开源证券发布研报称，维持银行行业“看好”评级，认为本轮理财净值回调力度或较为有限，理财赎回主要受“股债跷跷板”影响，目前理财底层的低波资产比例较大，净值管理能力明显提高。本轮理财赎回窗口可能比较集中，主要为现金管理类等日开型理财产品，影响偏短期。但需要关注资金面变化的可能影响。近期债市回调对于理财净值的影响较为有限，客群优势明显、销售渠道多元的银行仍将受益。

　　开源证券的主要观点如下：

　　2024 年 9 月 24 日当局出台一揽子稳经济政策，力度超市场预期，引发股市风险偏好提升。债市波动使得部分理财产品净值承压，形成零售客户赎回理财→理财赎回基金→基金卖出信用债的传导链条。其中，信用债相比于其他债券流动性更差，跌幅更大，引发市场对于信用债“负反馈”的担忧。

　　结论1：本轮理财净值回调力度或较为有限

　　本轮理财赎回主要受“股债跷跷板”影响。2022年底防疫优化和地产支持政策出台，经济基本面的预期发生重大变化，债市持续大幅调整导致理财大规模“破净”，形成负债端的恐慌的赎回。但本轮理财赎回主要是资金主动流向股市导致。截至2024-09-29理财存续规模约 28.9万亿元，较前一周下降约1万亿元，到2024-10-06进一步降至 28.8 万亿元，并不符合“季末回表、季初恢复”的历史规律，因此初步判断这1万亿元主要流入股市而非季末回表的影响。

　　目前理财底层的低波资产比例较大，净值管理能力明显提高。我们测算9月24日至10月8日样本理财产品的最大回撤为0.13%、破净率约为5%，均远低于2022年底(最大回撤1.08%，破净率28%)，或与理财近年增加存款、信托等低波资产占比有关，预计应对本轮债市回调的安全垫较厚。

　　结论2：本轮理财赎回窗口可能比较集中，影响偏短期

　　本轮赎回的理财，主要为现金管理类等日开型理财产品。从9月最后一周的数据来看，理财规模下降最多的是现金管理类等日开型产品，其风险偏好与股市仍有较大差异，并非股市的长期投资者，若股市行情无法持续，这部分资金仍有较大可能回流入理财。因此我们认为理财赎回的影响偏短期，主要受到股市行情的催化，后续需观察股市涨势的持续性。

　　结论3：关注资金面变化的可能影响

　　资金流入股市使得短期资金面偏紧。股市情绪偏热催生了部分表内存款提前支取、大额存单折扣转让，或使一般存款下降，而非银存款上升，一定程度会加大银行流动性风险指标压力。后续若资金面趋紧，同业存单等品种或有调整压力。

　　后续信用债将如何演绎?本轮信用债调整始于8月，一定程度是信用利差极度压缩后的补跌，开源证券认为后续或仍存一定调整空间，但对负债端较稳定的机构来说已具备比较好配置价值。以银行自营投资为例，收益率2.17%的10Y国债收益率，考虑税收、资本占用、信用成本后，大致相当于收益率为3.01%的3Y高等级信用债。同理，3年国债收益率1.67%大致相当于2.30%的信用债收益率。比价效应下，信用债的回调或使得银行自营投资逐步介入。

　　投资建议：

　　近期债市回调对于理财净值的影响较为有限，客群优势明显、销售渠道多元的银行仍将受益，受益标的有工商银行(601398.SH,01398)、农业银行(601288.SH,01288)、中国银行(601988.SH,03988)、建设银行(601939.SH,00939)、交通银行(601328.SH,03328)、招商银行(600036.SH,03968)、兴业银行(601166.SH,05234)等。

　　风险提示：经济增速不及预期，政策效果不及预期等。

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