研究员：刘倩楠

　　期货从业证号：F3013727

　　投资咨询证号：Z0014425

　　10月外糖市价格重心继续下探，震荡区间重心下移至15-17美分/磅，国内糖价重心也小幅下移，震荡区间下移至5300-5500元/吨。近期巴西双周糖产量持续处于高位，巴西增产预期越来越强，叠加新榨季其他国家增产预期也比较强，因此外糖价格重心下移，而国内市场由于进口大量食糖因此受到外糖走势影响较大，价格重心也在下移。

　　国际方面，全球主产区增产仍在兑现。巴西主产区累计糖产首次超过去年水平，双周制糖比虽然季节性下降，但是仍高于去年同期。即使双周制乙醇比即将季节性增加，但是由于玉米乙醇成本更低，因此预计未来一段时间甘蔗制乙醇比例将低于前两年同期，也就说未来一段时间双周糖产大概率要高于去年同期，巴西糖产增加的预期逐渐兑现，巴西累计糖产预计将达到历史性的偏高位。此外近期巴西国家石油公司将汽油价格下调4.9%也将拉低乙醇和原糖的价格重心，原糖基本面偏弱。目前ICE原糖主力合约已经跌破前低，下方空间被打开，预计原糖大趋势偏弱势。

　　国内市场，国内新榨季糖产增产幅度可能不及预期，特别是目前国内甘蔗正处于积累糖分关键期，天气容易成为炒作热点。此外暂停进口部分企业的糖浆和预拌粉也给短期的国内市场向上动力，因此预计短期内白糖仍将震荡偏强，但是预计空间可能相对有限，除非出现非正常天气影响。长期来看白糖还是要回归供需基本面，而国内糖产增加且需求偏差，因此预计价格在一轮上涨之后可能会震荡略偏弱，特别是远月合约可能会更多参考外盘走势，但是预计跌幅远不及外盘。

　　1.国际糖价增产正在兑现，美原糖价格大趋势走弱，建议逢高布局空单。国内郑糖受增产不及预期以及暂停进口部分企业糖浆预拌粉，预计短期偏震荡，长周期仍是偏弱。

　　2.套利：可考虑空美原糖多国内郑糖。

　　3.期权：观望。

　　风险提示：天气扰动、主产国产量预期差及政策等

　　10月外糖市价格重心继续下探，震荡区间重心下移至15-17美分/磅，国内糖价重心也小幅下移，震荡区间下移至5300-5500元/吨。近期巴西双周糖产量持续处于高位，巴西增产预期越来越强，叠加新榨季其他国家增产预期也比较强，因此外糖价格重心下移，而国内市场由于进口大量食糖因此受到外糖走势影响较大，价格重心也在下移。

　　25/26榨季市场普遍对糖产预期较为乐观，近期巴西糖产持续处于高位，巴西新榨季糖产大概率处于历史性高位，北半球糖产降雨较好，预计印度恢复性增产，同比产量大增，泰国和中国新季产量预计也将小幅增加。接下来市场的目光将逐渐聚焦于北半球甜菜和甘蔗收成的表现，这些国家即将迎来压榨期，是未来一段时间对于2025/26年度的产量影响比较大的因素，也是印证增产预期的主要影响因素。

　　 ISO8月将2025/26年度全球糖产放到1.8059亿吨，将全球糖消费量放到1.8082亿吨，供需缺口在23万吨。

　　大宗商品贸易商Czarnikow9月份报告显示，将2025/26年度全球糖市的盈余将达到740万吨，较上期增加120万吨，是自2017/18年度以来最高过剩水平。全球糖产量上调70万吨，预计将达到1.853亿吨，是有记录以来第二大产量，其中巴西中南部食糖产量预估提高了60万吨，达到4060万吨。

　　三、巴西糖产同比首增，制糖比季节性下降

　　巴西25/26榨季糖产预期较高，市场预计25/26年底巴西糖产在4400-4500万吨，这一产量虽然和去年比相差不大，但是也是位于近些年历年同期的高位。近期巴西主产区原糖的生产迎来了本榨季的关键转折点，即累计产糖量首次实现同比增长。此外随着时间推移，巴西甘蔗加工重心逐渐转向生产乙醇，巴西制糖比开始出现季节性下降的趋势。目前乙醇折糖价在15.73美分/磅，处于历年同期偏高位，糖醇价差也缩小至1美分以下，有时甚至为负，预计后期转头生产乙醇的企业比例大概率将有所增加。然而由于巴西玉米乙醇成本更低，性价比更高，因此即使更多甘蔗季节性转向生产乙醇，但是制乙醇比例可能增加的幅度不及之前年份，这也导致未来巴西甘蔗糖产量可能仍将处于历年同期的偏高位。

　　另外近期巴西下调汽油价格也将拉低乙醇和原糖的价格重心。巴西国家石油公司将汽油价格下调4.9%，平均价格为每升2.71雷亚尔，下调0.14雷亚尔，从21日(周二)开始生效。这是今年的第二次燃油降价，价格在近5个月没有变化。“今年到目前为止，巴西国家石油公司的汽油价格累计降低了0.31雷亚尔每升，即10.3%。自2022年12月以来，分销商的汽油价格每升降低了0.36雷亚尔。”

　　来自皮拉西卡巴(圣保罗州)的咨询公司Pecege针对部分加工厂开展了一项调查，截至8月19日当周，是受调查加工厂对蔗糖生产投入的峰值期，63.3%的蔗汁被用于生产糖。此后几周，这一比例略有下降，并在9月23日出现大幅下滑，截至9月30日当周，蔗汁用于蔗糖生产的比例已降至57.9%。中国中粮集团(Cofco)是早在8月就开始调整生产结构的企业之一。“早在9月，我们就已开始尽可能多地生产乙醇。”中粮国际(Cofco International)加工厂负责人Daniel Pagnani表示。另一家在9月调整生产结构的企业是S o Martinho。

　　 Unica数据显示，9月下半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为4085.8万吨，较去年同期的3884.4万吨增加201.1万吨，同比增幅5.1%；甘蔗ATR为157.48kg/吨，较去年同期的160.34kg/吨减少2.86kg/吨；制糖比为51.17%，较去年同期的47.73%增加3.44%；产乙醇22.13亿升，较去年同期的22.47亿升减少3.4亿升，同比降幅1.5%；产糖量为313.7万吨，较去年同期的283.2万吨增加30.5万吨，同比增幅达10.76%。2025/26榨季截至9月下半月，巴西中南部地区累计入榨量为49092.6万吨，较去年同期的50604.3万吨减少1511.7万吨，同比降幅达2.99%；甘蔗ATR为136.04kg/吨，较去年同期的141.16kg/吨减少5.12kg/吨；累计制糖比为52.68%，较去年同期的48.84%增加3.84%；累计产乙醇230.23亿升，较去年同期的252.45亿升减少22.22亿升，同比降幅达8.8%；累计产糖量为3352.4万吨，较去年同期的3324.4万吨增加28万吨，同比增幅达0.84%。

　　巴西甘蔗技术中心(CTC)数据显示，本榨季巴西中南部地区甘蔗平均单产较上一榨季下降6.5%。2025/26榨季4月至9月，甘蔗平均单产为每公顷77.7吨/公顷，较上一榨季的每公顷83.2吨减少5.5吨。9月的甘蔗平均单产与上一榨季同期(9月)记录数据相近，分别为每公顷71.9吨和每公顷70.4吨。甘蔗出糖量(ATR)从2024年9月的每吨154千克降至今年9月的每吨152.7千克(下降0.8%)。本榨季累计ATR为每吨134千克，上一榨季该数据为每吨136.8千克。

　　巴西国家农作物供应公司(Conab)最新一期报告将2025/26年度巴西糖产量预估下调至4450万吨，理由是恶劣天气影响了甘蔗种植。此次修正较4月的报告预估下调3.1%。其中，中南部地区糖产量目前预估为4060万吨，较4月预估的4180万吨下降2.8%。尽管预估下调，但作为全球最大产糖国和出口国，巴西糖产量仍预计较上季增长0.8%。

　　出口方面，8、9月份是巴西糖的出口旺季，但是9月份巴西糖出口量略低于预期。9月份巴西出口糖和糖蜜324.44万吨，环比减少13.34%，同比减少16.35%，处于历年同期中位。2025年1-9月份巴西累计出口糖和糖蜜2348.01万吨，同比减少16.7%，虽然同比减幅较大，但是仅仅比2024年同期低，和之前年份相比累计出口量位于历史高位。巴西对外贸易秘书处(Secex)公布的出口数据显示，巴西10月前三周出口糖233.46万吨，日均出口量为17.96万吨，较上年10月全月的日均出口量16.95万吨增加6%。巴西航运机构wiliams发布的数据显示，截至10月15日当周，巴西港口等待装运食糖的船只数量为90艘此前一周为83艘。港口等待装运的食糖数量为372.72万吨，此前一周为360.81万吨，环比增加11.91万吨，增幅3.3%。其中，高等级原糖(VHP)数量为352.25万吨。桑托斯港等待出口的食糖数量为242.4万吨，帕拉纳瓜港等待出口的食糖数量为72.35万吨。

　　巴西糖库存目前处于累库阶段，截至9月底，巴西中南部库存量为1170.67万吨，较前半月报告增加了79.34万吨，同比增加了193.26万吨，处于近些年同期的偏中位。随着最近巴西糖产的大幅增加，巴西糖库存量也逐渐回归至中位水平。

　　10月份仍是巴西甘蔗压榨高峰期，而11月份巴西糖生产逐渐进入尾声，从目前的双周糖产来看，2025/26榨季巴西的糖产大概率会出现增加，甚至总产量也将大概率处于历年同期的偏高位。预计10月份巴西糖出口量也将处于历年同期的偏高位。

　　四、印度新榨季产量增加出口政策影响全球供应

　　印度市场：

　　24/25榨季印度糖产量预估在2610万吨左右，而需求端，10月的销售配额为240万吨，比去年减少15万吨，处于历年同期的偏中位。截至7月份24/25年度累计净出口量为75.08万吨，和前几年相比出口量非常少。24/25年度，印度批准了100万吨的食糖出口配额。

　　25/26榨季甘蔗主产区天气比较适宜，降雨较为充足，预计新榨季产量恢复性增加。市场预期新榨季产量预期在3500万吨左右。印度政府准备在2025/26榨季，允许将400~500万吨食糖转用于乙醇生产。按照乙醇分流的400万吨，新榨季预计实际糖产在3100万吨附近，比本榨季增加了近500万吨左右，印度国内食糖消费量预计2800~2900万吨。

　　出口方面，印度食品与公共分销部联合秘书Ashwini Srivastava明确表示，在满足国内食糖消费及乙醇生产需求后，新榨季将具备充足的出口配额空间。

　　新榨季印度糖产同比大增，因此印度用于生产乙醇的量就比较重要，如果量不多则印度可能会向世界提供更多的食糖供应。

　　泰国市场：

　　泰国24/25榨季累计产糖1004万吨，同比增加14%左右。本榨季截至8月泰国累计出口糖497.19万吨，同比增加104.17万吨，增幅达26.5%，但是和之前年份相比，累计出口量仍处于偏低位置。而进入3季度泰国糖的出口将面临品质下降及与巴西糖出口竞争等考验，有一定的销售压力。新榨季，泰国天气较为适宜，降雨理想，预计新榨季泰国糖产量也将维持在高位。市场预计新榨季泰国糖产将达1100万吨。

　　五、新榨季开启，增产幅度可能不及之前预期

　　根据泛糖科技数据，第三方库存方面，截至9月广西食糖第三方仓库库存数量约46.76万吨，环比减少了30.07万吨，较去年同期增加约19.69万吨，处于近5年的中位。根据糖业协会数据，工业库存方面，9月份广西月度食糖库存量为44.21万吨，较8月环比下降约26.68万吨，同期云南月度食糖库存量为20.47万吨，较8月环比下降13.17万吨。产销率方面，截至9月份，广西糖月度累计产销率为93.16%，较去年低了2.45个百分点，处于近些年历年同期的中位，云南糖月度累计产销率为91.54%，较去年低了2.96个百分点，处于近些年历年同期的偏高位。

　　最近几个月我国进口糖量大幅增加，9月去库速度有所放缓，但是由于库存基数偏低，因此预计9月份国内糖库存仍将处于低位，产销进度尚可。

　　新榨季国内白糖产量预计增加，面积和单产同比都增加，但是含糖率同比下降。内蒙和新疆甜菜糖厂大部分都已经开榨，今年北方降雨增加，甜菜单产大概率增加，内蒙增产幅度可能超过10%，但是糖分可能偏低。而甘蔗糖也陆续将在未来一段时间开榨，从目前的情况来看，今年广西甘蔗由于清桉还蔗等因素影响，本榨季甘蔗种植面积大幅增加，此外由于甘蔗主要生长期广西降雨较多，且9月底和10月初的台风降雨也给甘蔗产量添砖加瓦。但是也由于降雨较多预计糖分比去年有所下降，甚至部分地区糖分要低于往年均值。因此今年白糖的产量大概率是增产且幅度不会太小，但是最终白糖产量增幅可能不及之前市场预期，当然之后的天气和温差对于甘蔗糖分的积累仍有很大的影响，最终产量还需看后期天气。

　　六、9月进口量有所下降，10月进口量预期仍不高

　　据海关总署公布的数据显示，2025年9月份我国进口食糖55万吨，同比增加14.63万吨。2025年1-9月，我国进口食糖315.72万吨，同比增加26.24万吨，增幅9.06%。2024/25榨季，我国进口食糖461.89万吨，同比下降13.58万吨，降幅2.86%。其中从巴西进口量为51.8万吨，较上月减少了27.95万吨，较去年同期增加了17.42万吨，处于近些年历史同期的最高位。

　　商务部数据显示，9月份配额外原糖到港量为37.38万吨，处于历年同期的高位，而10月配额外原糖预报到港量为17.45万吨。

　　前期国内大量企业点价外糖，所剩许可证量不多，预计未来几个月进口糖量相对有限。

　　七、暂停进口部分企业糖浆和预拌粉

　　据海关总署数据，2025年9月份我国进口糖浆、预混粉合计15.14万吨，同比减少13.52万吨，在近五年同期当中继续保持中等水平。其中进口糖浆、白砂糖预混粉(税则号列170290)数量为4.13万吨，同比下降24.37万吨；我国进口2106.90.6项下糖浆、白砂糖预混粉共11.01万吨，同比增长10.86万吨。2025年1-9月我国进口糖浆、预混粉合计88.52万吨，同比减少84.8万吨，数量几乎减半。24/25榨季截至9月底我国进口糖浆、预混粉合计152.44万吨，同比减少62.96万吨。

　　10月14日海关总署关于公布《海关进口食品境外生产企业注册管理规定》的令，强调已注册的进口食品境外生产企业有以下情形之一的，海关总署撤销其注册并予以公告，其中一点是拒不配合海关总署开展复查与事故调查的，另外还有已注册的进口食品境外生产企业有出租、出借、转让、倒卖、冒用注册编号的。近期暂停进口泰国糖浆、预混粉的企业从35家增至44家，有效的只有16家。而且暂停进口的范围从1702项下，扩大到了2106项下，后期2016项下泰国糖浆、预混粉的进口数量预计会有比较明显的下降。

　　国际方面，全球主产区增产仍在兑现。巴西主产区累计糖产首次超过去年水平，双周制糖比虽然季节性下降，但是仍高于去年同期(目前双周制糖比51.17%，去年同期47.73%)。即使双周制乙醇比即将季节性增加，但是由于玉米乙醇成本更低，因此预计未来一段时间甘蔗制乙醇比例将低于前两年同期，也就说未来一段时间双周糖产大概率要高于去年同期，巴西糖产增加的预期越来越接近于现实，巴西累计糖产预计将达到历史性的偏高位。此外近期巴西国家石油公司将汽油价格下调4.9%也将拉低乙醇和原糖的价格重心，原糖基本面偏弱。目前ICE原糖主力合约已经跌破前低，下方空间被打开，预计原糖大趋势偏弱势。

　　国内市场，国内新榨季糖产增产幅度可能不及预期，特别是目前国内甘蔗正处于积累糖分关键期，天气容易成为炒作热点。此外暂停进口部分企业的糖浆和预拌粉也给短期的国内市场向上动力，因此预计短期内白糖仍将震荡偏强，但是预计空间可能相对有限，除非出现非正常天气影响。长期来看白糖还是要回归供需基本面，而国内糖产增加且需求偏差，因此预计价格在一轮上涨之后可能会震荡略偏弱，特别是远月合约可能会更多参考外盘走势，但是预计跌幅远不及外盘。

　　单边：国际糖价增产正在兑现，美原糖价格大趋势走弱，建议逢高布局空单。国内郑糖短期内受国内糖产量增幅不及预期以及进口部分企业的糖浆和预拌粉，预计国内价格短期偏震荡，长周期白糖走势偏弱。套利策略可考虑空美原糖多国内郑糖。