7月至今，伴随着国内宏观政策陆续出台，同时煤炭原油等能源价格大幅上涨，大宗商品价格逐步企稳回升。对于黑色系，“金九银十”旺季临近，钢材市场需求边际转好，而供应端平控政策仍未具体落地，供需格局持续优化对黑色系品种支撑走强。分品种看，上游以煤焦为首的原料端强势领涨，近两月以来焦煤涨幅超30%，双硅紧随其后，涨幅分别为9%和4.5%；但下游成材走势偏弱，始终窄幅震荡。

　　黑色系品种价格走势分化，主要还是受到供应端偏强带动。最新一期的铁水日均产量248万吨，较7月初增幅1.6%，已处于近三年同期高位水平；短流程开工率52.3%，近两月也维持低位回升态势。钢厂开工率和产量回升也带动铁合金的采购积极性，8月钢厂铁合金库存天数年内首次回升，钢厂补库预期对现货市场形成较强提振。

　　供应方面，1-8月硅铁累计产量359万吨，同比-12%；硅锰产量累计751万吨，同比+16.8%。今年硅铁和锰硅产量表现分化，原因在于：成本端，随着今年煤电供应宽松，以及能耗等行政限产逐渐淡出，硅铁能源溢价大幅下修，成本支撑力度削弱使得年内价格跌幅要大于锰硅；需求端，硅铁下游领域分化，在经济形势向好时需求多点开花。但今年国内外下行压力骤增，硅铁下游消费齐降，远不及锰硅需求稳定。因此，硅铁价格弱势拖累厂家利润收窄，锰硅则受益于需求稳定和成本下移，厂家利润始终丰厚，这也致使双硅产量差异明显。以宁夏产区为例，截至9月上旬，硅铁和锰硅生产成本分别为6862元/吨和6492元/吨，较7月初变动分别为+5.6%、+1.1%；即期利润38元/吨和217元/吨，较7月初变动分别为-313元/吨、+187元/吨。

　　粗钢作为铁合金最主要下游，受地产下行拖累，今年以来钢价走势低迷，也拖累钢厂对铁合金的采购补库力度。据统计局数据，今年1-7月国内粗钢产量共计6.2亿吨，同比+2.8%。从高频的铁水产量和长短流程产能利用率看，7月至今钢厂生产积极性环比回升，一方面是季节性淡旺季因素需求边际好转；另一方面则是粗钢平控不及预期，钢厂利润虽低但主动减产不多，铁水产量持续攀升带动炉料端需求旺盛。8月钢厂铁合金库存天数年内首次止降回升，补库意愿增强。不过今年以来，钢厂利润始终微薄，随着9月钢招落地，节前补库逻辑或告一段落，钢厂原料低库运行将成为常态，后续改善力度不宜预期过高。

　　成本端，7月全国原煤产量3.78亿吨，增速较6月收窄2.4个百分点；7月日均原煤产量1218万吨，创下去年11月以来的新低，减量明显。进口方面，8月煤及褐煤进口量4433万吨，增速环比收窄16个百分点。下游方面，7月全社会用电量8888亿千瓦时，环比增长14.7%；7月火电发电量5997亿千瓦时，环比增长14.7%。7-8月份煤炭总供应维持增长态势，但增幅较二季度明显放缓；但需求受电煤夏季高温旺季带动增幅较大，煤炭供需格局持续修复，价格持续反弹。此外，海外原油天然气等价格上涨，凸显全球能源供应链脆弱，进而带动国内煤炭价格走势坚挺。中长期看，国内保供+国内进口增长趋势下，煤炭供应宽松格局难改。短期合金成本仍有支撑，但要持续关注煤炭下游非电行业的需求改善力度。

　　总的来说，随着铁合金价格反弹，行业期现利润均有回升，盘面更是时常给出升水保值机会，在目前经济弱现实背景下，势必带动厂家供应意愿增强，四季度产量环比将有明显回升。但年末需求却有平控+采暖季限产预期压制，宏观预期趋暖但政策兑现仍需验证，年末合金供需格局大概率宽松。因此四季度基本面不宜过分乐观，建议合金企业反弹保值思路不变。但目前涨势仍未宣告终结，煤电成本依旧坚挺，盘面偏强对现货亦有带动，建议产业结合期现基差把握保值节奏。硅铁主力合约关注前高附近压力；锰硅走势稍强，上方压力暂看7300-7400。套利方面，前期空硅铁-多锰硅离场观望，等待后续反弹机会。

　　风险点：粗钢平控执行/产区能耗政策/宏观及地产政策/煤炭供应恢复