华源证券股份有限公司田源,田庆争,陈婉妤,张明磊近期对赤峰黄金进行研究并发布了研究报告《高成长国际化黄金矿企，降本+增效下高弹性业绩释放可期》，首次覆盖赤峰黄金给予买入评级。

　　赤峰黄金(600988)

　　投资要点：

　　赤峰黄金为我国少数具备高成长+国际化等多重属性的黄金矿业上市公司。公司主营黄金、有色金属采选业务，资源涉及中国、东南亚(老挝)和西非(加纳)三大区域7个矿业开发项目，国际化程度较高。公司产品秉承“以金为主”战略，涉及合质金、金精粉等多个品类，2018、2022年先后收购海外金矿，产量进入快速爬坡期，至2023年黄金产量达到14.35吨。

　　高速度+高质量发展齐头并进，公司经营业绩进入快车道。根据公司业绩预增预告，2024年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润16.7亿元到17.4亿元，同比增加92.79%到100.87%。其中，矿产金为公司营收(2024H1占比89.56%)和毛利润(占比96.09%)主要来源。与此同时，公司提质增效持续推进，2024年前三季度三项(销售、财务、管理)费用占营收比重为7.18%，较2023年下降2.42个百分点。

　　“降息交易”+“特朗普2.0”双主线持续催化，金价上行动能充足。美国就业市场与经济运行从趋势上看持续放缓，但细分部门仍存在较强韧性。美联储本轮降息周期的时间或被就业韧性和通胀扰动拉长，但仍具备较大政策空间，增加了黄金的做多窗口期。特朗普2.0的竞选承诺或进一步导致美元信用降低和通胀上行，若竞选承诺全部兑现，或将金价推向新高。同时，保护主义+大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑。

　　高黄金含量+高业绩弹性，内生+外延并行推进，公司有望持续实现量价齐升。

　　受益于金价上行，横向对比公司有三个主要优势。1)全球来看，公司盈利能力显著高于行业平均水平：公司以美元计量的黄金全维持成本在全球行业处于第一四分位数。2)国内来看，公司黄金业务毛利占比较高：赤峰黄金的矿产金毛利占比(96.09%)显著高于其他公司。3)成本测算下公司黄金业绩弹性居于国内第一梯队：金价(637.85元/克，25年1月21日)上涨1%将对应公司归母净利润增量0.32亿元(以24H1公司矿产金产量和归母净利润为基准)，业绩弹性达到4.57倍。

　　内生+外延并行推进，驱动公司产量稳步增长。内生方面，公司所属矿山重点建设项目进展顺利。公司预计2024年底五龙金矿年选矿产能提升至约70万吨；2025年底吉隆金矿开采能力提升至约30万吨；2025年塞班金铜稀土矿的年地下开采产能将增至80.6万吨；2028年瓦萨金矿年选矿量增至约330万吨。外延方面，公司已于2024年递交在香港联交所主板挂牌上市的申请，我们认为，H股融资有助于改善公司收并购现金储备，进一步扩大业务版图。

　　控费降本持续推进，文化建设+股权激励双措并举，利润空间增厚可期。

　　公司持续严格控制资本开支，优化生产流程，降低采购成本。针对成本较高的境外矿山，两大金矿通过技改、引入第三方承包商等方式持续提升工程效率与选矿回收率；通过集采、加强库存管理、替代供应商等方式实现成本压缩。2023年，公司以美元计量的黄金全维持成本降幅为12.0%，同期，国际黄金生产商的平均全维持成本升幅为7.2%。

　　王建华董事长上任后在公司推动践行“共生共长”的企业文化，先后推出两期员工持股计划，并于2024年12月公司公告了第三期员工持股计划管理办法及草案，充分调动管理团队工作积极性。

　　盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为17.64/19.93/22.49亿元，同比增速分别为119.47%/12.94%/12.86%，当前股价对应PE分别为18.66X/16.53X/14.64X。我们选取同行业A股相关公司为可比公司，平均PE分别为25.43X/18.89X/15.71X。公司矿山重点建设项目进展顺利，精细管理释放业绩弹性。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：金属价格超预期下跌的风险；安全生产风险；地缘政治风险；环保风险。

　　证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，西部证券刘博研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为78.81%，其预测2024年度归属净利润为盈利17.7亿，根据现价换算的预测PE为18.67。

　　最新盈利预测明细如下：

　　该股最近90天内共有11家机构给出评级，买入评级9家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为23.71。