美豆：月内市场主要交易各类利空因素，北美方面的利空主要体现在产地的收割压力以及总体平衡表的累库压力，南美市场压力主要体现在产区天气的好转以及大豆种植进度的持续加快。加之近期市场普遍开始交易关于美国大选方面的问题，美豆相关利空因素体现比较充分。随着产地收获压力的减弱以及大选的逐步清晰，美豆下跌压力可能会有所减弱，但需要关注的是，由于今年增产压力确实表现比较明显，同时需求方面也看不到显著亮点，在此背景下，美豆上方压力仍然比较明显，大方向偏于向下。

　　豆粕：豆粕近端压力仍然比较明显，虽然从月内整体供需数据来看，豆粕呈现明显去库态势，但成交表现则明显反应出较大的供应压力，一方面，油厂贸易商销售积极性较高，另一方面，下游补货动力仍然受限。在此背景下，豆粕整体以偏弱运行为主，基差及盘面月差均以下跌态势体现。当前不确定性主要体现在买船的节奏上，油厂远月船期仍然存在一定的缺口，但大方向来看，由于当前大豆压榨利润状况良好，后续豆粕供应预计仍将以偏宽松为主。

　　菜粕：菜粕市场整体矛盾相对较大，一方面，近端供应压力相对较大，另一方面，由于后续政策存在较大不确定性，因此油厂远月买船积极性仍然不高，这对于后续菜籽供应带来了较大的不确定性。近端市场供应压力较大但成交量也比较大，对于菜粕方面有一定支撑表现。但大方向来看，由于后续到港存在比较多的不确定性，预计后续波动仍大。

　　策略建议

　　1.单边：建议以偏震荡思路对待

　　2.套利：M59反套

　　3.期权：远月合约布局海鸥看涨期权

　　*注：月度级别策略难以做到一层不变，因此更多重视方向和大致区间，在节奏落实以及需要结合实际情况参与

　　一、国际市场

　　1.美国：产地天气良好利于作物收获推进出口方面仍存较大变数

　　天气：10月期间，美国产区天气逐步由前期湿润状态开始逐步转向温暖干燥，气象模型显示，10月期间产区降雨量为历史正常水平的87%，其中伊利诺伊、密苏里、北达科他、堪萨斯以及阿肯色州降雨量偏低，而南达科他和内达布拉斯加州降雨量相对偏高。此外，月内气温也较历史正常水平升高8%左右。10月偏干燥炎热的天气主要体现为3方面的影响：一方面，作物在生长末期单产受到影响，10月月度供需报告显示，大豆单产由前期53.2蒲/英亩下调至53.1蒲/英亩；另一方面，干燥的天气有利于产地收获的推进；最后，产区干燥的天气导致密西西比河水位一直未能上升，对于内陆的运输产生了相关的影响。

　　宏观方面，美国总统大选开始进入最终阶段，民调结果显示摇摆州对于特朗普的支持率高于哈里斯，并且特朗普本人一直主张加征关税，这使得市场上出现了一波关于总统大选的交易，美豆受挫下行。

　　基本面上，USDA10月月度供需报告整体较此前调整幅度不大，整体来看，旧作结转库存较9月份上调200万蒲式耳，新作方面除了小幅下调单产以外，主要是将残值部分下调了200万蒲式耳，结转库存较此前维持不变。整体来看，当前美豆结转库存与库销比已经回归到最近几年的绝对高位。在此背景下，美豆上方压力仍然比较明显。

　　供应方面来看，由于大豆收获进度较快，10月期间美豆现货压力表现明显。截止10月20日，美豆收割进度81%，远高于去年同期76%以及过去3年66%的水平，受此影响，农户销售积极性明显较高，产地压力也在放大，本月前期产地基差一直呈现偏弱运行，今年本身大豆绝对价格较低，因此产地供应压力体现比较明显。

　　需求方面来看，10月期间美国大豆压榨量预计表现比较好，这一方面源于季节性因素的提振，另一方面，也因为本月以来，大豆压榨利润整体表现较好，USDA口径显示23/24年度大豆压榨量同比增速为3.8%，整体增速较快，今年美豆压榨增加的主要驱动源于美国国内豆粕消费增加，可以看到，23/24年度美豆粕表观消费量同比增加约3.3%，高于豆油2.35%的增速，美豆粕出口改善以及饲用消费增加是主要原因。USDA预估24/25年度美豆压榨同比增速达到6.03%至24.25亿蒲式耳，主要基于大豆丰产的前提，但对比来看，在阿根廷豆粕出口前景改善的背景下，美豆粕出口可能会出现转弱，后续对美豆压榨产生不利影响。

　　出口方面来看，10月以来美豆周均销售量维持在170万吨左右，同比来看，处于相对偏高水平，当前出口量得以快速增加一方面源于前期出口量相对偏低，另一方面从当前贴水表现来看，美国较巴西仍然相对有竞争力。不过，当前美豆出口大方向仍然一般，一方面，巴西新作出口进度远高于历史同期，且产量前景良好，另一方面，当前需求国采购美豆船期的积极性并不高，这可能会影响到未来的出口前景。11月期间，需要重点关注需求国的买船动向，考虑到当前总进度仍然偏慢，如后续持续看不到需求国采购量的增加，美豆出口可能会进一步下调。

　　总体来看，10月以来美豆市场主要围绕收割压力、偏宽松的平衡表以及政策上的不确定性展开交易，当前相对偏低的价格可能对各类利空因素有所反应。进入11月以后收割压力和政策的不确定性会减弱，由此可能会兑现一部分利空，但平衡表大方向偏宽松，限制美豆反弹空间。

　　2.巴西：大豆播种进度偏慢关注后续天气影响

　　天气：月内巴西天气状况极佳，虽然中西部地区在播种前期受到干旱的影响，但随后产区迎来有利降雨，土壤墒情得到了较大改善。数据显示，月内巴西降雨量明显增加。当前气象模型已经转至拉尼娜，但从整体表现来看，气象模型特征不典型，后续要关注其变化情况。总体来看，天气风险仍然存在，部分地区如果出现洪涝，同样有可能会导致前期的种植受到影响。

　　宏观方面，月内，雷亚尔汇率呈现较大幅度下跌态势，受此影响，巴西国内农户销售意愿整体较强。

　　基本面来看，USDA及CONAB发布了月度供需报告，虽然二者在平衡表细项评估上存在差异，但总体来看均给予了丰产的评估，巴西的丰产一方面源于天气状况的良好，另一方面也源于今年种植面积的进一步扩大，其中USDA预估巴西种植面积，同比增加，CONAB预估种植面积为，同比增加。今年巴西种植面积增加一方面源于国内农业扩张政策下的自然增长，另一方面也源于种植利润良好，虽然今年国际大豆价格下跌较多，但巴西成本本身就相对偏低，同时今年在雷亚尔贬值的影响下，巴西国内大豆价格走势其实相对偏强，当前巴西马州大豆价格129雷亚尔/袋，帕拉纳州大豆价格144雷亚尔/袋，均高于成本。

　　需求端来看，今年巴西旧作需求明显偏弱，巴西油籽协会数据显示，截止8月，巴西国内大豆压榨量3664万吨，同比下跌0.67%，主要由于今年巴西豆粕内需的减弱和豆油出口的减少。10月期间，巴西压榨利润快速走高，预计压榨表现稍有改善，但空间有限，因为当前巴西国内大豆货源已经相对偏低。出口方面，今年巴西出口量相对较大，预计在丰产背景下，24/25年度巴西大豆出口或有进一步增长。

　　3.阿根廷：压榨方面逐步恢复关注新作种植情况

　　天气：月内阿根廷天气仍然以偏干燥为主，当前仍未进入雨季，不过最近一段时间，阿根廷产区降雨量开始有所增加，预计前期作物受播种影响有限。

　　基本面来看，布宜诺斯艾利斯谷物交易所发布了对新作产量的评估，数据显示，24/25年度预计大豆种植面积1900万公顷，较上年同比增加170万公顷，USDA口径面积为1690万公顷，增加60万公顷，但二者对产量评估差异不大，布宜诺斯艾利斯谷物交易所口径产量评估为5200万吨，同比增加150万吨，USDA为5100万吨，同比增加290万吨。整体来看，阿根廷新作方面供应比较宽松。旧作方面，今年大豆压榨量明显增加，年度累积同比增速达到10.11%，自然年度内同比增速整体维持在30%以上，9月期间阿根廷大豆压榨量在411万吨，同比增速达到115.52%。受此影响，今年阿根廷豆粕出口同比呈现明显增加，增速在20.86%左右。随着今年阿根廷种植面积的进一步增加，预计后续供应压力将会更加明显，豆类方面整体都有一定压力。

　　后续关注重心主要在于阿根廷的天气情况，虽然当前并未进入重要生长期，但是对于播种进度影响会相对较大。另一方面，可以重点关注后续出口政策的变化，如果后续阿根廷继续放宽油粕出口，后续压力可能会继续增加。

　　二、国内市场

　　1.市场成交改善基差月差延续回落

　　基本面上看，本月豆粕整体处于去库状态，预计整体库存量将由上月末的120万吨左右下降至100万吨以下，去库力度相对较大。供应端来看，本月大豆到港量下滑比较明显，将由前期1000万吨以上到港下降至600-700万吨左右，降幅超30%，压榨方面，预计本月大豆压榨量800万吨左右，环比下降约6.77%，整体来看，本月油厂大豆库存下降比较明显。当前供应端的减少主要因为前期买船数量下滑所致。需求方面来看，提货量638万吨，环比下降约8.7%，降幅整体符合季节性表现，但略高于压榨端的降幅，一定程度反应了当前豆粕需求仍然不佳的情况。养殖端来看，近期饲料方面的减少可能主要体现在季节性上，生猪与禽类存栏整体处于相对偏高水平，禽畜料消费相对有支撑。总体来看，豆粕市场基本面状况较此前有一定好转。

　　但实际现货表现相对偏弱，本月以来，豆粕现货卖压仍然不减，根据钢联口径显示，10月期间，油厂豆粕日均成交量在30万吨以上，较上月环比大幅增加。油厂豆粕销量增加主要体现在远期基差上，本月油厂6-9月基差成交量明显增加，同样，近期现货成交也在呈现明显增加态势，供应方面压力体现比较充分。而由于前期成交量较大，本月油厂催提继续增加，贸易商出货积极，豆粕现货基差持续呈现下行态势。在此影响下，盘面月间价差同样呈现明显回落，市场看空压力仍存。

　　2.近端供应压力继续兑现关注远月买船节奏

　　当前豆类市场主要矛盾体现在实际库存较大但远月买船数量较少上，根据部分口径统计量来看，截止月末，国内油厂12月与1月买船进度仍然相对偏低，这可能意味着在1-2月期间大豆到港数量会有所减少。大豆买船量偏低的原因比较复杂，12月船来看，国内油厂压榨利润状况良好，但是1月船期榨利水平相对较差，这意味着近期其实仍然能给出比较充足的买船窗口。最近一段时间来，市场再度传闻进口检疫的相关问题，并由此导致基差以及盘面月间价差的阶段性企稳，实际上，整体来看，当前基差偏弱对于后续高进口的特点交易已经比较充分，在出现阶段性影响下，基差容易出现调整变化。

　　但总体来看，当前及未来一段时间大豆高供应的特点仍然比较明显，其不确定性主要体现在买船的变化上，需要重点关注。

　　3.中加关系传闻持续反复国内现货供应压力加大

　　基本面上看，本月以来，国内菜粕现货压力明显加大，由于菜籽到港比较集中，月内菜籽库存呈现快速累积，压榨量也随之快速增加。平衡表预估10月期间菜籽到港量在50万吨以上，菜籽压榨量也增至40-50万吨左右，处于历史同期绝对高位。需求端来看，本月菜粕提货量预计在22万吨左右，同样也是处于历史同期高位。虽然当前需求表现一般，但由于后续进口存在较大不确定性，因此下游补货积极性整体有所增加。从油厂成交来看，月内油厂销售及下游买货积极性都相对较高，成交有所放大，但由于整体供应宽松占据主导，因此基差整体以偏弱运行为主。

　　月内豆菜粕价差波动较大，一方面受到现货供应压力较大的影响，另一方面也与中加关系持续反复有较多联系。可以看到，月内多次反复后，盘面随之表现出比较明显的反应，但总体仍然围绕现货供应压力较大变化，菜粕走势仍然相对偏弱。

　　总体来看，菜粕近端供应宽松的状况确实存在，但由于后续买船数量相对较少，如果政策方面仍然不明朗，后续供应端矛盾还是会有明显体现。

　　第三部分综合分析&策略评估

　　一、综合分析

　　美豆：月内市场主要交易各类利空因素，北美方面的利空主要体现在产地的收割压力以及总体平衡表的累库压力，南美市场压力主要体现在产区天气的好转以及大豆种植进度的持续加快。加之近期市场普遍开始交易关于美国大选方面的问题，美豆相关利空因素体现比较充分。随着产地收获压力的减弱以及大选的逐步清晰，美豆下跌压力可能会有所减弱，但需要关注的是，由于今年增产压力确实表现比较明显，同时需求方面也看不到显著亮点，在此背景下，美豆上方压力仍然比较明显，大方向偏于向下。

　　豆粕：豆粕近端压力仍然比较明显，虽然从月内整体供需数据来看，豆粕呈现明显去库态势，但成交表现则明显反应出较大的供应压力，一方面，油厂贸易商销售积极性较高，另一方面，下游补货动力仍然受限。在此背景下，豆粕整体以偏弱运行为主，基差及盘面月差均以下跌态势体现。当前不确定性主要体现在买船的节奏上，油厂远月船期仍然存在一定的缺口，但大方向来看，由于当前大豆压榨利润状况良好，后续豆粕供应预计仍将以偏宽松为主。

　　菜粕：菜粕市场整体矛盾相对较大，一方面，近端供应压力相对较大，另一方面，由于后续政策存在较大不确定性，因此油厂远月买船积极性仍然不高，这对于后续菜籽供应带来了较大的不确定性。近端市场供应压力较大但成交量也比较大，对于菜粕方面有一定支撑表现。但大方向来看，由于后续到港存在比较多的不确定性，预计后续波动仍大。

　　二、策略建议

　　1.单边：建议以偏震荡思路对待

　　2.套利：M59反套

　　3.期权：远月合约布局海鸥看涨期权

　　*注：月度级别策略难以做到一层不变，因此更多重视方向和大致区间，在节奏落实以及需要结合实际情况参与

　　风险提示