香港报道 　　今年下半年H股和A股银行股大幅飙升，围绕银行股估值是否偏高的争论也随之出现。摩根大通银行及金融研究部副总裁陈舜在接受本报记者专访时指出，虽然目前不少中国银行股估值并不便宜，但未来两年宏观经济、税制改革、利率调整、增发融资等因素对于银行股价值将带来较大提升，尤以中小银行受益最大。 　　记者：目前香港市场银行股仍然受到散户追捧，而一些机构则认为估值已经偏高，究竟该如何看待目前中资银行股的估值？ 　　陈舜：从亚洲地区的银行股估值比较来看，PE水平以中国内地最高，香港排第四，台湾和印度的PE估值都比香港高。从PB来看，香港排第二，仅次于印度尼西亚，中国内地则排第三。中资银行股的估值并不便宜。 　　香港中资银行股的估值较高，与市场流动性太大有关，国际资金对于中资银行股的需求太大，而供给有限，因此抬高了价格，并导致H股比A股有较大溢价。 　　不过也应该看到，目前中资银行股平均估值较高，与个别股份估值较高有关，大部分股份的估值其实还是比较合理。特别是A股的银行股估值则较低。更重要的是，在未来两年，中资银行股的业绩还会有较大改善，企业价值会进一步提升。 　　记者：未来两年，哪些因素将促使中国银行股业绩出现较快增长？ 　　陈舜：我们认为中国上世纪六、七十年代的“婴儿潮”，本世纪初到2015年左右正是他们人生阶段消费最旺盛期，也是中国的消费达到顶峰的时期。出口方面，我们认为只要人民币不大幅升值，估计仍可保持20％以上的增长。强劲的投资和工业生产支持�款需求能保持14-15%的增�。 　　另外，从2004年开始，中国进入缓慢的利率上升通道，2007年有可能继续加息。在加息周期中，银行的利差一般而言会扩大，在信贷增长比较好的情况下，银行的利息收入将会较快增长，大型银行可能达到15％左右，而小型银行则可能约达20％。 　　第三，中国银行的非利息收入，特别是手续费收入处于一个爆发性增长时期，大小银行非利息收入都有30%以上增长。主要得益于服务价格限制放开，新的金融产品被大众接受，个人消费增长强劲，以及对银行业务范围的逐渐放开(比如进入基金管理行业)。非利息收入的快速增长以及未来的巨大潜力，是中国银行业吸引投资者的主要因素之一。 　　另外值得关注的是，2007年有可能通过两税合一的改革，对2008-2009年的盈利增长，银行盈利能力也有很大提升作用。这会给银行股估值带来较大提升。 　　当然，目前经济处于周期见顶的阶段，银行信贷成本可能略有上升。不过，由于未来两年预计还将持续维持在经济周期的高位，信贷成本应该不会大幅上升。目前出现企业盈利能力恶化而不能还贷的可能性也偏小。 　　记者：为什么中小银行价值提升空间更大？ 　　陈舜：从利率上升的影响来看，中小银行利差扩大的幅度会比大型银行更多。小银行现在利差有劣势，主要是存款基数小，资金成本高。但从中长期来看，具有一定品牌的中小银行存款基础会越来越强，只要稍微压缩对银行拆借市场或者协议存款的依赖，整体资金成本就会有较大改善。而大银行则没有多大改善空间。 　　从税改的影响来看，目前税务负担最重的还是中小银行。在内地和香港上市的银行中，税务负担最重的都是只在A股上市的中小银行，因为很多银行还未享受工资成本税务抵扣的优惠。中小银行在税改中的获益也就相对较大。 　　数据分析显示，中小银行估值对税率变化更为敏感。以所得税为例，大型银行所得税率在29％的基础上变动一个百分点，估值相应变化3％左右，而中小银行则最多达3.5％。营业税对于中小银行估值提升的效应更加明显，在4％基础上每变动一个百分点，个别内地上市中小银行的估值相应变化高达10%，而个别大型银行的估值变化则只有4％。 　　此外，上市的中小银行在未来两年还普遍实施增发融资补充资本，在股票市场环境较好，银行有增长机会且资产回报同时提高的情况下，增发对银行价值提升将有较大帮助。

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