棉花

　　25Q4展望：

　　四季度棉市压力大，长期不悲观

　　国际市场方面：25Q4，外盘难有起色，低位弱势格局料将延续；但长期前景不悲观。

　　随着北半球作物逐渐进入收获期，南半球巴西棉花收获结束，加工进度近半，创纪录的棉花供应上市；美棉出口签约进度缓慢，外盘面临的季节性供应压力较大。再加上ICE12月合约上ON-CALL采购未点价订单量依旧庞大，外盘四季度难有起色，盘面料维持弱势，65美分一线面临考验。

　　长期而言，考虑到美棉及巴西棉种植成本，60-65美分底部支撑较强，也经过了过去一年多时间的检验，底部特征明朗。未来随着贸易政策的逐步固化并稳定下来，至少进一步恶化的概率不大，将有利于全球供应链需求的增加，而供应面可能会有一些题材出现，目前棉粮比价关系不好、美国连续第二年出现有利作物生长的好天气的概率不高、等等，再加上宏观美联储重启降息以及美联储政治化的风险令美国通胀前景向上，因此，对外盘长期前景不悲观。

　　国内市场方面：25Q4，郑棉面临的季节性供应压力较大，盘面有下破13000的风险，低点或在11月份。待利空得到较大程度释放后，下游备货增加将有助于盘面企稳。郑棉整体波动预估区间12000-14000元/吨，认为13000以下追空的风险收益比不好。长期而言，四季度或是国内压力最大的时期，明年行情整体谨慎偏乐观。

　　1)今年彊棉增产的预期较强，不管是730万吨还是750万吨，都是一个十分庞大的产量水平，四季度集中收获上市将对下游需求的承接能力形成极大的考验。轧花厂环节收购心态非常谨慎，尤其北疆轧花厂，连年亏损导致其承担风险的意愿和能力都很低，同时政策监管环境严格，他们倾向于贴着盘面边收边套、快购快销，供应压力或会比以往更快向下传导；而下游纺织旺季订单不足，产业信心不佳将影响其对原料备货的积极性；再加上市场因高产形成的一致性偏空预期，盘面下行节奏或比预期的更早、更迅猛。

　　2)随着新棉集中上市，套保压力将逐步兑现。供应压力可能令轧花厂套保位置下移、籽棉收购价也将随之下调，进而可能导致盘面与籽棉收购价间的螺旋负反馈，籽棉收购价有短暂跌至6元/公斤以下的可能性，则对应盘面可能下破13000一线，低点预计也将提早至11月份出现。待利空得到较大程度释放后，下游备货增加将有助于盘面企稳。

　　不过，我们认为13000以下追空的风险收益比不好，因：1、6元/公斤以下的籽棉收购价在近10年来属于低位水平，对比极端情况，22/23年度疫情封闭期间平均收购价5.8-5.9元/公斤，折皮棉成本12500-13000元/吨。6元/公斤的收购价位下，轧花厂可能减轻套保力度；2、考虑到增产可能进一步摊薄补贴，6元/公斤以下可能进入包地种植户亏损区，长期来看不可持续；3、下游棉纱社会库存低，纺企库存结构健康，存在较大的低位买需的潜力；4、历史上，只有出现危机的时候才跌破12000；5、从宏观面看，四季度可能偏动荡，但随着美联储重启降息周期，而中国正采取一系列措施如“反内卷”“促销费”等，致力于走出通缩。从投资配置的角度，产业外资金可能更多考虑低位多配为主。

　　策略：短中期，宜反弹沽空为主；长期而言，等待关注13000以下低位布局多单的机会，需密切关注宏观面和产业驱动的配合情况。

　　风险提示：宏观金融市场风险、中美谈判超预期的风险、产业政策风险等。

　　以上内容节选来自东证衍生品研究院已经发布的研究报告《25Q4展望：四季度棉市压力大，长期不悲观》，发布时间：2025年9月30日。