展望三季度，国内炼厂在原料偏紧、亏损延续和需求疲软三重压力之下产量难以出现明显提升，预计沥青产量同比减少23.8%。伴随沥青传统旺季的来临，三季度国内需求预计环比回升。不过，化债省份基建投资受限将拖累道路施工项目，预计三季度沥青需求同比下降15%-20%。我们推算三季度沥青市场供需关系缓和，总库存有望开始减少，将对沥青价格构成一定支撑。此外，三季度全球石油库存减少，布伦特原油价格运行区间80-90美元/桶，沥青生产成本依旧居高难下。我们认为随着未来供需和成本端双重利好的提振，沥青价格有望回暖，不过由于库销比依旧高位，预计沥青价格上涨空间较为有限。

　　展望三季度，随着中东夏季发电需求高峰结束，预计更多高硫资源运往亚洲，俄罗斯的高硫燃料油出口量环比也有望增加，此外来自中国炼厂的直馏高硫燃料油需求也将减弱。同时，下游加注需求和柴油裂解价差回升将对低硫市场构成支撑，高硫强低硫弱的格局有望转变，建议投资者关注多LU空FU的交易机会。

　　三季度沥青产量同比减少23.8%；

　　三季度沥青需求同比下降15%-20%；

　　三季度沥青生产成本依旧居高难下；

　　三季度沥青价格有望回暖；

　　三季度高硫强低硫弱的格局有望转变。

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　　沥青供应端分析

　　2024年上半年国内沥青产量共计约1291.5万吨，同比减少150万吨或10.4%。上半年通常为需求淡季，加上利润亏损的加持，炼厂生产积极性差，今年炼厂开工率处于近几年同期的低点附近。从各集团沥青供应量来看，上半年地炼产量损失更为明显，产量同比下降超180万吨或27%，主要受制于原料和利润等因素，而中石化及中石油等主营单位旗下炼厂产量同比有所走高。

　　2023年10月，在马杜罗政府同意与反对派成员合作、举行自由和允许竞争的总统选举之后，美国解除了对委内瑞拉国有石油、天然气和采矿行业的制裁。不过在今年4月17日，由于委内瑞拉总统马杜罗未能履行其有关大选的承诺，美国将恢复对委内瑞拉石油和天然气行业的制裁。美国财政部也在同日发布新的许可证，要求在委内瑞拉经营的石油公司在5月31日前“逐步结束”其业务。目前中国稀释沥青的贴水由年内最高的-8美元/桶再次回落至-13美元/桶，进口数量也在5月份开始回升。不过船期数据观察到印度可能获得特别许可仍在进口委内瑞拉原油，我们预计稀释沥青贴水下跌至-15美元/桶之下的可能性不大。

　　此外，加拿大的跨山输油管道扩建项目（TMX）已于近期启动部分运营，TMX每日将增加约60万桶原油，从而加强加拿大至太平洋沿岸的输油能力。其中，部分石油预计将被美国西海岸的炼油厂吸收，而大部分或将出口至亚洲市场，尤其是中国和印度。据报道，近日某大炼化或通过招标采购了自TMX出口且于9月到货的加拿大西部混合原油（AWB），DES报价贴水-3美元/桶，仍不具备生产沥青的经济性。我们认为中期重质原料供应偏紧且成本高昂，炼厂利润依旧难以修复，三季度国内沥青产量预计同比减少223万吨或23.8%。

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　　沥青需求端分析

　　2024年上半年，受一揽子化债政策影响，基建投资延续偏弱，沥青需求表现低迷，此外一季度天气寒冷，二季度南方阴雨绵绵也对沥青需求产生负面影响。上半年沥青需求预估同比减少167万吨或11.2%。

　　沥青需求与公路建设投资进度及阶段性项目开工有直接关联，其中专项债是基建投资增长的核心驱动力。2023年7月中央首次提出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”。2024年1月中旬，中央对12个重点省份分类加强政府投资项目管理的文件已下发，划出了严控新增项目、支持保障项目、停缓在建项目等具体领域或条件。这12个重点省份包括天津、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、广西、重庆、贵州、云南、甘肃、青海、宁夏。化债背景下，2024年全国多个省份投资已经受到不同程度影响。2024年1-4月全国公路建设固定资产投资增速为-9.11%，地方政府新增专项债发行额增速为-55.45%，均录得近年来新低。财政部日前下达福建省2024年新增政府债务限额1824亿元，传递出2024年第二批新增债务限额已下达的信号；同时，各地已公布的三季度地方债计划发行规模合计超过2万亿元。三季度将是地方债发行高峰，随着债券发行使用节奏加快，基建投资增速将获明显支撑。不过，政府投资的发力点一则可能更倾向于支持经济强省维持一定的基建投资增长；二则可能由传统的基建（交通、市政、产业园区等）更多转向新能源、高端制造业等重点领域，沥青需求同比下降已成定局。

　　伴随沥青传统旺季的来临，三季度国内需求预计环比回升。不过，化债省份基建投资受限将拖累道路施工项目，预计三季度沥青需求同比下降15%-20%。

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　　沥青库存端分析

　　由于上半年沥青需求降幅大于供应降幅，全国沥青库存超季节性增加，累库幅度达132万吨，去年同期为106万吨。从区域结构上看，华北山东炼厂沥青库存率为五年新高，华东炼厂库存率20%附近压力不大。从产业链结构上看，全国炼厂库存率超46%压力较大，而全国沥青社会库存率不到45%，压力依旧可控。

　　按照三季度沥青供应同比下降23.8%，需求同比下降20%的预期，我们推算三季度沥青市场供需关系缓和，总库存有望开始减少，将对沥青价格构成一定支撑。不过由于库销比依旧高位，预计沥青价格上涨空间较为有限。

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　　沥青成本端分析

　　由于石沥青是原油加工过程的一种产品，故沥青价格及走势与原油走势有直接的正相关性。2024年以来，成本端国际原油价格整体震荡走势，沥青价格也处于区间运行。不过因供需疲软，沥青表现相对原油偏弱，炼厂利润持续低位运行。

　　6月初，OPEC+达成初步协议，同意延长其减产政策至2025年，9月底起逐步取消自愿额外减产，但强调了OPEC+对市场动态的灵活应对能力，提到了该组织保留了根据市场情况暂停甚至逆转增产计划的可能性。我们预计三季度全球石油库存减少，布伦特原油价格运行区间80-90美元/桶，沥青生产成本依旧居高难下。

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　　静待沥青矛盾发酵，未来回暖依旧可期

　　展望三季度，国内炼厂在原料偏紧、亏损延续和需求疲软三重压力之下产量难以出现明显提升，预计沥青产量同比减少23.8%。伴随沥青传统旺季的来临，三季度国内需求预计环比回升。不过，化债省份基建投资受限将拖累道路施工项目，预计三季度沥青需求同比下降15%-20%。我们推算三季度沥青市场供需关系缓和，总库存有望开始减少，将对沥青价格构成一定支撑。此外，三季度全球石油库存减少，布伦特原油价格运行区间80-90美元/桶，沥青生产成本依旧居高难下。我们认为随着未来供需和成本端双重利好的提振，沥青价格有望回暖，不过由于库销比依旧高位，预计沥青价格上涨空间较为有限。

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　　低高硫燃料油价差收窄，关注强弱转换交易机会

　　2024年1-5月新加坡船用燃料油总销量为2292.2万吨，较去年同期上涨178.4万吨或8.4%。其中，5月新加坡船用燃料油总销量为482.7万吨，环比增长13.97%，同比增长6.67%，结束了新加坡船燃销量连续四个月的下降趋势。2024年上半年，新加坡燃料油市场分化运行，其中，低硫燃料油市场走势低迷，高硫燃料油市场偏强运行。低硫方面，来自西半球的套利货的不断流入，低硫燃料油市场将持续面临压力。高硫方面，南亚和中东国家发电需求高峰期的来临为高硫燃料油市场提供了季节性利好支撑。上半年低高硫燃料油价差大幅缩窄，新加坡含硫0.5%船用燃料油和380CST高硫燃料油掉期价差由最高的190美元/吨回落至最低78美元/吨。

　　展望三季度，随着中东夏季发电需求高峰结束，预计更多高硫资源运往亚洲，俄罗斯的高硫燃料油出口量环比也有望增加，此外来自中国炼厂的直馏高硫燃料油需求也将减弱。同时，下游加注需求和柴油裂解价差回升将对低硫市场构成支撑，高硫强低硫弱的格局有望转变，建议投资者关注多LU空FU的交易机会。