【20250603】贵金属：黄金，继续突破还是回归震荡？

　　上周伦敦现货黄金震荡下跌约2%，接着周一单日又大涨2.8%，我们认为本周存在反弹空间，但难以一举突破4月前期高点。

　　周二日本财务省征询市场参与者有关适当的债券发行规模的意见，这一鸽派信号暗示在近期收益率创纪录后日本政府当局有意采取行动平抑走势，这一消息带动美债上涨，而黄金价格却跌超1%，因前一周金价的上涨来自于大美丽法案扩张的冲击，目前财政风险带来的市场波动已然下降。

　　美国国际贸易法庭裁定特朗普大部分的关税违法似乎并未引起市场的过度反应，一度risk on后回归平静，目前来看法院裁决不过是关税实施道路上的一个临时路障。

　　市场焦点转向美国经济基本面。GDP中消费者支出下修与持续领取失业金人数攀升，再度引发对经济前景的担忧；然而，非法移民的快速减少可能抑制失业率上行压力，劳动力市场尚未显现实质性恶化迹象。

　　目前美债收益率基本上price in了9月开启降息、年内降息2次的预期，因此名义利率短期可能有所回落，黄金价格存在反弹空间；但是从信用逻辑的角度出发，财政风险与关税扰动最严重的时期已经过去，因此，在“硬数据”接连恶化、市场抢跑衰退交易之前，黄金不具备大涨的条件。

　　海外主要利率

　　经济数据走软增强降息预期

　　受美国经济数据走软的影响，加息预期曲线下移，货币市场定价年内52.3bps的降息幅度，较前一周增加4.3bps。

　　经济数据方面，修正后的一季度GDP下降0.2%，初值为下降0.3%，然而，作为经济增长重要引擎的消费者支出从增加1.8%下调至1.2%，为近两年最弱的增速。此外，同样在周四公布的失业金数据显示，持续申请失业金人数升至逾三年最高，达到192万人，可能是因为特朗普政府的贸易政策与政府效率部的减支计划正在对劳动力市场造成更大冲击，这预示5月失业率将会上升。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　期限溢价高位回落，收益率下行

　　上周美债收益率下行，10y UST下行10.4bps至4.402%，2y UST下行8.4bps至3.898%，收益率曲线牛平。

　　一级拍卖方面，上周的2y、5y和7y标售需求均较强劲，中标收益率均低于发行前（when-issued）收益率。

　　长端利率的期限溢价从高位回落，可能与10y ust向上触及4.6%后，避险买盘介入有关。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　准备金余额回升

　　上周ONRRP的使用量降至1358美元，较前值回落23亿美元。

　　上周三美联储准备金余额为3.294万亿美元，较前一周回升100亿。

　　长短端美债利率持仓偏多

　　截至5.27的数据，长短端美债利率持仓偏多，2年期UST期货非商业净持仓空头减少147428手至1119903手；10年期UST期货非商业净持仓空头减少81827手至769604手。

　　截至5.26当周，JPM国债净多头投资者情绪15，较前一周回落。

　　美国实际利率

　　5年期和10年期TIPS收益率走低，5年期TIPS收益率收于1.63%，较前周下行5bps；10年期TIPS收益率收于2.13%，较前周下行5bps 。

　　美元指数与流动性

　　美元指数主要成分

　　上周美元指数与黄金价格反向变动，黄金下跌2.05%，美元指数上行0.32%至99.44，两者滚动相关性上升。

　　上周美元兑日元升值1.0%、美元兑欧元升值0.1%、美元兑英镑升值0.6%。

　　美元指数持仓

　　截至5.27，美元指数总持仓增加，非商业多头持仓环比增加823张至1.84万张，非商业空头持仓环比增加363张至1.85万张，多头力量主导；从持仓占比来看，非商业多头持仓占比为59%，较上周增加，空头持仓占比为60%，较上周持平。

　　离岸美元流动性

　　上周日元3个月Basis Swap、欧元3个月Basis Swap环比小幅上升，离岸美元流动性融资成本降低。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　通胀高频指标

　　通胀预期

　　上周铜金比下降至2.85，铜价下跌幅度不如黄金，显示全球总需求动能边际下降。

　　比价与波动率

　　黄金各类比价

　　金银比震荡走低，主要因为上周黄金下跌幅度大于白银；金铜比走低，主要因为上周黄金下跌幅度大于铜;金油比环比走高，主要因为布油下跌幅度大于黄金。

　　黄金与主要资产相关性

　　从滚动相关性的角度来看，黄金与原油相关性上升，与铜以及美元指数的相关性下降。

　　价差与比价

　　上周黄金内外价差收缩，向0收敛。

　　库存、持仓

　　黄金白银库存

　　库存方面，上周COMEX黄金库存为3834.96万盎司，环比减少43.85万盎司，COMEX白银库存为49539.5万盎司，环比减少129.9万盎司；上周SHFE黄金库存约为17.25吨，环比持平，SHFE白银库存环比增加111.47吨至1068.85吨。

　　黄金白银ETF持仓

　　SPDR黄金ETF持仓环比增加10.6吨至933.1吨，目前持仓规模位于10年来中位数偏低附近；

　　SLV白银ETF持仓环比增加134.3吨至14351.8吨，目前处于中位偏高水平。

　　COMEX黄金持仓（滞后一周）

　　COMEX黄金总持仓减少10462手至44.1万手，其中非商业多头持仓减少3975手至23.4万手，空头持仓减少14178手至5.9万手，显示黄金配置的多头力量增加；

　　持仓占比方面，非商业多头持仓增加至54%附近，非商业空头持仓减少到14%附近。

　　COMEX白银持仓（滞后一周）

　　COMEX白银总持仓增加6104手至14.1万手，其中非商业多头持仓增加2349手至7.3万手，空头持仓减少621手至2万手，显示白银配置的多头力量增加；

　　持仓占比方面，非商业多头持仓减少至49.6%附近，非商业空头持仓减少至13.7%附近。

　　递延费、租赁利率

　　黄金白银T+D递延费方向

　　黄金白银隐含租赁费率