报告结论：

　　1.特朗普上台后带来的预期差使得美元指数暂时失去支撑，且俄乌战争停止的预期减弱，减少了贵金属上方压力。

　　2.从长期来看，各国央行购金倾向仍在，美国降息周期仍存，叠加特朗普各类政策推升财政支出与通胀预期，贵金属依然处于上涨周期，但政策与地缘冲突不确定性或推升贵金属价格波动率。

　　报告摘要：

　　1.特朗普就职后政策重心有所变化，关税预期推迟、俄乌战争解决的预期下降、财政支出预期上升、对领土需求加剧了各国的紧张情绪，美元指数下降，贵金属压力减弱。

　　2.美国债务与财政支出压力巨大，特朗普后续的政策主张或倾向于对外征税、掠夺资产以抵消日益增长的赤字压力、降低利率以缓解债务压力。地缘情绪紧张及低利率预期为贵金属提供支撑。

　　3.2023、2024年各国央行购金力度明显上升，且国内央行自2025年11月起重新开始增加黄金储备，为贵金属的长期上涨提供了一定支撑。

　　4.贵金属后续或震荡偏强，建议逢低买进为主，关注美国经济数据及美联储偏鹰态度带来的风险。

　　风险点：地缘冲突缓和、美联储放鹰等。

　　一、特朗普就职后市场预期的变化

　　2025年1月20日，特朗普正式就任美国总统并发表就职演说，新政主要集中在美国对内的减税、放松监管、增加传统能源供给及对外的减少外部援助、驱逐移民、增加关税壁垒、获得国外资产(格陵兰岛、巴拿马运河等)等措施。本质上是希望增强美国本土企业竞争力、推升美国经济增长、减少通胀及债务压力。目前来看特朗普政策重心与之前市场预期的有所差异，具体表现在：

　　1.关税政策延期，拖累美元指数下降，贵金属上方空间被打开。市场之前预期的特朗普就职当天就会宣布对各国的关税政策，但实际上他更多的是将关税措施作为“威胁”来在国际外交中取得优势，因此他并没有在就职演说中提到具体的关税措施，而是放在了2月以后，后续关税预期或在两党博弈及漫长流程中出现反复，短期内由关税政策预期支撑的强美元或出现回落，对贵金属的压制减弱。

　　2.驱逐移民先行，支持私营部门投资。特朗普“首日新政”中先行的是驱逐移民政策，而后特朗普也促使美国私营部门投资5000亿美元开展“星际之门”计划，拓建AI基础设施建设。后续美国营商环境、金融监管或将进一步放宽，叠加可能的减税措施，美国私营部门投资增长或将提供更多的劳动力岗位。两者叠加之下美国劳动力市场会趋于紧张，工资增长叠加关税政策预期，美国通胀压力上升。

　　3.改“墨西哥湾”为“美国湾”，剑指格陵兰岛与巴拿马运河。从现在来看，“24小时解决俄乌战争”的宣言已然宣告失败，中东与俄乌的地缘冲突热度虽然降低，但风险仍在。特朗普就任后意外的将矛头指向格陵兰岛与巴拿马运河，势要扩张美国现有版图，此举激发了美国周边国家的抗议，也使得地缘情绪趋于紧张。

　　二、美国债务及财政支出维持增长趋势化

　　美国财政部的数据显示，截至2024年11月21日，美国联邦政府债务总额首次突破36万亿美元，再创历史新高，且美国政府已于2025年1月21日触及了其法定债务上限，美国财政部长耶伦已从该日起采取启动“暂停发行债券期”的非常措施，以确保政府在现有资金框架下继续运转。日益增长的美国财政支出与债务规模是目前支撑黄金价格的重要因素。

　　从下图可以看出，自2020年美国利率进入上升通道以来，美国私人部门债务占GDP比重不断下行，但政府债务占GDP的比重却在2023年开始重新进入上升通道。截止至2024年第三季度，美国政府债务占GDP比重已达119.24%。

　　另一方面，目前美国利率仍高达4.5%左右，美国政府面临沉重的利息支出，2024财年美国国债的总利息已经达到了1.2万亿美元，德意志银行预计2025年美国国债利息支出很快就会上升到1.3万亿美元甚至更高。在此情况下，特朗普为实现其让美国再次伟大的政治目标，还会进一步放松政府支出，据美国国会预算办公室数据显示，2025财年美国联邦预算赤字将达1.9万亿美元。

　　数据来源：万得数据、三立期货

　　特朗普一方面想要对内减税降费，扩大私人部门投资以实现制造业回流、经济增长的目标，另一方面要对外征税、掠夺资产以抵消日益增长的赤字压力，同时促成美联储进一步降息以缓解政府债务压力。因此就贵金属前景来看，特朗普趋于低利率环境的政策主张有助于缓解贵金属压力。

　　三、全球央行购金或将持续

　　强势美元提高了许多国家的进口成本，也推动了这些国家的通胀，自疫情以及俄乌冲突以来，各国央行纷纷掀起“购金潮”，试图“去美元化”，此交易逻辑是推动贵金属上涨的最本质原因之一。

　　然而，从下图可以看出，美国在其经济强、利率高、美股不断上涨等因素加持下，美元依旧在全球交易中占据最大的份额，因此“去美元化”是必然趋势，但也是长期的过程。

　　数据来源：万得数据、三立期货

　　此外，作为购金主力的国内央行，在24年6月以后已经连续6个月未增加黄金储备，在11月才重新开始增加黄金储备，但其它发展中国家黄金储备的增加是24年黄金上涨的主要推动力。后续央行购金或持续，是黄金价格的主要支撑之一。

　　数据来源：万得数据、三立期货

　　四、贵金属长期仍处于上涨周期

　　总而言之，特朗普上台后带来的预期差使得美元指数暂时失去支撑，且俄乌战争停止的预期减弱，减少了贵金属上方压力。

　　目前美国财务支出及债务压力很难在短期内消解。特朗普若想推升美国经济，实现美国制造业回流的目标，那么财政支出规模很难降低。庞大的债务与财政支出一方面给予贵金属支撑，另一方面也提高了降低利率的紧迫性。今年美联储的降息预期或在通胀现状与特朗普的政策倾向之间反复博弈，或会加大贵金属行情的波动。

　　从长期来看，各国央行购金倾向仍在，美国利率下降周期仍存，叠加特朗普各类政策推升财政支出与通胀预期，贵金属依然处于上涨周期当中，但政策与地缘冲突不确定性或推升贵金属价格波动率。

　　贵金属后续或震荡偏强，建议以区间下沿逢低买进为主，近期1月底美联储或暂停加息、2月初特朗普可能宣布具体关税政策，这些举措或强化美元指数，对贵金属形成压制，需注意交易节奏。

　　数据来源：文华财经

　　风险点：美国经济数据及美联储偏鹰态度带来的风险。

　　研究员：陈晨从业资格证号：F3082731交易咨询证号：Z0018842

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