"摘要"

　　1.成本方面，受地缘政治影响，原油价格下跌后出现反弹，但在终端需求疲软，而供应在四季度维持正常水平的情况下，原油供需并未出现实质性利好，预计原油震荡运行，关注紧张局势是否进一步扩大。

　　2.PX方面，目前汽油利润走弱，导致芳烃利润被压缩，PX下跌空间进一步打开，PTA超预期检修增加了PX利润走弱的确定性，建议反弹沽空。长期看PX和PTA投产的错配对PX利润有所支撑，预计PX利润短期被压缩后，中长期将阶段性走阔。

　　3.PTA方面，虽短期供需好转，供需差缩窄，但由于PTA投产后产能基数较大，但预计PTA在检修结束后仍将小幅累库，目前PTA总库存约391万吨，预计将进一步提升，建议反弹沽空。

　　4.PTA-PX价差方面，目前PTA2405合约盘面加工费约250元/吨，处于中性略高位置，可考虑背靠300元做空PTA加工费，也就是做多2*PX2405合约，做空3*PTA2405合约。

　　风险提示：原油价格，需求变化，装置动态等

　　"一、行情回顾"

　　PX自上市以来，走出单边下跌的走势，始终没有出现较大幅度的反弹。PX上市之初挂牌价为9550元，back结构下PX2405合约的价格高出市场预期，并且PTA2405合约盘面的加工费约120元左右，做多PTA加工费（多PTA空PX）的头寸进一步推动PX价格下跌，节后原油价格高位调整，导致能化板块集体走弱，并且汽油利润走弱，导致芳烃利润被压缩，PX下跌空间进一步打开。PTA方面，在近两年民营大炼化装置投产落地后，PTA加工费被严重压缩，尤其是在今年化工品普遍处于低利润的情况下，PTA的波动几乎全部来自于PX，PTA的加工费（PTA - 0.655PX）较长时间被压缩至300元/吨以下，导致PTA和PX的走势基本一致。

　　价差方面，截至10月30日，PTA华东市场现货价格为5855元/吨，PTA2401合约收盘价为5896元/吨，基差走弱至-41元/吨。事实上，在上半年纺织旺季结束后PTA基差开始走弱，受新产能释放影响，PTA库存不断积累，现货较为宽松，即使在下半年的“金九银十”纺织旺季期间，现货也未能给予期货较大的支撑，预计基差延续偏弱。跨期价差方面，近期近远月价差走弱至-16元/吨，1-5反套在10月下旬走势变得流畅，市场开始从back结构向contango结构转换。

　　"二、上游成本分析"

　　PTA只能由PX生产加工而来，占据PX化工需求的99%，PX上游来源较为单一，只能来源于原油，所以PX和PTA受原油的影响较大，基本上大趋势和原油保持一致，而作为PTA直接原料的PX，与PTA之间的链条较短，从成本端直接影响PTA的价格。

　　进入四季度，原油的需求出现下滑，燃料油等下游品种终端需求疲软。暖冬预期下，柴油、取暖油等替代天然气的需求也被压制，未来原油需求端偏悲观预期。供应方面，OPEC+未传出更多利好，减产执行率维持正常水平。但在中东以色列-巴勒斯坦局势的扰动下，原油市场的地缘定价占比高，短期内震荡运行。

　　美国汽油利润、新加坡炼厂利润10月初的走弱给到了芳烃走弱的确定性，PX利润被压缩，截止至10月27日，亚洲PX生产成本约963美元/吨，生产毛利约52美元/吨，已处于季节性和年内的较低位置，PX-PTA与原油走势的劈叉均来自于PX利润的压缩，或者说是汽油利润走弱的传导，预计PX利润仍将向下压缩。

　　数据来源：上海钢联

　　10月由于PTA工厂亏损较多，因此加大检修力度，计划外检修明显增加，聚酯逐步摆脱亚运影响后负荷回升，产业供需矛盾缓和，PTA累库压力得到缓解，加工费在下半月有所提升，截止至10月27日，PTA来自PX的原料成本约5600元/吨，理论完全成本约6200元/吨，现货加工费约230元/吨，第一代装置亏损约370元/吨。由于PTA大量投产后产能压力较大，最新装置要求加工费约270元，PTA2405合约盘面加工费250元/吨左右，若走阔至300元/吨可考虑做缩加工费。

　　数据来源：上海钢联、徽商期货研究所

　　"三、长期来看PX受PTA新投产装置的支撑"

　　（一）PX供应预计小幅提升

　　10月国内PX产量为296万吨，环比增长3.86%，国内PX装置负荷处于缓慢提升状态，截止至10月27日国内PX负荷约78.1%，处于年内以及历年同期均处于偏高位置，预计11月PX产量继续小幅提升。

　　数据来源：上海钢联、徽商期货研究所

　　（二）投产空窗期支撑PX利润长期偏强

　　随着炼化一体化项目的审批与投建更加谨慎，PX新产能的增长速度已经开始明显放缓，下游PTA新产能还有1-2年的集中投放期，而聚酯产业直接面临全球经济增速放缓的压力，聚酯新装置投产在2023 年起已经显得较为保守。PX新增产能大多跟随一体化项目进行，未来2年PX新投产产能750万吨，而PTA在2025年前仍需要面临产能的集中投放，共计约1750万吨，折合对PX的需求约1146万吨，长期看PX产能较PTA偏紧张。PX2405合约处于PX投产的空窗期，而PTA05合约对应了逸盛海南250万吨、宁波台化150万吨、仪征化纤300万吨，共计700万吨的投产，折合对PX需求约458万吨，PX供需虽短期宽松，但中长期仍偏紧，PX的利润并不会过多流向PTA。

　　数据来源：公开资料整理

　　"四、超预期检修未能支撑PTA价格"

　　（一）低加工费导致PTA计划外检修增加

　　由于PTA新装置投产的不断落地，PTA供应量接连打破历史高位，10月PTA产量为560万吨，首次从高位回落，环比下降2%左右。由于低加工费的压制，工厂计划外检修增加，截至10月27日PTA开工率下降至78.30%，开工率处于中性偏低位置，11月继续调降能力有限，并且需关注逸盛海南250万吨新装置近期投产进度。

　　近期计划外检修接连传出，某大厂检修时间较长，暂不确定开车时间，计划减少11月30%的合约供应，另一大厂计划减少对外贸易量。虽PTA检修量超预期，但似乎并不能给与PTA过多的单边驱动，虽使PTA加工费小幅修复，但也导致PX需求减弱，导致PX利润继续走弱的确定性增加。目前来看，PX利润走弱的程度较PTA加工费修复的程度更大，故超预期检修并未支撑PTA的价格，PTA-PX的价差走阔后仍是逢高做空价差的思路。

　　数据来源：隆众资讯 徽商期货研究所

　　（二）需求旺季末期，市场信心不佳

　　下游需求方面，PTA的直接下游是聚酯，所以聚酯行业的运行情况会影响到对PTA的需求量，进而影响对PX的需求。亚运会后聚酯负荷提升至89%左右，仍保持较高位置，10月聚酯产量为595万吨，预计11月聚酯产量开始出现季节性下滑。由于PTA投产后产能基数较大，供需差虽缩窄，但PTA在10月份仍小幅累库。目前处于聚酯需求旺季末期，终端纺织服装旺季临近结束，织造企业订单到位情况略有下滑，且对后续订单缺乏信心，市场对未来预期心态普遍偏悲观，预计需求存在下滑空间。

　　数据来源：隆众资讯 徽商期货研究所

　　（三）旺季结束后，聚酯产业链库存压力增大

　　截至2023年9月（数据公布较迟），国内PX月度库存为419万吨，环比下降4.34%，但处于历年高位。由于PTA开工保持偏低位置，PX自身开工率中性偏高，且有缓慢提升迹象，PX供需短期偏宽松，预计PX在10月、11月将小幅累库。

　　PTA工厂库存小幅度提升，截止至10月27号，PTA工厂周度库存为5.12天，增至阶段性高位，市场回归刚需，买盘情绪不佳。总库存同步累库，10月PTA总库存为391万吨，环比增加2%。由于PTA工厂检修增加，以及亚运会后聚酯负荷提升，累库幅度放缓，但已处于年内高位，预计检修结束后，11月总库存会进一步提升至400万吨左右。

　　传统旺季后，长丝库存见底回升，压力有所增加，数据显示，截至10月27日，江浙织机涤纶长丝FDY、DTY、POY库存天数分别约在21.00天、28.70天、16.80天。

　　数据来源：隆众资讯 徽商期货研究所

　　数据来源：隆众资讯 徽商期货研究所

　　（四）终端消费不佳

　　终端需求数据来看，9月纺织出口和国内服装零售表现仍不佳。截止至9月累计出口金额15599亿元（纺织纱线、织物及制品累计出口金额7115.7亿元，服装及衣着附件累计出口金额8484.2亿元），同比下降4.18%，海外需求延续回落，我国纺服出口依旧处于下行周期；国内方面好于海外，服装纺织零售同比增加，截止至8月国内服装鞋帽、针、纺织品类累计零售额8760亿元，同比增长10.60%，国内需求虽有恢复但表现并不及预期，难以有爆发性的增长。

　　"五、总结"

　　成本方面，受地缘政治影响，原油价格下跌后出现反弹，但在终端需求疲软，而供应在四季度维持正常水平的情况下，原油供需并未出现实质性利好，预计原油震荡运行，关注紧张局势是否进一步扩大。PX方面，目前汽油利润走弱，导致芳烃利润被压缩，PX下跌空间进一步打开，PTA超预期检修增加了PX利润走弱的确定性，长期看PX和PTA投产的错配对PX有所支撑，短空长多思路对待。PTA方面，虽短期供需好转，供需差缩窄，但由于PTA投产后产能基数较大，但预计PTA在检修结束后仍将小幅累库，目前PTA总库存约391万吨，预计将进一步提升，建议反弹沽空。跨品种方面，目前PTA2405合约盘面加工费约250元/吨，处于中性略高位置，可考虑背靠300元/吨做空PTA加工费。