原油：欧佩克增产提速，能守住前低吗？

　　摘 要

　　2025年4月原油市场呈现宏观主导的下跌趋势。

　　美国经济、就业数据疲软，但中美在5月上旬就“中美贸易协议”开展首次接触，预计短期内宏观情绪逐步企稳。

　　伊朗推迟与美方的美伊核协议谈判，中东地区博弈外溢风险加剧。

　　2025年5月5日，欧佩克产量会议决定八个参与国将在6月增产41.1万桶/日。

　　原油基本面数据和月差相互背离。

　　风险提示：中美贸易协议、地缘突发事件延续等。

　　一、原油月度行情回顾

　　2025年4月原油市场呈现宏观主导的下跌趋势，但月末伴随着地缘扰动以及供需博弈加剧的震荡格局，价格在60-77美元/桶区间波动。具体来看，4月2日特朗普签署对华加征34%关税的行政令，引发全球避险情绪，布伦特原油单日暴跌4.2%至60.5美元/桶（年内新低）。但在4月9日，美国宣布关税政策暂停90天以谈判，宏观情绪修复推动油价反弹，布伦特重回66美元/桶。4月开始OPEC+执行每月约13.8万桶/日增产计划，但委内瑞拉、伊朗出口受限（美国制裁升级），叠加补偿减产（4月减22.2万桶/日，5月减37.8万桶/日），供应端增量并不明显，加之特朗普在媒体上表述中美双方贸易和谈将在一个月内达成，布伦特原油上涨至68美元/桶。但4月24日，中方辟谣“中美和谈”传闻，叠加OPEC+消息人士称或于6月加速增产，市场担忧供应过剩，布伦特单日重挫3.8%至65美元/桶下方，月内振幅达10.3%。

　　二、宏观依旧偏弱，但美方频频释放将要贸易和谈讯号

　　经济数据方面，中美贸易战已经对美国经济造成负面影响，制造业萎缩、就业市场出现疲弱态势，但通胀数据因能源价格下跌而走低。具体来看，2025年4月美国制造业PMI进一步下滑至48.7%，连续第二个月处于收缩区间，新出口订单指数因中国对美加征145%关税的冲击暴跌至43.1%，企业进口成本上升15%-20%，导致原材料库存指数降至47.0%，供应链中断问题加剧。就业市场方面长期失业人口占比升至2021年以来新高，薪资增速同比放缓至3.7%。通胀方面，4月CPI同比回落至3.4%，核心CPI同比3.6%，主要受能源价格下跌拉动，但食品价格因供应链扰动创历史新高（如鸡蛋价格飙升），美国未来滞胀风险仍存。大类资产方面，2025年4月以来，美国十年期国债收益率从4.48%的高位回落至4.1%以下，美国十年期国债收益率与原油价格同步走低，显示在贸易战环境下，市场的宏观情绪依旧未被修复，风险偏好持续低迷。

　　中美贸易方面，美方频频释放想要和谈的信号，或在5月份出现转机。按照时间顺序来看，4月18日特朗普单方面宣称“中美关税战最快下月结束”，释放和谈信号但未提细节；4月24日中国商务部辟谣称“中美未进行任何经贸谈判”，要求美方取消单边关税。5月1日，特朗普接受《时代》杂志采访称“希望与中国达成协议”。5月2日，中国商务部首次明确回应称“正在评估美方谈判请求”，但强调谈判前提是美方取消单边关税，并批评美方“说一套做一套”的做法。5月7日，商务部正式发布中美将在瑞士首次接触，双方参会人员均是重量级高层。

　　三、俄乌地缘局部缓和，中东局势依旧复杂

　　2025年4月俄乌局势出现阶段性缓和。4月8日俄方首次提出复活节单方面停火并释放战俘；4月28日普京宣布卫国战争胜利日期间（5月8至11日）停火72小时。并且乌克兰与美国已于2025年5月1日正式签署《美乌重建投资基金成立协议》（即“矿产协议”）。然而俄方指出乌约75%矿产位于俄控区，协议实际可行性存疑。5月5日双方互指违反停火协议，俄控乌无人机袭击致平民伤亡，乌称俄持续炮击前线，短期关注5月8日俄方是否会如约停火。

　　5月初中东局势持续恶化。5月1日以总理批准全面占领加沙计划，并空袭叙利亚大马士革目标；5月2日胡塞武装袭击美军红海航母编队，威胁切断美方赴以航线，美方即宣布制裁伊朗石油买家。美国总统特朗普假期内在社交媒体上警告称：所有购买伊朗石油或石化产品的行为必须立即停止，任何从伊朗购买石油或石化产品的国家或个人都将立即受到二级制裁。至5月6日，伊朗推迟与美方的美伊核协议谈判，中东地区博弈外溢风险加剧。

　　四、原油产业链概述

　　（一）供应方面：沙特不再牺牲自身产量

　　2025年5月5日，欧佩克产量会议决定八个参与国将在6月增产41.1万桶/日，且在5月6日外媒报道，消息人士透露7月份欧佩克增产数量或依旧为41.1万桶/日。

　　具体来看，沙特6月份的原油配额设定为936.7万桶/日，俄罗斯为905万桶/日，伊拉克为394.6万桶/日，阿联酋为308.2万桶/日，科威特为244.3万桶/日，哈萨克斯坦为136.8万桶/日，阿曼计划为76万桶/日，阿尔及利亚为92.8万桶/日，其他国家没有特别说明。

　　值得注意的是，4月中旬欧佩克再度更新补偿性减产计划，该计划显示2025年6-7月份欧佩克成员国需要补偿性减产40万桶/日以上。但需警惕其中伊拉克长期存在基础设施老旧导致的产量统计偏差，历史补偿减产完成率仅67%，以及伊拉克北部油田复产可能引发的突发性供应增量。哈萨克斯坦境内油田多是和外资合作开发，短期内能够协调各方降低产量难度较大。俄罗斯则在被欧美制裁后就宣布不公开其产量，因此欧佩克的补偿性减产或大打折扣。

　　（二）原油月差与库存、开工率走势背离

　　四月份以来，原油的近远月的月差持续走弱，其中最明显的是布伦特M-M9价差，已经跌为负值，表明市场对原油长期需求不看好。截止5月7日布伦特首次行合约价差也已经较4月份下跌了0.08美元/桶至0.23美元/桶，已经处在近五年布伦特原油首次行价差的最低值。但反观原油、成品油库存和炼厂开工率，其表现均好于往年同期。其中布伦特原油库存已经连续两周下跌，且其库存数量处在近五年中低位附近，比2024年同期低30万桶左右；美国汽油库存更是已经连续9周下跌，美国炼厂开工率也在持续从春季检修中修复，最新一期的数据显示美国炼厂开工率已经较4月份上涨2%至88.6%。目前原油基本面数据和月差相互背离，表明当下原油的价格走势主要受到宏观利空因素影响。

　　五、后市展望与风险提示

　　宏观方面，中美在5月上旬即将展开首次正式接触，双方参会人员均属于高层领导，“贸易战”缓和预期加持下，市场宏观情绪或逐步企稳。地缘方面，中东地区摩擦不断，依旧存在地缘风险外溢可能。供应方面，4月中旬欧佩克更新补偿性减产计划，其中减产数量较多的是伊拉克、哈萨克斯坦以及俄罗斯，但考虑到伊拉克历史减产执行率仅67%左右，哈萨克斯坦油田多是与外资合作开发，俄罗斯产量数据不对外公开，市场对欧佩克+补偿性减产数量存疑，我们按照70%减产执行率来计算，6月份OPEC+的实际增产数量或在12-30万桶/天左右，至2025年10月实际增产数量或在100-150万桶/日左右。需求方面，当前已经进入需求旺季，美国汽车行驶里程已经处在近五年新高的位置，汽油库存持续9周下降，炼厂开工率稳步回升。但当前月差数据并不反应基本面状况，近远月月差走势与基本面数据背离。整体而言，欧佩克增产速度有所加快，但由于五月份中美经贸关系有缓和预期，叠加中东地区局势动荡，预计布伦特原油下方空间有限，难以跌破前低，或在60-65美元/桶之间运行。

　　风险提示：中美经贸关系缓和、中东地缘突发事件延续等。