报告背景：

　　2024年以来，黄金和白银价格保持强势运行，领涨整个商品期货市场。截至10月22日，COMEX黄金期货价格收于2763.1美元/盎司，再创历史新高；COMEX白银期货收于35.06美元/盎司，创出近十二年以来的新高。

　　一、黄金市场的主要逻辑

　　10月份以来，黄金价格先是经历一轮短暂调整，随后走势再度转强，并一路创出历史新高。目前市场交易的主要逻辑为国际地缘政治的不确定性，具体来看，一是临近美国大选最终投票日，随着选情的变化，特朗普的胜选概率有所上升，引发市场关于“特朗普交易”的情绪升温。考虑到特朗普上一任的政策偏向，大规模的减税和基础设施投资将对美国经济产生强劲的需求刺激，但贸易保护主义可能会加剧供给端紧张，进而推升通胀压力。因此，近期美元和黄金出现同步走强。二是近期中东、朝韩等地缘政治活动紧张，令市场避险情绪有所升温，进一步导致投资者涌向黄金等避险资产，以缓冲全球市场的风险和不稳定。

　　中长期来看，美联储9月份正式进入新一轮降息周期，美债收益率由强转弱，支持金价进入一轮上涨周期，这一点在美联储历次降息周期中都有验证。从另外一个角度来看，美国债务是否可持续一直是市场关注重点，如果债务压力持续增大，市场将倾向于将资产配置换成黄金等。美国财政部近期公布的数据显示，截至9月30日的本财年赤字为1.83万亿美元，高于上一财年的1.7万亿美元，是除2020和2021财年以外的最高纪录。美国国会预算办公室预计，公共债务占GDP的比例，将从2023年的98%上升到2053年的181%，这是该国历史上的最高水平。历史数据来看，美国债务与国内生产总值比率的上升历来导致金价上涨。

　　二、黄金市场的持仓情况

　　目前，华尔街越来越多的分析师预测，黄金价格将继续上涨至3000美元，一些人预计未来三个月金价将突破2800美元。在市场普遍乐观预期下，黄金市场的持仓情况怎么样呢？

　　黄金ETF方面，据世界黄金协会数(WGC)据显示，7月份全球黄金ETF连续第三个月实现流入，7月流入约37亿美元，为2022年4月以来最强劲的月度表现。但2024年年初至今整体流出约30亿美元，其中欧洲和北美地区仍处于流出态势，而亚洲地区实现了大幅流入。从资产规模分布来看，北美(50.4%)地区和欧洲(41.8%)地区仍占据绝对主力，亚洲地区(6%)还有很大的增长空间。各地区黄金ETF的变化不只与金价高低有关，还要重点关注该地区的股市、国债收益率、汇率等因素的变化。例如今年黄金价格整体上涨的情况下，全球黄金ETF持仓还是有所下降，当欧美地区开始进入降息周期后，其黄金ETF流出的趋势才有所逆转。

　　央行购金方面，根据WGC的统计数据，2024年上半年，全球央行的新增黄金购买量483吨，再创纪录新高，同比增长5%。2024年迄今为止，新兴经济体央行占全球央行净购买量的70%。WGC在今年6月下旬发布的《2024央行黄金储备调查》显示，29%的受访央行(本次调查共收到70家央行的回复)表示有意在未来12个月内增加黄金储备，创下2018年启动本项调查以来的最高水平。全球央行对黄金的持续购买是金价本轮上涨的主要推动力。

　　三、白银市场的主要逻辑

　　对于白银来说，历史多数情况下会追随黄金价格的走势，当金银比价过高时，白银的投资需求也会驱动投资者在黄金价格上涨过程中回补白银的多头。历史上，当发达市场的增长情绪走弱时，白银通常会迎来最强的牛市，如2009-2012年、2016-2017年、2020年等。这种情形下，常常意味着美元走弱、投资者对贵金属的配置增加、白银的工业需求增强。

　　从工业需求端来看，白银的需求领域包括：一是电子行业，随着科技的不断进步，电子产品的普及和更新换代速度加快，对白银的需求持续增长，例如在智能手机、平板电脑、电脑等设备的制造中，白银被广泛用于电路板的制作，因其良好的导电性和稳定性而不可或缺。二是光伏产业，太阳能电池板的生产过程中需要使用白银作为导电材料，随着全球对清洁能源的重视和光伏产业的迅速发展，这一领域对白银的需求呈现出明显的增长态势。三是汽车行业，在汽车的电气系统、传感器以及尾气净化装置等部件的制造中，白银都发挥着重要作用。特别是随着汽车智能化和电动化的发展趋势，对白银的需求有望进一步增加。目前，白银的现货库存仍旧在消化之中，一旦供需结构失衡，或将会对白银价格形成较大影响。根据世界白银协会的一份报告，截至2023年底，伦敦和交易所登记仓库的白银库存量大约相当于15个月的全球总供应量，过去两年，该库存水平下降了约26%。

　　四、贵金属四季度行情展望

　　整体来看，贵金属本轮牛市行情尚未结束，未来需要注意的风险点：一是欧美地区降息情况不及预期，二是全球央行购金需求大幅下降，三是市场流动性出现危机。四季度COMEX黄金关注2800-2900美元的目标区间，COMEX白银关注36-38美元的目标区间。

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　　刘培洋

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