一、 2010年8月美联储QE2的货币政策预期与白银价格至历史新高的上涨

　　回顾2008年次贷危机后白银的大幅上涨行情，其往往由美联储宽松货币政策预期的“加速”释放为宏观驱动，以金银比价的破位下跌为盘面启动节点。

　　在2010年8月初白银行情的启动节点前，我们可以观察到，市场针对美联储货币政策预期的主线在于第二轮量化宽松（QE2）的施行与否。面对次贷危机的爆发，伯南克领导下的美联储在2007年9月18日议息会议后实行连续降息操作，联邦基金利率目标（上界）由5.25%下调至2008年12月16日议息会议后的0.25%。与此同时，美联储资产负债表由2008年9月初的9052亿美元大幅扩张至2010年8月初的23253亿美元。

　　而在2010年6月初，时任美联储主席伯南克在众议院金融委员会作证，伯南克在证词中指出美国经济复苏面临较大风险，针对货币政策，伯南克表示美联储将保持政策灵活性，并在必要时采取行动，这也是伯南克在第一轮量化宽松结束后首次表态可能采用额外的宽松政策。从盘面上来看，美元指数在2010年欧债危机后受到欧元偏弱的影响，在4月至6月份出现上涨。而在2010年6月7日，美元指数达到区间顶点，至8月末下跌幅度达到6.02%，回落至83.15。十年期美债利率受到避险驱动的影响，由2010年4月5日的4.01%回落至8月中旬的2.58%。上述因素表明，在2010年8月末，不论是美联储官员的具体表态，还是美债利率与美元指数的盘面走势，都指向了美联储将会在资产负债表层面施行进一步宽松的货币政策（政策利率下调至负值的可能性较低）。在2010年8月末，伯南克在杰克逊霍尔央行年会上发表讲话，伯南克表明将使用“一切可用工具”来支持经济，第二轮量化宽松（QE2）的进行得到确认。

　　与此同时，我们在盘面上可以观察到：金银比价正是伯南克在杰克逊霍尔会议讲话后出现三角收敛末端的破位下跌，而COMEX白银价格同时在突破收敛末端后上涨。2010年8月27日至2011年4月29日，COMEX白银主力合约价格上涨156%至48.6美元/盎司，并在盘中达到49.8美元/盎司的历史最高水平。总结2010年8月开启的白银价格上涨行情，QE2的施行预期是其主要货币政策背景，伯南克在杰克逊霍尔央行年会上的讲话是美联储宽松预期的“加速”体现。盘面上来看，金银比价此时处于三角型的末端且出现向下突破，白银价格则在突破收敛末端后开始上涨。

　　二、 2020年7月疫情冲击与美联储宽松货币政策的集中释放

　　2020年7月份白银价格的上涨行情同样是美联储宽松表态“加速”的体现，其在宏观驱动与盘面走势上的体现与2010年相近。货币政策层面，2020年2月末，新冠病毒开始在美国出现大范围社区传播，美国经济受到严重冲击。在2020年3月初，鲍威尔领导下的美联储实行紧急降息操作，2020年3月15日，美联储将利率下调至0%-0.25%，并重启量化宽松，承诺每个月至少购买7000亿美元的国债和MBS。2020年5月19日议息会议中，美联储将利率维持在0%-0.25%之间，美联储的前瞻性指引强调，利率将在较长时间内保持低位。

　　而从盘面上来看，十年期美债收益率在新冠疫情避险驱动以及美联储宽松表态的背景下由2020年1月9日的1.86%下降至6月30日的0.66%。美元指数在疫情初期受到避险因素的影响表现强势，但在美联储宣布实行量化宽松后，美元指数由3月20日的102.7下跌5.1%至6月30日的97.4。即在2020年6月末这一时间节点，美联储已经进行了利率以及资产负债表两个方面的宽松货币政策操作，其在十年期美债收益率以及美元指数中均有所体现。同时，我们可以观察到，7月初金银比价形成熊旗下跌中继，而COMEX白银主力合约价格已完成由低位的向上修复，且呈现上升三角形的技术图形格局。在2020年7月的美联储议息会议中，美联储主席鲍威尔强调了美国经济面临的严峻形势，并认为其需要货币和财政政策的支持。金银比价在7月份突破旗面下跌，并在8月初达到72.1。2020年6月30日至8月10日，COMEX白银主力合约价格上涨幅度达到62%，至29.2美元/盎司。

　　总结2020年7月的白银上涨行情，美联储在新冠疫情后的量化宽松是主要的货币政策背景，而鲍威尔在议息会议中持续对于经济弱势以及货币政策支持的表态则是美联储宽松预期“加速”的驱动。盘面上来看，金银比价突破熊旗中继形态下跌，而COMEX白银主力合约则在上升三角形末端突破上涨。

　　三、当前美联储货币政策表态转变，宽松预期加速的“剧本”有望重现

　　特朗普政府在正式就任后施行激进的关税政策，美国经济在面临较大衰退风险的同时，进口价格的上涨将令其原本即具有韧性的通胀水平回升。特朗普政府在第一任期即与美联储主席鲍威尔在货币政策层面存在较大分歧，新一届美国政府正式就任后，基于通胀的上行风险与劳动力市场的韧性，鲍威尔以及美联储官员表态偏鹰派。4月17日，美股历经大幅回调后，鲍威尔针对降息表态依旧谨慎，表明美联储不会进行“救市”操作，他认为尽管存在诸多不确定性，仍需等待更为明确偏弱化的经济数据出现后再进行货币政策立场的转变，通胀的韧性可能持续存在。特朗普随后在社交媒体中抨击鲍威尔领导下美联储的货币政策，美国国家经济委员会主任表明特朗普正在研究“罢免鲍威尔”是否为可行选项。

　　而在四月末，特朗普本人的态度明显转变，他表示没有解雇美联储主席鲍威尔的计划。美国财政部长贝森特则对特朗普前期的言论作出解释，他表明特朗普所提及的“终止”美联储主席鲍威尔，可能指的是鲍威尔任期到期，针对美联储独立性担忧的逐步消退驱动国际金价回落。而美联储官员随后态度的转变显示下半年美国货币政策仍具备宽松的条件，对比前期谨慎偏鹰派的货币政策表态，美联储理事沃勒表态偏鸽派，并谈到了利率下降的可能性。沃勒认为若关税的措施持续，失业率可能出现再度增加的情况，而随着失业率的上升，降息将逐步开启。克利夫兰联储主席哈马克则对于货币政策可能的调整节点有着更为明确的表态。哈马克表示需要密切关注美国股市、债市和美元的下跌。若经济数据显示有必要采取行动，不排除在六月份进行货币政策调整的可能性。

　　对应前两轮白银上涨行情的前置条件，当前美元指数受到关税政策的影响已出现大幅下跌，2月3日至4月25日，美元指数由109.2下跌8.8%至99.6。同期，十年期美债收益率则由4.51%回落至4.24%。与2010年8月及2020年7月的行情相比，本轮美元指数与美债利率的回落驱动有所不同，其集中体现了市场对于美国经济衰退的预期以及对美元资产本身的抛售。但CME利率观测器显示，相对于美联储官员偏谨慎的货币政策表态，市场预期美联储将分别在六月、九月、十月以及十二月议息会议进行25个基点的降息操作，终端利率区间在年末将达到3.25%-3.50%，市场本身已对于美联储下半年的宽松政策存在预期。

　　从盘面走势来看，当前金银比价处于100之上的高位水平且逐步构成顶部形态，COMEX白银主力合约价格在对等关税利空释放后出现反弹，技术图形表现强势。当前需要重点关注美联储主席鲍威尔的讲话，预计在六月份议息会议前后，随着关税政策对美国经济，特别是劳动力市场形成实质性冲击，鲍威尔将逐步对于降息进行表态。而在此背景下，金银比价的破位下跌时点，将会是白银行情的启动节点，国际银价其有望上涨至历史新高水平。