农银汇理基金经理 马逸钧

　　开年以来，银行间市场资金利率有所抬升，同业存款与存单的收益率有所走高，市场对资金宽松预期有所减弱，普遍对短久期资产持谨慎态度，究其原因主要有以下三点。

　　第一，央行重提“防止资金空转”， 短期稳汇率诉求有所提升。开年以来，美元指数持续走强，中美利率差进一步走扩，人民币汇率阶段性承压。从央行近期的操作来看，在香港发行600亿元中票继续回收离岸人民币流动性，境内资金利率抬升，在岸与离岸人民币同时收紧，防止人民币贬值预期进一步强化。

　　第二，去年12月以来，国债收益率一度大幅下行，银行负债成本下降速度偏慢，净息差压力继续凸显，央行多次提示长债风险，且通过暂停公开市场国债买入等方式防止收益率过快下行。开年以来，短端利率大幅上行，但长端利率调整幅度并不大，逐步形成当前收益率曲线相对“熊平”的状态。

　　第三，开年以来地方债与利率债供给节奏低于预期。若近期不出现政府债集中供给的情形，央行大幅放松资金面的必要性便不强。我们认为，趁此时间窗口适当收紧流动性，完成短期稳汇率及调控长债利率的目标较为合适。

　　随着近期同业存单与存款的利率有所上升，从全年维度来看，短端资产的配置价值在逐步提升。首先，稳增长是政策的目标。从美元指数来看，当前美元仍在降息通道中，美元指数进一步上涨的动能在边际减弱。若后续美元回落，会对短端资产形成利好。其次，在当前基本面环境下，实际利率偏高问题仍然突出，且短端利率与银行的负债成本相关性更高，后续仍需进一步降低银行负债成本以提高金融支持服务实体经济的能力。

　　从资产比价来看，本次调整后，债券收益率曲线“熊平”状况明显，当前1年期国有股份制银行存单利率已高过10年期国债利率，性价比优势明显。

　　当前，活期存款利率明显下调，且同业存款无法进行无条件提前支取的操作，公募基金及银行现金管理产品仅可在10%受限资产比例内投资同业存款，这造成银行同业存款的缺口明显增大，近期同业存款价格明显高于同业存单。我们认为，对于负债稳定且没有指标压力的自营机构来说，现在是难得的投资窗口。

　　此外，今年地方债与国债的大量供给是确定性事件，维持流动性保持充裕是应有之义，我们预计全年利率中枢仍会有明显下行，负债端成本需要进一步压低。

　　总体而言，当前市场扰动为长期投资提供了较好的配置窗口，可考虑逐步进行配置，预计一季度后期资金利率将重回之前的通道。（CIS）