期指：经济复苏分化，央行政策刺激反弹

　　成文日期：2024年8月30日

　　金融品部门 股指团队

　　周杨 股指分析师

　　从业资格号：F0347853

　　投资咨询号：Z0015971

　　摘 要

　　1.经济增速放缓。今年二季度我国实现GDP产值30万亿，同比增长4.7%，增速较一季度略微放缓0.6个百分点，上半年实现GDP产值58.32万亿，同比增长5%。二季度后经济虽然延续复苏态势，但增速略有放缓。

　　2.央行购入特别国债。8月29日央行公告称，以数量招标方式进行了公开市场业务现券买断交易，从公开市场业务一级交易商买入4000亿元特别国债。从短期来看，当央行买入国债时，会增加市场对国债的需求，降低长端利率，进而降低企业的融资成本，有利于企业投资和经济增长。政策带动市场情绪，促进形成反弹。

　　3.衰退预期被证伪，降息预期升温。8月上中旬，市场曾一度陷入美国经济衰退交易逻辑之中，股市、商品等不断走弱，但后续被劳动力市场数据所证伪，并且8月下旬鲍威尔在全球央行年会发表讲话表示，“政策调整的时机已经到来，未来的方向是明确的”，市场对于9月美联储降息的预期的极高的。

　　4.短期来看，在国内政策消息带动、美国经济软着陆及9月份降息预期等因素带动之下，期指有望形成反弹。但现阶段国内经济数据并未显著改善，反弹高度可能仍需谨慎看待。

　　风险提示：经济数据超预期下行、政策效果不及预期。

　　指数行情回顾

　　如图1所示，回顾2024年8月份，上证指数仍然延续着偏弱势的行情，8月中旬受美国经济衰退被证伪等刺激，曾一度形成反弹，但仅仅只是触及20日均线后即承压。8月下旬呈现震荡整理走势，但反弹的力度仍较弱。截至8月29日指数收2823.11点。

　　四大股指期货表现略有分化，在8月下旬之前，IH、IF表现明显强于IC、IM，但在8月27日之后，大盘指数与中小盘指数比价迎来回落。截至8月29日IF/IC、IF/IM、IH/IC、IH/IM分别录得0.72、0.72、0.51、0.51。

　　资金与估值分析

　　如图4所示，截至8月29日，融资余额减少355.27亿元。成交方面，如图5所示，以万得全A为例，8月份日均成交量5836.27亿元，较上月再度缩量，8月12日-14日连续3个交易日成交不足5000亿，创下2020年以来新低，但月末资金成交有所改善，8月29日成交额6099.33亿，较8月28日放量22.24%。

　　如图6-9所示，截至8月29日，沪深300、上证50、中证500、中证1000目前市盈率（TTM）分别为：11.27、10.17、19.43、29.05，分别位于近一年分位值水平的：48.24%、72.56%、21.69%、22.07%；近5年分位值水平的：13.73%、27.72%、20.36%、14.51%。若以市盈率作为估值指标来看，7月份标的指数估值延续收敛，估值重心继续下移。

　　数据来源：徽商期货研究所

　　经济复苏表现分化，通胀小幅企稳改善

　　（一）经济增速有所放缓

　　今年到目前为止，国内经济仍处于复苏过程之中，各个行业表现有所分化。如下图所示，二季度我国实现GDP产值30万亿，同比增长4.7%，增速较一季度略微放缓0.3个百分点，上半年实现GDP产值58.32万亿，同比增长5%，与今年两会政府工作报告的增长目标持平，略低于去年全年水平。二季度后经济虽然延续复苏态势，但增速略有放缓。

　　从具体行业来看，二季度7个行业GDP增速超5%水平，其中：在“新质生产力”发展的带动之下信息传输、软件和信息技术服务业实现10.2%的增速，领跑全行业，其次租赁和商务服务业、交通运输、仓储和邮政业也实现了较高增速，而金融业、建筑业、房地产业则表现出较低增速水平，尤其是房地产业二季度GDP增速为-4.6%，表现明显弱于其他行业。

　　（二）CPI小幅上涨，食品项明显修复

　　如下图所示，2024年7月份我国居民消费价格指数同比上涨0.5%，前值0.2%。核心CPI同比上涨0.4%，前值0.6%。7月份CPI增速时隔16个月再次超过核心CPI增速。因核心CPI扣除了能源与食品项，据统计7月份，能源行业价格指数约上涨11.65%，同时，食品项在7月份也有明显修复表现。

　　如下图所示，2024年7月份我国CPI食品项持平去年同期，一改连续12个月负增长的局面，今年1月份曾一度下跌5.9%；同时，消费品、服务价格也有修复表现，7月同比增速分别录得：0.5%、0.6%。具体看CPI食品烟酒项，7月份畜肉类上涨明显，录得4.9%的涨幅，其中：猪肉价格再度大幅上涨20.4%，在上个月18.1%涨幅的基础之下，再度扩大2.3个百分点，鲜菜和鸡蛋价格分别由上月下降7.3%和4.4%转为上涨3.3%和0.8%；鲜果、食用油、牛肉和羊肉价格降幅也均有收窄。整体看食品项在7月份有明显修复表现，而食品项占CPI权重的30%以上，对CPI同比涨幅的回升有重要的贡献。

　　固定资产投资增速延续回落

　　1-7月份我国固定资产投资完成额28.76万亿元，同比增长3.6%，1-6月同比增长3.9%，连续5个月回落。分领域来看，基建投资增速4.9%，制造业投资增速9.3%，房地产开发投资增速-10.2%。从数据来看，1-7月制造业投资依然保持较高增速，基建投资增速略有放缓，而房地产开发投资降幅仍再创疫情之后的新低水平。

　　（一）制造业维持高增速

　　2024年至今，制造业投资增速一直维持在9%的高增速水平之上，尤其是在二季度开始，全球制造业景气回落的背景之下，我国制造业表现出韧性。如下图所示，自二季度开始全球制造业PMI已由51回落至荣枯线下方的49.7，中国、欧美等一些主要经济体制造业PMI均有不同程度回落，7月份中国、美国、法国、德国制造业PMI分别录得49.4、46.8、44、43.2。无论是从7月份单月表现，还是二季度之后的回落幅度上面来看，我国制造业都展现出韧性。

　　制造业投资较高的增速，一方面主要得益于“新质生产力”的发展，今年两会政府工作报告中指出“要充分发挥创新主导作用，以科技创新推动产业创新，加快发展新质生产力”，7月末政治局会议再次强调“发展新质生产力，着力推动高质量发展”。如图所示，截至到目前，虽然本月制造业PMI低于荣枯线，录得49.4，较上月小幅回落，但是高技术制造业PMI却仍处荣枯线上方，录得52.3；同时从高技术制造业投资增速上看，今年也是要明显高于制造业投资整体水平，7月份同比增长9.7%。因此高技术、高科技等“新质生产力”的发展，对于制造业投资增速具有带动作用。

　　另外一方面，政策呵护也是制造业投资表现亮眼的重要因素。2月下旬中央财经委会议召开，指出要“推动新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新”。3月下旬，工业和信息化部等七部门关于印发《推动工业领域设备更新实施方案》，要求“到2027年，工业领域设备投资规模较2023年增长25%以上”。7月下旬发改委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》。指出要安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新。政策端对于制造业投资增速有一定支撑作用。

　　（二）地方债发行进度偏缓，基建投资有发力空间

　　1-7月份我国基建投资增速4.9%，增速延续放缓。主要原因在于上半年地方债发行结构偏缓，1-6月新增地方政府债券（一般债+专项债）合计1.82万亿，其中：专项债券1.49万亿。去年同期分别为2.97万亿、2.5万亿，且明显低于往年同期水平。今年到目前完成全年专项债发行进度的38.2%，去年同期已经完成65.8%，整体发行进度偏缓。另外也受制于公共财政收入的收缩，今年公共财政收入增速持续负增长，6月份累计同比下降2.8%，一定程度上压制了公共财政支出的增长，公共财政支出增速也从年初的6.7%，回落到目前2%。

　　7月底召开的中共中央政治局会议在部署下半年财政政策时，要求加快专项债发行使用进度，展望后续，9月地方债发行有望明显提速，或将带动基建投资增速。

　　（三）地产延续弱势，增速再度走弱

　　房地产开发投资增速降幅依然维持逐月扩大的态势。1-7月份我国房地产开发投资完成额6.09万亿，约占全国固定资产投资规模的21.17%，同比增速-10.2%，创2020年3月以来新低。

　　如下图所示，2024年7月份我国房屋新开工、施工、竣工、销售、待售面积增速分别为：-23.2%（15个月低于-20%）、-12.1%（连续25个月负增长）、-21.8%（连续6个月低于-20%）、-18.6%（连续28个月负增长）、14.5%（连续19个月增速高于10%）。从数据层面去看，当前地产弱势未见企稳迹象，依然处于去库存阶段，而市场需求表现依旧不足。

　　房屋新开工面积降幅最大，已经连续34个月负增长、连续15个月降幅超过20%，体现出房企拿地、新开工意愿不足。如下图所示，今年1-7月份国有土地出让金收入为1.52万亿，近4年同期分别为：1.87万亿、2.36万亿、3.44万亿、2.81万亿，大幅低于往年同期水平。

　　另外，居民收入增速持续性下行，也从一定程度上压制了居民的购房需求。如下图所示，今年截至今年上半年，我国居民人均可支配收入2.07万元，同比增速5.4%，较上个季度回落0.8个百分点，增速连续4个季度回落。从组成上看，工资性收入、经营净收入、财产净收入、转移净收入分别增长5.8%、6.4%、2.1%、5%。财产净收入近一年降幅最为明显，地产市场不景气，叠加资本市场估值持续下行同样也拖累了居民财产性收入的增长，进而影响着居民收入的增长。

　　政策提振结构性行情，宽松预期犹在

　　8月底国务院新闻办公室发布《中国的能源转型》白皮书。白皮书表示，中国的能源转型，要立足于高质量发展，加快构建清洁低碳、安全高效的新型能源体系，同时指出了新时代中国能源转型之路，要求推动非化石能源高质量发展、大力发展新质生产力、加快能源转型科技创新等。受此政策影响，日内光伏、新能源等相关概念大涨，带动中小盘指数价格迎来反弹。

　　8月29日央行公告称，以数量招标方式进行了公开市场业务现券买断交易，从公开市场业务一级交易商买入4000亿元特别国债，其中：10年“24续作特别国债01”买入量3000亿元，15年“24续作特别国债02”买入量1000亿元。于此同时，央行官网“公开市场业务”专题页面中上线“公开市场国债买卖业务公告”专栏。从短期来看，当央行买入国债时，会增加市场对国债的需求，降低长端利率，进而降低企业的融资成本，有利于企业投资和经济增长，从而提高股市的估值。从长期来看，常态化的国债买卖操作将有助增加基础货币供应方式，提高货币政策的灵活性；另外，今年两会政府工作报告中指出，将持续几年发行超长期特别国债，在此背景之下，更有利益货币与财政政策的配合。

　　同时，7月底政治局会议曾指出“加强逆周期调节，储备并适时推出一批增量政策举措”，也就意味着年内对于增量宽松政策的预期依然是偏乐观的。

　　观点总结与行情展望

　　现阶段国内经济尚处回升向好的过程之中，但不同行业、不同领域之间表现分化，经济复苏薄弱环节可能尚会对期指价格上行产生压力，但月底随着政策消息刺激，市场情绪有所好转，成交活跃性有所改善，短期可能会支撑行情反弹。

　　国外方面，8月上中旬，市场曾一度陷入美国经济衰退交易逻辑之中，股市、商品等不断走弱，但后续被劳动力市场数据所证伪，并且8月下旬鲍威尔在全球央行年会发表讲话表示，“政策调整的时机已经到来，未来的方向是明确的”，市场对于9月美联储降息的预期的极高的。如果降息落地，国内政策宽松空间将进一步打开。

　　综上，短期来看，在国内政策消息带动、美国经济软着陆及9月份降息预期等因素带动之下，期指有望形成反弹。但现阶段国内经济数据并未显著改善，反弹高度可能仍需谨慎看待。