背景

　　自次贷危机后，中国逐步成为全球铜需求占比最大的国家，在此期间国内冶炼以及加工端产能也经历了较为快速的扩张阶段。随此种情绪而来的问题则是中国国内铜矿储量与铜消费量的失衡，而对于进口铜精矿的依赖程度逐步加深。但就海外矿山资源而言，英美公司凭借早期的资本积累、技术优势以及对资源的敏锐洞察力，在海外矿山资源的争夺中占据先机。早在殖民扩张时期，英美企业就开始涉足全球矿业开发，在南美洲、非洲等地进行广泛布局。通过与当地政府合作、签订协议等方式，获取了大量优质矿山的开采权，并逐步将这些矿山纳入旗下。目前中国企业除紫金矿业、洛阳钼业、以及铜陵有色等少数企业在海外拥有一定矿权，但与国内庞大的冶炼产能相比，依然显得“杯水车薪”。

　　当下情景

　　自2024年起，铜精矿加工费(TC)便呈现持续下降并长期维持低位的情况，其中固然与海外矿山干扰事件频发有一定关系，但这也进一步凸显了中国冶炼厂在缺乏矿山资源保底的情况下所将面临的令人担忧的局面。并且在2024年间，海外库存出现了较为明显的累高，国内库存则是直至春节期间才出现季节性上涨，并且上涨幅度相较往年也相对偏低，因此不排除2025年乃至近两年内，铜品种的供应或将更多依靠海外精铜进口，这便使得当下铜品种供应端所面临的不确定性明显上升。同时，在2024年也出台了取消铜材、铝材出口退税的政策，反映出目前从国家层面而言，需要开始阻止重要资源轻易外流的态度，而这样从侧面佐证了未来国内铜资源或愈发紧俏的情况。随着特朗普再度就任美国总统，中美贸易及资源争夺可能进一步激化。中国已主动减少自美国废铜进口，但主要矿山股权仍为英美企业控制，国内冶炼产能过剩问题待解。若2025年铜精矿加工费维持低位，冶炼厂或因失去长单保护而减产，国家政策也可能借此清理低效产能，刺激铜价。需求端方面，新能源板块曾为铜需求提供重要支撑，但如今也面临产能过剩问题。政策影响下，这部分产能可能被“出清”，虽有利于新能源行业长期健康发展，但短期内则可能对铜需求产生负面影响。总体而言，未来铜品种供应与需求均面临较大变数。在国内资源供应偏紧、海外库存累高的背景下，对海外铜精矿及精铜的依赖可能进一步增加，导致供应干扰加大，铜价易涨难跌的格局短期内难以改变。此外，黄金价格近期持续创出新高，铜品种也被逐渐赋予贵金属属性，可以发现自2020年后，每当金铜价格的相关性处于高位时，铜价均会呈现出相对强劲的走势，并且铜价本身与反映通胀预期的指标也具有十分明显的正相关性。因此在目前市场对于美国方面在通胀的担忧持续加大的情况下，铜价同样会因此而获得一定支撑。

　　策略

　　观点：2025年铜价重心料仍将抬升，在极端情况下(如国内冶炼产能遭逐步出清)则铜价有望创出新高。

　　期货策略：依托73,000元/吨-75,000元/吨坚持逢低买入套保

　　期权策略：对于有买入现货需求的企业可持续卖出看跌期权收取权利金

　　风险

　　 TC价格短时内快速反弹；国内去冗余产能对铜下游影响过大。

　　以上内容节选自华泰期货已经发布的有色专题报告20250212：《需求连年增长下铜供应格局变化及对后市影响》，完整报告请通过华泰天玑系统查阅：https://ent.htfc.com。