【20250729】铜：博弈后的可能性

　　本周观点

　　经历数周验证，市场投机资金表现对有色板块依然保持谨慎，多对黑色、新能源品种等短时更为青睐。一方面，有色品种较其余品种期现市场相对更为标准，另一方面，有色近期缺乏市场可信可炒作的故事。考虑此情况，铜价短期较难从箱体9500-10000美元之间突破。不过，市场将关注8月初美国对铜关税实施的确定与否以及实施细则，届时L-C之间的价差将出现顺势波动。

　　市场开始转向关注中美洽谈以及本周五铜关税最终的实施结果。

　　没有人，甚至包括特朗普本人，真正知道美国对中国的政策将走向何方。但特朗普的第二个任期带来了诸多重大不确定因素——几个月后美国的关税水平如何、美国的军事同盟将何去何从，皆难预料。当然，也出现了一些新的、值得注意的确定性信息：美国已心甘情愿地将清洁能源领域的全球领导地位拱手让予中国，而这一点已被特朗普那项“大而美法案”所确认——该法案大幅削弱了联邦政府推动可再生能源发展的力度。所有这一切，都应促使人们重新思考美国多数官员所设想的那种对华全方位竞争的战略。在“后特朗普”的世界里，冷战式的对抗姿态将既不合理，也难以维系。

　　一方面，当下的美国为大多数盟友提供的好处更少，风险却更高。然而，特朗普的关税和威胁却削弱了美国一项重要的历史优势：可预期的关系不会因一时的政治情绪而被颠覆。如果一切只剩下冷冰冰的物质计算，中国明显将优于美国。如今，全球有70%的国家与中国的贸易额超过与美国的贸易额——在大多数情况下甚至是美国的两倍。如果中美竞争进一步加剧，将全球分裂为两个独立的经济和技术圈层，届时究竟是哪一方在“遏制”另一方，可能就不那么清楚了。美国应更加努力防止这种分裂发生——并且要学会与中国共处，而不仅仅是竞争。

　　对于有色包括铜在内，依然处于蛰伏的状态，作为基本面最为清晰的战略品种，后起勃发尚待时日。操作策略来看，有色在本轮大宗商品激进之际表现理性，且周五回落明显，预计一旦铜价持续下跌，远月套利仍有一定空间，但性价比一般。

　　月度平衡表

　　数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

　　主要矿企新闻更新

　　【《金属矿山关闭工程技术规范》发布】近日，中国恩菲主编的行业标准《金属矿山关闭工程技术规范》YS/T5044-2025由工业和信息化部批准发布，将于2026年2月1日起正式实施。标准是有色行业首次制定发布的矿山关闭工程技术标准，对完善矿业全生命周期开发管理具有重要意义。

　　【淡水河谷第二季度铜产量9.26万吨，同比增长18%】2025年第二季度，淡水河谷各项业务均表现稳健。二季度铜产量总计为9.26万吨，同比增长1.4万吨，增幅为18%，这得益于索塞古（Sossego）运营区品位提升、萨洛博（Salobo）运营区达产以及沃伊斯湾矿区扩建项目（VBME）逐步增产。这是自2019年以来第二季度的最高产量，延续了三年来产量持续增长的态势。

　　【智利财政部预计2025年铜的平均价格为4.28美元/磅】智利财政部预计2025年铜的平均价格为4.28美元/磅，高于2024年的4.26美元/磅。

　　【ICSG：2025年5月全球精炼铜市场供应过剩9.7万吨】国际铜研究组织（ICSG）在最新月度报告中称，2025年5月，全球精炼铜市场供应过剩9.7万吨，4月为短缺8万吨。当月全球精炼铜产量约在240万吨，消费量约在230万吨。1-5月，全球精炼铜过剩27.2万吨，去年同期为过剩27.3万吨。

　　【云南省玉龙县东山铜多金属矿勘探项目】2025年7月18日，丽江市生态环境局对《云南省玉龙县东山铜多金属矿勘探项目环境影响报告表》作出了审批决定。现将作出的审批决定予以公告，公示日期为2025年7月18日——2025年7月24日(7日)。（基本情况：云南省玉龙县东山铜多金属矿探矿权首设时间为2007年，2024年申报云南省固定资产投资项目备案证，项目代码：2405-530721-04-05-144190，矿产资源勘查许可证号：T5300002008123010019277。项目预期探获Ⅰ号铜矿体资源量149.3万吨，铜金属量95110吨。项目内容主要包括钻探工程、槽探工程、测量、样品采集等主体工程，建设储油间、进场便道等储运工程，配套建设公辅工程和环保工程。项目总用地面积5945平方米，均为临时用地，总投资232.46万元，其中环保投资20.01万元。）

　　数据来源：根据新闻整理，紫金天风期货研究所

　　铜精矿/粗铜加工费

　　近期铜精矿现货市场维持活跃较低趋势，现货成交有限，加工费呈现“企稳为主、略有回调”态势。据了解，BHP给冶炼厂招标价-43美元/干吨，船期：9月，数量：1万吨，较上月截标价格上涨2美元/干吨。除此之外还听说有七月份船期grasberg矿-30美元出头的价格成交，以及-40美元出头成交四季度/明年一季度的货物。有市场参与者表示现货市场九月份船期货物在-40/-41美元的水平。内贸矿现货市场维持稳定，国内矿山大多按计划生产，个别矿山有增量，市场上流通货源有限，部分矿商表示暂时没有现货出售，供应紧张局面仍存，预计计价系数继续高位运行，有一定上行空间。

　　【CU】进口铜精矿指数（周）

　　【CU】国产粗铜加工费（周）

　　数据来源：SMM，钢联、紫金天风期货研究所

　　铜精矿港口数据

　　上周，中国16港进口铜精矿当周库存53.6万吨，较上周减5.5万吨。（原口径：中国7个主流港口进口铜精矿当周库存为40.9万吨，较上周环比减4.8万吨。）分港口来看，主要下降港口为防城港港。

　　【CU】铜精矿国内港口库存数据

　　数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

　　冶炼利润

　　上周，铜价冲高回落，TC价格依然维持稳定，副产品金银、硫酸价格维持高位运行，长单及零单盈利盈利及亏损水平基本与上周相当。

　　【CU】铜冶炼利润测算（元/吨）

　　【CU】副产品硫酸价格（元/吨）

　　数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

　　沪铜价差结构

　　上周，铜价冲高回落，前半周反弹之际，周内现货升水先扬后抑，随着近期市场到货偏少，主力品牌货源部分时间流通偏紧，加之社库再度下降，持货商挺价惜售情绪显现，现货升水有所走高；但随着铜价重心同样上移，且下游加工企业日内接货需求疲弱，升水后续有所承压高位回落。市场不论国产货源以及进口铜清关流入量仍较为有限，仓库到货入库量偏少。部分冶炼厂因前期出口因素影响，发往市场仓库量仍难有增量；同时进口比价维持亏损，进口铜周内到货量亦较少。由于周内铜价重心再度上移，下游加工企业畏高情绪明显，仍主以刚需接货为主，淡季消费背景且铜价高位运行，市场需求不佳。本周初开始临近月底，预计部分企业受制于资金压力，采购需求难有明显提振，但考虑到目前库存低位，且市场到货预期不强，部分持货商仍存在一定挺价情绪，因此现货升水报价上下均受限。操作策略来看，有色在本轮大宗商品激进之际表现理性，且周五回落明显，预计一旦铜价持续下跌，远月套利仍有一定空间，但性价比一般。

　　【CU】国内主流地区电解铜升贴水

　　数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

　　伦铜结构曲线

　　截至7月25日，伦铜库存略增至12.84吨附近，注销仓单比例在14.67%左右。cash月贴水扩大，报贴水53.776美元/吨附近。LME库存变动依然以亚洲地区为主，同时鹿特丹地区近期出现一定量下降。

　　伦铜持仓与仓单集中度

　　LME的Futures Banding Report显示铜价中短期多头轻仓有所下降，同时空头短期轻仓同样有所下降，远期轻仓有所增加，市场操作积极性有所下降。

　　Cash Report、Warrant Banding Report显示市场集中度有所下降。

　　【CU】WarrantBandingReport和 Futures Banding Report

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　本周，铜价冲高回落，国内偏弱，沪伦比价先跌后涨，维持在8.06附近，进口窗口亏损空间略扩大至500-600元/吨，后期预计铜价依然偏弱，但考虑关税预期LME面临LC比价波动可能性，内外比价或小幅修复。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　保税区库存变动

　　7月28日上海、广东两地保税区铜现货库存累计7.94万吨，较21日增0.31万吨，较24日增0.24万吨；

　　上海保税区6.92万吨，较21日增0.25万吨，较24日增0.2万吨；

　　广东保税区0.55万吨，较21日增0.06万吨，较24日增0.04万吨；

　　保税区库存继续表现累库趋势，保税区仍有冶炼厂出口货源入库，同时出库较少，仅有个别仓库少量出库，库存因此表现增加。

　　【CU】保税区库存变动

　　数据来源：SHMET，紫金天风期货研究所

　　废铜市场

　　废紫铜方面，上周铜价冲高回落，废铜现货市场也经历了一个由热转冷的过程，不过整体成交有所放量。上游贸易商心态保持谨慎，鉴于当下处于行业淡季，且铜价相对较高，并未有大量备库的意愿，多逢高出货获利离场，后续则是以交付前期订单为主，新单增量不多。下游铜厂本周原料端压力暂缓，成品端订单未有明显改善，需求拐点未至，对于高价原料接受度有限。多数厂家趁着铜价拉高市场货源有所放量而加大采购力度，周初整体成交表现良好，铜价回落后则是随缘采购，等待在途原料入库。

　　废黄铜方面，铜价先扬后抑，废黄铜价格随盘调整。周初，伴随铜价上扬，上游货商出货态度积极，趁高抛售以锁定利润，市场可交易的现货数量增多。后续因铜价回落，而散户货源价格依旧偏高，贸易商补库存在较大难度，市场贸易氛围随之转冷。虽已临近月底，下游黄铜厂成品销售态势积极，但受制于终端需求疲软，实际订单销售增量着实有限。加之市场原料价格易涨难跌，故而除部分厂家为交付订单而愿适量高价采购外，多数采购端依旧保持谨慎。

　　数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

　　下游企业及终端

　　上周铜价反弹，下游表现如何呢？具体如下：

　　精铜制杆：上周，精铜杆企业生产表现逐步出现压力，由于本周新增订单的减少，而铜杆企业发货量相对稳定，导致部分精铜杆企业在后半周逐步出现了一定的生产压力，部分企业待交付订单减少，因此出现了小幅度的降产趋势；尽管本周头部企业的生产相对稳定，但后续的生产开始出现下调预期，订单量的减少是主要因素。

　　再生铜杆：上周，再生铜杆企业生产难有回升表现，本周原料的高溢价问题依然存在，部分再生铜杆企业的原料补充较难，导致其成品价格也随之水涨船高。市场上现货随着近两周再生铜杆企业的剩下下降而减弱，部分贸易商为交付订单对现货需求快速提升，甚至也出现了精铜杆替代交付的情况。

　　铜管：7月以来，国内铜管市场呈现明显的季节性调整特征，产能利用率持续下滑，行业整体面临需求收缩、供给过剩、竞争加剧的三重压力，空调等家电行业进入传统生产淡季，铜管下游订单量显著减少，部分企业被迫减产以缓解压力。

　　铜箔：上周，铜箔市场整体维持平稳偏弱态势，终端市场表现不一。电子电路铜箔保持低迷状态，市场交投氛围较为冷清，各企业供应以长单出货为主，开工率未见上涨，终端市场接单力度偏弱，整体出货量保持较低水平。锂电铜箔市场近期市场情绪小幅升温，大型企业目前订单充足的同时交货期稍有延长，中小企业表现相对偏弱，实际供应增量有限，整体市场出货情况尚可，开工率保持平稳状态，加工费并无明显变化。

　　铜板带：上周，铜板带企业开工率整体小幅下降，市场供应有所减弱，特别是黄铜板带供应一直呈现出供需两弱局面。本周周初，铜价持续走高，市场观望情绪较重，下游以及贸易商拿货节奏放慢，厂家交付压力较小。同时，为了缓解库存压力，提高加工费一家能力，铜板带厂家生产较为谨慎。紫铜板带供应较为稳定，虽然也受铜价影响，但刚需拿货巨多，库存压力比较一般，黄铜板带受需求、原料采购等方面影响较大，生产情况受多种因素拖累，产量持续减少。

　　数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

　　库存变动

　　尽管国内库存持续去库，但LME及COMEX和国内保税区库存均出现小幅增加，导致最终全球显性库存依然出现一定增幅。

　　【CU】历年国内精炼铜库存季节性（T为春节）

　　【CU】全球精炼铜显性库存

　　上海地区社会库存

　　本周初，上海库存7.53万吨，较21日降0.02万吨，较24日增0.03万吨。部分进口铜有所到货，国产货源到货依旧有限，加之近期消费不佳，采购需求亦较为有限，出库较少，因此库存表现小幅增加。

　　【CU】上海地区社库出库量变动

　　【CU】上海地区各大仓库变化量

　　数据来源：钢联，SMM，紫金天风期货研究所

　　广东地区社会库存

　　本周初，广东库存2.29万吨，较21日增0.33万吨，较24日增0.42万吨。

　　【CU】广东地区社库总量及增减

　　【CU】广东地区社库出库量变动

　　数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

　　无锡地区社会库存

　　本周初，江苏库存1.7万吨，较21日降0.39万吨，较24日降0.11万吨。

　　【CU】无锡地区社库总量及增减

　　【CU】无锡地区各大仓库变动

　　数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

　　CFTC持仓

　　从7月22日的CFTC持仓来看，非商业多头与空头持仓占比分别为34%、16.6%，多头增加0.4%，空头增加1.1%，市场主动性有所增加。

　　非商业净多头持仓为39822张，COT指标0.703，铜价强势略有减弱。

　　【CU】非商业多空占比

　　【CU】COT指数

　　【CU】非商业净头寸