有色

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　　3月上半月，美元指数大幅回落及美联储降息预期抢跑带来阶段性宏观利好氛围，资源国印尼镍产业政策频发带来情绪刺激，叠加刚果（金）暂停钴出口引发镍钴跨品种联动，宏观扰动与产业消息共振，镍价上涨至13.6万元/吨关口附近。3月下半月，印尼政策扰动逐步消退，部分多头资金止盈离场，基本面偏弱逻辑下镍价回落至12.9万元/吨附近。步入4月，特朗普政策“朝令夕改”风格下，关税成为宏观交易主线。4月2日对等关税政策大超预期，全球交易避险及衰退，导致镍价下探至11.5万元/吨附近，刷新近两年多来新低水平。随着特朗普宣布暂停部分国家加征关税，关税过度悲观预期被修正，叠加印尼PNBP政策影响，镍价逐步修复，重回12-13万元/吨震荡区间。下文将分析印尼PNBP政策影响、成本支撑情况及供需状况，并展望镍价。

　　印尼镍PNBP新政边际抬升成本

　　镍PNBP为印尼政府针对镍矿资源开采和加工环节征收的特许权使用费。4月26日，印尼镍PNBP新政策正式实施，该政策将镍矿（品味≥1.5%）税率从固定10%调整为14%-19%，水淬镍税率从固定2%调整为4%-6%，镍生铁税率由固定5%调整为5%-7%，镍锍税率从2%调整为3.5%-5.5%，并且新增了对镍金属1.5%的税费。

　　图：印尼镍PNBP政策调整情况

　　数据来源：公开资料整理

　　由于三月以来盘面对该政策已经计价较充分，因为对镍影响主要在于成本边际提升。特权使用费在产业链条中仅征收一次，鉴于该政策执行对象为采矿许可证持有人，而多数冶炼厂和贸易公司并不持有采矿许可证，因此该政策主要影响的是镍矿商的成本，进而传导至下游。依据5月一期印尼镍矿内贸基准价，矿企需要多缴纳税费约1—1.2美元/湿吨，镍铁及冰镍成本约上涨10-15元/镍，湿法中间品MHP成本不受影响。

　　镍产业成本支撑犹存

　　镍矿方面，由于降雨天气仍然对矿区造成影响，印尼镍矿供应现货偏紧，加上镍矿商挺价情绪较浓，印尼镍矿内贸价格维持坚挺，1.6%-1.8%品味镍矿价格为53.61-60.45美元/湿吨，为镍价提供底部支撑。中间品方面，3月底MHP有较大规模的集中检修，预计3-5月期间总计减产幅度将达到1万镍金属吨，而3月高冰镍产线在经济性驱动下约有2万金属吨/月的产能转产镍铁，因此MHP及高冰镍现货供应相对偏紧，其价格折扣系数持续提升，港口价格分别上涨至13047和13588美元/金属吨。据钢联数据，截至4月底，MHP一体化生产精炼镍的成本为107318元/吨，高冰镍一体化生产精炼镍工艺的成本为127268元/吨。笔者认为，在MHP投产不及预期、其供应未能大量释放至替代高冰镍的情形下，镍价暂难以下破至MHP一体化成本线。

　　图：高冰镍及MHP港口价格（美元/金属吨）

　　数据来源：钢联 广州期货研究中心

　　精炼镍过剩格局不改，不过短期矛盾未深化

　　供应方面，精炼镍供应维持高位，据SMM数据，4月全国精炼镍产量3.63万吨，同比增加47.26%。成交方面，除清明节后第一周镍价超跌刺激下游积极补库外，精炼镍现货成交氛围整体偏淡，下游以逢低刚需采购为主。在不锈钢领域，地产市场缓慢修复，传统需求淡季叠加买单出口整治和关税影响，不锈钢市场需求表现不佳，并且负反馈压力使得原料镍铁价格持续下跌至940元/镍。在三元电池领域，3月我国动力电池总装车量56.6GWh，环比增长62.3%，同比增长61.8%，其中，三元电池装车量10.0GWh，占总装车量的17.7%，环比增长55.2%，同比下降11.6%。磷酸铁锂电池性价比优势显著，三元电池市占率持续缩减，加上关税等贸易壁垒使出口受阻，三元电池领域需求难有起色。电镀及合金领域则表现平稳，月度耗镍量变化低于1%。库存方面，自2023年下半年以来，海内外精炼镍库存维持趋势性累库，不过近期精炼镍供需矛盾并无进一步凸显，社会库存增速边际放缓。截至5月2日，我国精炼镍社会库存4.37万吨，周环比下降1%，同比增加24%；截至5月6日，LME镍库存为20万吨，周环比下降0.7%，同比增加150.4%。

　　图：中国精炼镍社会库存及LME库存合计（吨）

　　数据来源：钢联 广州期货研究中心

　　综合而言，镍需求难有明显起色，在精炼镍过剩压力之下，中长期镍价始终反弹空间受限，不过印尼镍矿价格坚挺及中间品现货偏紧对短期镍价提供较强底部支撑，在基本面矛盾未进一步加剧情况下，短期镍价或在12-13万元/吨区间震荡偏弱为主，价格破位下跌需要看到宏观利空驱动或成本松动，关注中美关税谈判进展扰动、美国经济数据变化及印尼大幅削减镍矿供应可能性。

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