【20250819】铜：还有机会吗？

　　本周观点

　　近期，有色金属缺乏资金青睐，LME及CMX、SHFE铜持仓较年初均有明显下降，但价格重心较年初上涨超10%。上周铜价依然维持在技术性三角收敛区域窄幅波动。后期来看，在资金尚未明显进入铜市的情况下，铜价更多依附自身趋势，或有望突破原有三角型区间运行，但运行区间依然在我们给到的预期之内。

　　今年以来，全球股市正在经历一场深刻的结构性转变，这场变革不仅体现在地域格局的重构上，更反映了全球经济力量对比的实质性变化。全球股市明显分化的现象，标志着全球资本流动正在从过去以美国为主导的单极格局，转向更加多元化的国际配置模式。全球资本市场正在进入一个更加复杂但也更具机会的新阶段，这种结构性变化不是短期波动，而是持续十年以上的长期趋势。

　　美元汇率的持续走弱，也成为这一轮格局变化的重要催化剂——今年美元指数已下跌近8%，创下2003年以来最大年度跌幅。这种弱势主要源于美国贸易政策的不确定性，包括对中国商品145%的关税政策和对欧盟商品的25%关税威胁。美元贬值产生了双重效应：一方面显著提升了美国投资者持有国际资产的回报率，另一方面也降低了美国资产对外国投资者的吸引力，导致资本配置逐步向非美市场倾斜。

　　然而，这种转型过程也面临诸多挑战。如美元持续贬值正在推高美国的进口成本，核心CPI已从2025年5月的2.8%升至6月的2.9%。如果这一趋势延续，2026年美国通胀可能突破4%的心理关口，迫使美联储维持更长时间的高利率政策。全球供应链成本在贸易保护主义抬头的影响下已上升4.5%，对企业的盈利能力构成持续压力。此外，虽然国际市场的整体估值更具吸引力，但不同区域的政治风险和经济周期差异仍然显著，这对全球资产配置提出了更高要求。

　　展望未来，全球股市地域多元化程度将提升，欧洲和亚洲市场的市值占比预计将持续扩大；其次，市场对投资的逻辑将有所转变，即从单纯追求增长向兼顾估值和安全边际过渡；最重要的是，全球政策因素影响力的增强，各国产业政策和地缘政治的情况将对市场产生更直接的影响。在这个转型过程中，我们需要去更准确地把握区域经济差异、有效管理汇率风险、深入理解政策导向，只有这样才可能在新格局下获得超额收益。

　　在这种情况下，铜基于自身优秀的基本面，依然将成为资金中长期的配置品种，但短期剧烈波动的概率将有所下降。铜价于未来，更多是长期重心逐步上移的过程，其所面临的风险在于，如铝代铜或相对其他品种在技术不断革新的情况下，对铜最终消费形成的可能替代量级。

　　月度平衡表

　　数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

　　主要矿企新闻更新

　　【RAMP ADIT53矿井和埃斯梅拉达矿井计划在周日恢复作业】8月18日，智利国家铜业公司表示，RAMP ADIT53矿井和埃斯梅拉达矿井计划在周日恢复作业，已要求矿业监管机构批准安第斯诺尔特和迪亚曼特矿区恢复运营。

　　【El Teniente铜冶炼厂已重新启动】8月15日，智利国家铜业公司称，El Teniente铜冶炼厂已重新启动。

　　【巴里克矿业第二季度铜销量5.4万吨，较上季度增长6%】8月11日，巴里克矿业今天发布2025年第二季度财报，营收36.8亿美元，较上季度增长18%。净利润8.11亿美元，较上季度增长71%。每股收益0.47美元，上季度0.27美元。本季度黄金销量77万盎司，较上季度增长3%；铜销量5.4万吨，较上季度增长6%。本季度回购股票价值为2.68亿美元，上季度为1.43亿美元。

　　【Cochilco：埃斯康迪达铜矿6月铜产量同比降33%】据智利铜业委员会（Cochilco），智利埃斯康迪达铜矿6月份铜产量同比下降33%，至7.64万吨；智利科亚瓦西铜矿6月份铜产量同比下降29.1%，至3.43万吨。

　　【Marimaca Copper：公布铜矿开采业绩后股价再创历史新高】Marimaca Copper位于智利北部的Pampa Medina矿区的新钻探活动扩大了矿体的规模。该公司股价飙升至13年来的最高水平。Marimaca在一份声明中表示，SMRD-16号钻孔在井下434米处钻获70米铜矿，铜品位1%，其中包括在438米深处钻获10米铜矿，铜品位4.2%。该钻孔还将高品位沉积物赋存的曼托系统从之前的钻探区域向西延伸了300米。另一个钻孔SMRD-15号钻孔在井下158米处钻获42米铜矿，铜品位0.51%。

　　数据来源：根据新闻整理，紫金天风期货研究所

　　铜精矿/粗铜加工费

　　近期铜精矿现货市场成交依旧冷清，8月现货市场TC回暖但上调幅度有限，当前贸易商多打包四季度货报盘，价格企稳，报盘价在-41- -43，可成交价在-41--40左右。spcc招标-85，近期矿山招标对贸易商变动不大，加工费稳住向上趋势。近期铜精矿现货市场或将延续平稳运行态势，主流加工费仍在-40低位美元区间。内贸矿现货市场维持稳定，近期计价系数有明显上涨态势，某矿山表示系数已经高达98.1%，部分冶炼厂表示内贸矿拿货系数在95%-96.5%，整体交易氛围暂无太大变化，维持供应偏紧态势，预计计价系数有一定上行空间。

　　【CU】进口铜精矿指数（周）

　　【CU】国产粗铜加工费（周）

　　数据来源：SMM，钢联、紫金天风期货研究所

　　铜精矿港口数据

　　上周，中国16港进口铜精矿当周库存64.2万吨，较上周减3.4万吨。（原口径：中国7个主流港口进口铜精矿当周库存为42.2万吨，较上周环比减0.7万吨。）分港口来看，主要减少港口为锦州港。

　　【CU】铜精矿国内港口库存数据

　　数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

　　冶炼利润

　　上周，TC价格依然维持稳定，副产品金银、硫酸价格维持高位运行，不过由于铜价重心上移，长单及零单盈利及亏损水平均有所改善，长单盈利400元/吨，零单亏损1400元/吨。

　　【CU】铜冶炼利润测算（元/吨）

　　【CU】副产品硫酸价格（元/吨）

　　数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

　　沪铜价差结构

　　上周，市场到货相对有限，且市场周内仍倾向于采购低价非注册、差平品牌货源为主，高价品牌接受意愿相对不高，品牌间价差有所收敛，但由于临近08合约交割换月日，部分冶炼厂发货提升，国产货源到货量稍有增加。周内铜价高位震荡，下游企业入市采购情绪有所回升，由于部分时间日内存在看涨情绪，接货补库需求有所提振。后期来看，随着近期进口比价回升，保税区货源周内预计有所清关流入国内，同时考虑到目前铜价高位震荡，下游企业消费提升空间仍稍显有限。且进口铜到货补充，市场流通货源紧张局面有望得到缓解，现货升水或承压。从策略操作来看，周初换月后现货升水优于预期，尤其上周江苏地区开始出现零单长单消费增量，但考虑较高产量且后期进口或有补缺，预计次月正套空间将被压制一定空间，实际表现低于预期50-100元左右，或变相从现货升水中体现。

　　【CU】国内主流地区电解铜升贴水

　　数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

　　伦铜结构曲线

　　截至8月15日，伦铜库存增加至15.58吨附近，注销仓单比例小幅下降至7.4%左右。cash月贴水报价有所扩大，报贴水88.75美元/吨附近。LME库存变动依然以亚洲地区变动为主，如我们预期。

　　伦铜持仓与仓单集中度

　　LME的Futures Banding Report显示铜价近期多头轻仓有所下降，但中短远期中仓均新增一个仓位，同时空头中期轻仓有所下降，但远期中仓新增两个仓位，市场操作积极性开始上升。

　　Cash Report、Warrant Banding Report显示市场集中度有所增加。

　　【CU】WarrantBandingReport和 Futures Banding Report

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　近期，铜价平盘整理，沪伦比价相对稳定，维持在8.1附近，进口窗口亏损空间略收窄至200-300元/吨，短期比价波动预计趋于稳定，投机性价比下降。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　保税区库存变动

　　8月18日上海、广东两地保税区铜现货库存累计9.43万吨，较11日增1.28万吨，较14日增0.75万吨；

　　上海保税区8.81万吨，较11日增1.20万吨，较14日增0.75万吨；

　　广东保税区0.62万吨，较11日增0.08万吨，较14日持平；

　　保税区库存延续累库趋势，近期部分冶炼厂出口货源仍有所到货入库，库存因此继续增加。

　　【CU】保税区库存变动

　　数据来源：SHMET，紫金天风期货研究所

　　废铜市场

　　废紫铜方面，铜价先冲高后回落，市场交投热度也随之由高转低。上游市场废铜货源释放增多，中小散户因获利空间显现，多选择逢高出货、获利离场，计划待行情回落后再进行补库，故带动市场整体贸易氛围回暖。下游厂家近期连日采购，原料端压力得到一定的缓解，但成品端订单未见明显起色，后续厂家多等待在途原料入库，对高价货源接受度不高。此外，部分区域厂家受税收政策影响，担忧情绪上升，催促在途订单尽快到货，并有意放缓产销节奏，甚至可能停产观望。

　　废黄铜方面，废黄铜价格小幅上涨。鉴于废黄铜价格涨幅受限，且市场现货供应紧张，库存补充面临较大困难，因而多数上游货商选择在价格走高时适量承接订单，以谋取一定利润空间，由此市场整体交投状况也难有显著改善。因终端需求市场用量受限，下游黄铜企业的成品订单难以拓展规模，且在市场流通环节也显得滞涩，致使多数厂家在原料采购上不得不持谨慎态度，叠加市场原料价格仍然维持在偏高位置，进一步加剧了铜厂的原料采购难度。

　　数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

　　下游企业及终端

　　上周铜价反弹，下游表现如何呢？具体如下：

　　精铜制杆：上周，精铜杆企业生产表现有所回升，随着铜杆企业的检修陆续恢复，市场的生产表现开始有回升表现，部分企业在周末前陆续恢复至正常水平，不过考虑到检修的恢复过程，因此本周实际的生产表现也相对偏低。下游提货表现小幅下降，因此成品库存变动相对较小。

　　再生铜杆：上周，再生铜杆企业生产延续低迷状态，不少企业在周内生产维持在较低生产水平线，企业原料溢价的问题依然存在，因此再生铜杆企业开开停停的状态依然在延续。目前来看，部分停产的企业短时间不会有复产动作，企业的提产能力有限，预计月内要维持较低的生产水平。

　　铜管：上周，铜管市场供应端总量基本维持不变，分厂家来看，北方个别地区厂家担忧后期供货出现不足，开工小幅上涨，大部分厂家装置负荷持稳或小幅下降，市场呈现阶段性补仓与需求疲软并存的矛盾态势，买盘虽在特定时段释放补仓需求，但缺乏持续性支撑，贸易商对高价接受度有限，厂家主动出货意愿较强。

　　铜箔：上周，铜箔市场表现相较平稳，市场热度并未有太大起伏。具体来看，电子电路铜箔供应整体稳定，主流厂商产能利用率较高，交货周期维持在正常水平，但部分中小厂商因原材料价格小幅上涨，生产成本承压，供应量略有收紧。锂电铜箔方面，受新能源行业需求持续旺盛影响，市场供应偏紧，尤其是高端产品交付周期有所延长，部分下游电池厂商因此加大备货力度。

　　铜板带：上周，铜板带市场需求依旧承压，预期回升与铜价上涨，成交分化明显，但整体上难改刚需采购的主旋律，散单成交依旧有限，下游担心买到高位，但前备货订单增加有限。贸易商拿货情况一般，部分贸易商反馈当前不急着备货，下游虽然问价积极性有所上升，但依旧是单次少量拿货，需求没有明显回升前暂不大量备货。终端采购情绪较为复杂，新能源客户依旧按需采购，虽然铜价上涨放缓了拿货速度，但拿货量依旧稳定，传统消费领域拿货情况较差，这与今年全年需求走弱也有一定关系。

　　数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

　　库存变动

　　随着国内产量居高不下且进口亏损收窄，国内库存开始小幅增加，加之LME亚洲库存持续增加，导致最终全球显性库存出现增幅。

　　【CU】历年国内精炼铜库存季节性（T为春节）

　　【CU】全球精炼铜显性库存

　　上海地区社会库存

　　本周初，上海库存8.95万吨，较11日增1.02万吨，较14日增0.93万吨。近期，上海市场近期由于进口铜到货流入较多，且部分仓库出库量相对一般，库存因此较其他地区增幅明显。

　　【CU】上海地区社库出库量变动

　　【CU】上海地区各大仓库变化量

　　数据来源：钢联，SMM，紫金天风期货研究所

　　广东地区社会库存

　　本周初，广东库存2.91万吨，较11日增0.28万吨，较14日增0.23万吨。广东地区亦有一定增幅。

　　【CU】广东地区社库总量及增减

　　【CU】广东地区社库出库量变动

　　数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

　　无锡地区社会库存

　　本周初，江苏库存1.72万吨，较11日降0.13万吨，较14日增0.01万吨。

　　【CU】无锡地区社库总量及增减

　　【CU】无锡地区各大仓库变动

　　数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

　　CFTC持仓

　　从8月2日的CFTC持仓来看，非商业多头与空头持仓占比分别为30.3%、15.8%，多头增加2.5，空头减少1.5%，市场主动性有所增加。

　　非商业净多头持仓为28211张，COT指标0.595，铜价强势有所减弱。

　　【CU】非商业多空占比

　　【CU】COT指数

　　【CU】非商业净头寸