三月下旬以来市场风险偏好回落，进入缩量调整，市场风格呈现出“小切大”“高切低”的特征。具体看，3月20日至3月末收盘，中证全指下跌4.33%，而红利指数（000015.SH）小幅上涨0.13%，微盘指数则大幅下跌7.09%，其中CS人工智能指数（930713.CSI）与半导体（申万）指数（801081.SI）分别下跌5.09%和5.70%，成交量环比萎缩38.78%和26.76%。

　　本轮调整原因，一是2月5日以来DeepSeek概念引领下TMT板块火热，相较全A超额明显，而美股在AI打破一家独大格局和降息路径不确定性增强的背景之下出现较大幅度调整，中美科技资产的估值得到再平衡，A股反弹幅度可观，需要一定时间整固；与此同时，国内外科技大厂财报等密集落地后产业催化告一段落；二是，临近特朗普关税政策重要节点和年报、一季报密集披露期，避险情绪升温；三是，3月FOMC会议释放鸽派信号后美股企稳、美元走强，“东升西落”叙事弱化下部分外资或回流美元资产。四是，资金面上，以游资盘和融资盘为代表的交易型资金降温，春节后至今，A股融资余额大量涌入是促成两市活跃度的重要因素，2月5日至3月20日期间融资余额共计买入1757.16亿元，其中2月单月买入量便高达1226.21亿元，处于历史单月净买入量第四位，是节后中证1000、中证2000等中小盘指数行情的主要推手之一，后续需关注融资余额的动向，而3月20日至3月末期间，融资余额净流出326.99亿元。

　　经历过去两周时间调整后，指数回落至60日支撑日附近，或出现一定技术性反弹，但可以看到两市成交额从2月27日的2万亿+峰值落至9744亿（截至4月2日收盘），缩量反弹行情的可持续性值得关注。

　　一是，由于四月是业绩和基本面验证期，往往出现“四月决断”论调，市场风险偏好下行，尤其是小微盘股业绩存证伪风险，从而导致以融资盘为代表的交易型资金出现阶段性流出兑现避险，因此四月往往存在着较为明显的日历效应。我们可以看到，2010至2024年15年期间，从周度看，沪深300指数在4月的第一周和第二周仍然存在较强的日历效应，胜率分别达77.33%和66.67%，平均收益率分别为1.77%和1.17%，但到4月下半月，大小市值在业绩报压力下均承压。整体看，大盘对小盘存在相对收益，4月份沪深300跑赢中证1000有11次，胜率高达73.33%，平均收益率为4.04%。

　　二是，国内外宏观层面预期波动或放大。宏观政策基调转向以来，国内经济出现回暖迹象，PMI连续两月持续回升，出口订单指数继续小幅走高，外部关税背景下外需部门仍呈现出韧性，其中或存在一定抢出口因素支撑；受益于金融条件改善等因素，前期明显偏弱的小企业PMI在3月环比上行达3.3个点，出现止跌回稳迹象，但物价水平仍维持在低位徘徊，一季度经济整体呈“弱复苏”、“量增价减”的趋势。本周美国“对等关税”即将落地，后续出口亦存在自然回落压力，市场对二季度进一步增量政策及见效的急迫程度将提升。美国加征关税的直接影响可能主要是美国滞涨+非美通缩，若国内复苏力度不强，则海外衰退交易可能向A股映射，国内债弱股强的“股债再平衡交易”可能阶段性逆转，二季度可能维持弱势震荡市。

　　总的来说，四月行情整体以防御思路进行对待。短线小微盘在阶段性调整至支撑位后有一定技术性反弹机会，但今年以来小微盘指数无论是绝对收益还是相对收益都已经到历史分位数90以上，而大盘指数几乎停滞，故在日历效应较强的四月，尤其进入到中下旬后，市场风险偏好转弱背景下，可能出现大小盘风格的均衡，大盘价值、高股息相对占优，可关注多IF空IM机会。