巴西天气好转，豆粕库存高企，考虑抛空

　　2023.12.25

　　厄尔尼诺高峰或已过去，巴西天气有望好转，或为全球大豆供需宽松格局打下基础。国内豆粕库存处于较高水平，下游养殖深度亏损，饲料需求后期可能下滑。建议投资者以偏空思路对待豆粕。

　　巴西降水好转，厄尔尼诺峰值可能已过

　　从2023年12月美国农业部月度供需报告的预估来看，2023/24年度的全球大豆供需宽松。2023/24年度全球大豆库存消费比在29.74%，处于历史次高水平，略高于2017/18年度的29.39%，略低于2018/19年度的33%。目前正值南美大豆种植期，虽然前期巴西部分大豆产区面临干旱威胁，但是巴西大豆未进入关键生长期，降水影响有限。2-3月才是巴西大豆的关键生长期，关注届时巴西大豆产区降水情况。从天气预报来看，12月末至1月初巴西大豆产区可能会迎来非常有利的降水。而从更长期的情况来看，世界气象公司12.21日发布的报告称，气象模型显示厄尔尼诺现象已于几周前达到顶峰，并将从2024年1月份开始逐步减弱，2024年下半年可能呈现中性天气。如果厄尔尼诺顶峰已过，可能意味着在巴西大豆的关键生长期2月会出现较好的降雨，每年的11月至次年2月通常是巴西的雨季。

　　从价格来看，目前美豆的价格水平略高于美国农业部预估的2023年美豆种植成本1250美分/蒲。如果南美产量能够实现，在宽松的供需格局下，我们预计美豆可能跌破成本。

　　图 1：全球、美国、南美大豆库存消费比

　　数据来源（USDA）

　　图 2：12.28-1.3巴西降水距平

　　数据来源（NOAA）

　　豆粕库存处于同期较高水平，下游养殖持续深度亏损

　　豆粕库存方面，钢联数据显示12月中旬进口主流油厂豆粕库存在81.27万吨，处于近8年同期第3高水平。季节性来看，后期豆粕库存可能继续回升，豆粕库存预计继续偏空。

　　养殖端来看，生猪养殖亏损处于近8年同期最高水平。对比存栏来看，据农业农村部数据，三季度末，全国生猪存栏44394万头，同比增长1.4%，环比增长3.1%，连续两个季度环比增长。10月末全国能繁母猪存栏量4210万头，为4100万头正常保有量的102.7%，已连续10个月回调。但是考虑到母猪生产效率提升明显和猪肉消费增长不及预期，目前生猪产能仍高于合理水平。生猪存栏处于近7年同期次高水平。目前生猪养殖仍处于高存栏高亏损的阶段，我们认为这种双高的情况不可持续，并且在存栏没有明显下滑的情况下可能会以猪价下跌扩大亏损，倒逼去存栏的路径来实现新的平衡。因此，我们看淡后期豆粕的饲料需求。此外，中国也在持续推进豆粕减量替代方案，以及目前的豆菜粕价差利于菜粕的替代，也会对后期豆粕需求有一些影响。因此，我们认为后期豆粕的下游需求也较为偏空。

　　图3：压榨厂豆粕周度库存

　　数据来源（钢联）

　　图4：自繁自养生猪养殖利润

　　数据来源（IFIND）

　　盘面榨利处于较高水平，建议连粕以偏空思路对待

　　盘面榨利来看，截止12.22日，巴西3大豆对盘面5月油粕开盘价压榨小幅亏损15元/吨，处于近年较低的亏损的水平。盘面榨利仍旧利于卖出套保。

　　综合来看，厄尔尼诺高峰或已过去，巴西天气有望好转，或为全球大豆供需宽松格局打下基础。国内豆粕库存处于较高水平，下游养殖深度亏损，饲料需求后期可能下滑。建议投资者以偏空思路对待豆粕。