【20240513】黄金：每一次回调都是上车的好机会！

　　上周现货黄金上涨2.53%至$2360.2/oz，摆脱了4月下旬以来的窄幅震荡，上涨的驱动包括初请失业金的走高以及中东地区冲突的扩大，相较而言，美债与美元指数对这些事件并不敏感，10yr UST小幅回落0.5bp至4.504%、美元指数上升0.23%至105.3。往后看，本周三将公布4月CPI数据，市场押注价格压力有望减轻，预计核心CPI环比增速0.3%、同比增速3.6%；整体CPI环比增速0.4%、同比增速3.4%。若公布值大幅超出预期，可能会对黄金价格有一定的压力，然而鉴于货币政策正在朝降息方向发展，每一次的回调都将是买入的好时机。

　　回顾篇：本轮黄金和70~80年代的上涨有什么异同？

　　黄金价格自上世纪70年代迎来了戏剧性的上涨，第一波高峰是从1970年的35美金一盎司升至1974年的183美金一盎司，是1970年初的5.2倍；第二波上涨是从1978年飙升至1980年初的850美金一盎司，是1970年初的24.3倍。这一轮的牛市由以下利多因子推动，1）债务危机：上世纪60年代美国实施了强劲的财政刺激措施包括减税、人类登月以及各项社会福利支出，然而，越战的爆发加剧了赤字问题，并对经济造成额外压力，一步步使得美元体系走向崩溃。美国总统脱离金本位制并允许美元贬值，金价升值；2）大滞涨：1972年-1975年间，美国经济经历了剧烈震荡，整体CPI从3.8%上升到11.5%；几乎是同一时期，美国也经历了一场衰退，失业率一度飙升到了9%的水平。然而，联储的紧缩政策只使通胀下行了一年，1980年3月CPI再度升至14.6%（因为石油危机的爆发）。黄金作为对冲通胀和经济不确定性的工具被广泛信赖，价格最高飙升到一盎司850美金；3）金融制裁：冻结其他央行资产往往与金价飙升同时出现。

　　对于本轮而言，基准情形下二次通胀发生的可能性较低、且美国软着陆甚至不着陆的可能性越来越大，然而，美国对其他经济体的金融制裁卷土重来、财政部的债务问题亦如同达摩克斯之剑，随着降息终将到来，黄金上涨的确定性越来越高。

　　鹰派官员与通胀预期上升打压降息前景

　　上周受到多位联储官员传递“higher for longer”的鹰派信号以及密西根读大学通胀预期上升的影响，加息预期曲线上移，利率期货隐含的全年降息幅度被缩减至40.5bps。官员吹风的鹰派言论有，里士满行长Barkin（有投票权）“仍然觉得风险的重心偏向通胀，服务业降温需要一段时间”、鹰王明尼阿普利斯行长Kashkari（无投票权）“我对政策到底有多大限制性存有疑问。我对长期中性利率的预期从2%上调到2.5%”、旧金山行长Daly（有投票权）“我们的政策有限制性，但需要更多时间来降低通胀”、联储理事Bowman（有投票权）“我需要较长时间才能对通胀回归2%有信心，这是降息的先决条件”。经济数据方面，3月密西根大学1年通胀预期公布值3.5%，高于预期3.2%；5-10年通胀预期公布值3.1%，高于预期3%，通胀预期上升打压降息前景；上周的初请失业金人数达到23.1万人高于预期，升至8月份以来最高。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　2y受降息前景收敛影响较大

　　上周各期限UST分化，2yr UST上行6.6bps至4.872%、10yr UST下行0.5bps至4.504%，收益率曲线变平。从上周的拍卖结果来看，市场对长债的需求较强。市场对上周四的30yr UST拍卖需求强劲，中标收益率4.635%，低于WI收益率0.7bp；上周三的10yr UST拍卖需求稳固，中标收益率高于WI收益率1bp。

　　数据来源：紫金天风期货研究

　　联储准备金连续第二周上升

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　长短端美债持仓继续偏空

　　截止5.7的数据，美债利率持仓偏空，2年期UST期货非商业净持仓空头增加5790手至1022233手；10年期UST期货非商业净持仓空头增加48655手至481620手。

　　JPM国债净多头投资者情绪与前一周偏多，10yr UST达到4.7%后阻力较大。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　5年期和10年期TIPS收益率上行，5年期TIPS收益率于周五收于2.18%，较前周上行5bps；10年期TIPS收益率于周五收于2.16%，较前周上行1bps。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　上周美元指数与黄金价格同向变动，黄金上涨2.53%，美元指数上涨0.23%至105.3，两者滚动相关性走高。

　　上周美元对日元升值1.8%收于155.8，显示日本央行的一次性干预对于汇率波动的影响有限；美元兑英镑升值0.2%，原因在于上周的BOE议息会议上行长贝利的态度偏鸽，他认为，6月降息的可能性没有被排除，且全球通胀冲击正在消退，但可能需要降息超过目前市场定价的幅度。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　截止5.7，美元指数总持仓减少，非商业多头持仓环比减少4712张至2.88万张，非商业空头持仓环比减少6600张至2.7万张，多头力量主导；从持仓占比来看，非商业多头持仓占比为67%，较上周减少，空头持仓占比为63%，较上周减少。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　上周日元3个月Basis Swap与欧元3个月Basis Swap环比降低，离岸美元流动性融资成本走高。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　上周铜金比降至4.23，铜价上涨程度低于黄金，显示全球总需求动能边际下降。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　金银比震荡走低，主要因为上周黄金涨幅小于白银；金铜比小幅走高，主要因为上周黄金涨幅大于铜;金油比环比走高，主要因为布油下跌、黄金上涨。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　从滚动相关性的角度来看，黄金与美元指数、铜、原油相关性均走高。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　上周黄金、白银内外价差从高点回落。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　库存方面，上周COMEX黄金库存为1761.71万盎司，环比减少10.37万盎司，COMEX白银库存增加至29786.9万盎司，环比增加222.03万盎司；上周SHFE黄金库存约为6.117吨，环比增加3.039，SHFE白银库存环比下降40.62吨至815.7吨。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　SPDR黄金ETF持仓环比上涨1.45吨至831.92吨，目前持仓规模位于10年来中位数偏低附近；

　　SLV白银ETF持仓环比减少88.12吨至13101吨，目前处于中位偏高水平。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　截止5.7，COMEX黄金总持仓增加10044手至52.9万手，其中非商业多头持仓减少6706手至27.2万手，空头持仓减少2063手至7.26万手，显示黄金配置的多头力量增加；

　　持仓占比方面，非商业多头持仓减少到51%附近，非商业空头持仓减少至14%附近。

　　数据来源：紫金天风期货研究所