8月双焦陷入宽幅震荡格局，波动率明显下滑，盘面在交易什么？旺季交易逻辑如何切换？

　　一

　　近期盘面在交易什么？

　　相比于3-5月的大跌行情与6-7月的上涨行情，8月双焦的行情变得不那么流畅了，进入了宽幅震荡期。以焦炭2401合约为例，8月焦炭01最高点2297.5，最低点2060.5，波动率11.5%，远低于3-5月的波动率47%和6-8月的波动率24%。

　　3-5月的大跌主要是由于旺季终端需求不及预期，需求负反馈逐步兑现，钢厂减产，原料让利；而6-7月则主要是宏观利好预期推升盘面上涨；8月盘面在交易什么呢？8月初至中旬，部分地区出台粗钢平控的文件，地产接连爆雷，宏观情绪转弱，双焦跟随板块震荡走弱，焦炭现货第五轮提涨也随之搁浅；但现实数据显示，钢厂减产力度不足，铁水不降反升，市场开始修正粗钢平控的预期，加之煤矿事故不断，安全检查升级，产地停产煤矿增加，双焦盘面大幅拉涨，大贴水基本得到修复，焦炭首轮提降也在焦企的抵触声中最终艰难落地；随着焦炭首轮提降落地，市场观望情绪加重，下游阶段性补库后对原料采购积极性减弱，加之盘面估值修复，上行动力减弱后双焦小幅回落。

　　二

　　当前基本面分析与旺季交易逻辑预判

　　1、供应端：供应收紧干扰未完全消除

　　目前，炼焦煤产地因事故停产煤矿尚未完全恢复生产，产地供应延续偏紧格局。从上周汾渭的数据来看，山西、陕西因安全事故停产煤矿增加，产量较前期下滑明显。不过，近日山西古交及灵石地区除事故煤矿外已陆续开始复产，未来区域供应紧张格局可能会有改善。

　　2、需求端：高铁水、下游低库存支撑双焦刚需

　　6月份至今，钢联统计的247家样本钢厂日均铁水产量始终保持在240万吨以上，而下游钢焦企业焦炭、焦煤的库存均在近几年最低位，低库存背景下阶段性集中补库极易放大需求价格弹性，这也是前期盘面拉涨的重要因素之一。

　　目前来看，这种高铁水、下游低库存的格局仍未得到扭转，只是在经过阶段性补库后，下游采购情绪逐步转弱，转为刚需采购为主。特别是近期钢价震荡偏弱，原料价格前期大幅上涨钢厂利润压缩明显，对焦炭采购积极性减弱。炼焦煤方面，随着焦炭首轮提降落地，市场情绪整体偏弱，焦企利润压缩，多数焦企回到盈亏平衡附近，虽然开工尚未出现下滑，但对炼焦煤亦是刚需采购为主，贸易商保持观望态度，煤矿订单情况一般，库存小幅累积。

　　3、当前盘面的支撑因素后期是否会弱化？旺季主要交易什么？

　　首先，炼焦煤产地供应端的扰动在不发生新的安全事故的情况下预计会逐步弱化，加上进口煤的大量补充，后期炼焦煤供应端的支撑或转化为压力。在保供大背景下，安全检查并不能一刀切，整改到位的煤矿会逐步恢复正常生产。进口方面，前7月我国进口炼焦煤数量累计同比增加62.43%，增量主要来源于蒙煤、俄煤，尤其是蒙煤。目前甘其毛都口岸蒙煤通车数日均在1100车以上，保持高位，下半年仍有增量预期。

　　其次，高铁水的情况恐不可持续。近期钢材价格承压，原料价格下降不明显，钢厂利润压缩情况下，即使粗钢平控执行后移，铁水恐难持续保持高位，特别是旺季开始后，若终端需求承接不了目前的高供应，则钢厂也可能自发减产，原料仍有跟随铁水走弱的风险。

　　最后，旺季盘面交易逻辑将回归到终端需求的兑现上来。9月是传统的“金九银十”需求旺季的开端，现实驱动在交易逻辑中的占比将提高。今年“旺季不旺、淡季不淡”的规律大概率持续，除却地产的拖累外，制造业投资累计同比增速仍处在下行通道中，只是个别行业像汽车、白色家电等表现相对较好，钢材和汽车出口有一定支撑，市场尚可以期待的可能是依靠专项债发行拉动基建投资。笔者对秋季旺季终端需求的成色持保守态度。

　　三

　　后市展望

　　短期炼焦煤供应端扰动未除，高铁水继续支撑双焦刚需，双焦不具备大跌基础，在宏观利好的刺激下仍有可能上行。

　　但炼焦煤供应端扰动后期会逐步弱化，钢厂利润压缩下，即使粗钢平控执行后移，铁水恐难持续保持高位，双焦上方继续承压。9月盘面交易逻辑将回归到终端需求的兑现上来，今年“旺季不旺、淡季不淡”的规律大概率持续，双焦远月合约仍有逢高做空的机会。