铜价反弹乏力

　　观点：

　　市场对国内消费的乐观预期和美联储的降息预期均转弱，同时，国内电解铜去库速度放缓，宏观和基本面均难寻支持铜价大幅反弹的动因，故铜价运行重心将继续承压，反弹乏力，但弱美元和全球显性库存偏低的情况仍可给予下方一定支撑。

　　4月中下旬，沪铜主力合约从七万关口一路下滑至66000元/吨附近，伦铜（0-3）合约从9000美元/吨下挫至8500美元/吨，随后，沪、伦铜合约均进入短暂调整阶段。昨日午后交易时段，沪、伦铜合约重心再度下移。我们认为，铜价重心将继续承压运行，反弹乏力；若出现反弹，酌情分批建仓空单。

　　详细分析如下：

　　美联储或长时间保持高利率，国内经济景气度有所回落。上周，美联储议息会议维持加息25bp，符合市场预期，同时，主席鲍威尔表示感觉离利率终点越来越近，也许可以暂停加息，但再次否认近期可能降息。近期公布的4月美国就业市场数据亦增强了美联储或将长时间保持高利率的可能，并为6月美联储议息会议决议增添了更多的不确定性。此外，鲍威尔首谈美国经济走向，认为美国银行系统是健康且具有弹性的，并表示美国有可能避免经济衰退，即便衰退也可能是温和衰退。

　　从统计局公布的数据来看，一季度国内经济企稳回升，工业生产恢复偏慢，基建投资处于高位，房地产投资仍在收缩，服务业消费明显恢复，但整体需求的边际增量不足，出口存韧性，但仍有压力。4月官方制造业PMI重回荣枯线下方，亦表明国内经济虽进入修复期，但内生动力不足，仍需政策措施的加持，方能继续推进国内经济向既定目标发展。

　　海外矿供应继续释放，粗铜供应缓和。美洲的矿端扰动因素基本解决，港口运力亦逐步恢复，同时，泰克旗下位于智利的Quebrada Blanca二期项目（QB2）宣布投产出量，海外矿山的铜精矿增量继续释放，此外，一季度末CSPT小组召开2023年第一季度总经理办公会议并敲定二季度现货铜精矿采购指导加工费90美元/吨及9美分/磅，加之国内冶炼企业时值密集检修期，预计铜精矿加工费指数将延续小幅上修，矿供应量维持宽裕。

　　粗铜方面，截至5月初，国产（南方）粗铜加工费1300元/吨，进口粗铜加工费115美元/吨，均摆脱低位。年内，在疫情管控解除和铜价高位震荡的作用下，废铜产粗铜量增加，此外，部分废铜制杆企业因铜杆需求低、利润率低等情况，逐步转向生产阳极板，使得废铜流向冶炼端的比例提升。但二季度恰逢电解铜冶炼企业的密集检修期，外购粗铜生产的需求度提升，预计粗铜加工费上涨空间有限。

　　图1：进口铜精矿周度加工费指数

　　（单位：美元/吨）

　　数据来源（SMM）

　　图2：铜精矿进口量

　　数据来源（SMM）

　　图3： 电解铜产量（单位：万吨）

　　数据来源（SMM）

　　图4： 电解铜净进口量（单位：万吨）

　　数据来源（海关总署）

　　电解铜企业密集检修的影响低于预期。硫酸价格回落，但铜精矿加工费稳步回升，矿产铜冶炼利润维稳在千元/吨，利润端对电解铜企业的生产不构成拖累。电解铜新扩建项目持续推进，如大冶有色产量持续爬坡、烟台国润投产出量指日可待等。尽管5月有5家电解铜冶炼企业计划检修，6月有8家，但均集中在粗炼环节，考虑到粗铜供应有所缓和，故对电解铜的实际产量影响低于预期。预计5月电解铜月度产量约95.4万吨，6月产量约93万吨。

　　进口方面，据海关数据，2023年3月电解铜净进口量约19.29万吨。考虑到国内电解铜产量和库存均高于去年同期，且海外电解铜库存仍偏低，4月进口窗口始终关闭，预计电解铜月度净进口量约20万吨。

　　需求进入瓶颈期。二季度以来，铜加工企业的开工率多有不同程度的走弱。其中，铜管行业受益于家电板块的订单，排单量温和回落；铜板带行业的开工率上修属于季节性恢复；孱弱的铜价导致精废价差收窄，废铜制杆的分流影响转弱，但下游的畏跌情绪和终端需求不旺导致精铜制杆的开工率难涨；黄铜棒的阶段性积压订单已消化完毕，终端企业谨慎采购，部分铜棒企业的订单量已有下滑；海外需求下降将持续抑制铜材的出口订单。因此，国内电解铜消费进入瓶颈期，甚至可能出现小幅回落。

　　图5： 精铜制杆开工率

　　数据来源（SMM）

　　图6： 铜管开工率

　　数据来源（SMM）

　　图7： 黄铜棒开工率

　　数据来源（SMM）

　　图8： 铜板带开工率

　　数据来源（SMM）

　　图9： 铜箔开工率

　　数据来源（SMM）

　　图10： 废铜制杆开工率

　　数据来源（SMM）

　　国内去库速度放缓，全球库存仍不高。截至5月初，国内电解铜社会库存约16.7万吨，依然处于去库周期；保税区库存约14.3万吨；全球电解铜显性库存约37.4万吨，仍处于相对低位。展望二季度中下旬，密集检修期的实际影响有限，国内电解铜产量高企，而需求进入瓶颈期，国内去库幅度将继续放缓；欧美经济存隐忧，但尚未出现明显衰退，短期内全球电解铜库存偏低的局面难以扭转。

　　图11： 国内电解铜社会库存

　　数据来源（SMM）

　　图12： 全球电解铜显性库存（单位：吨）

　　综上所述，市场对国内消费的乐观预期和美联储的降息预期均转弱，同时，国内电解铜去库速度放缓，宏观和基本面均难寻支持铜价大幅反弹的动因，故铜价运行重心将继续承压，反弹乏力，但弱美元和全球显性库存偏低的情况仍可给予下方一定支撑。

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