豆油 · 报告摘要

　　3月初时受国际原油期货走低，国外银行业面临破产，外加美联储加息消息影响，豆油盘面持续下行；另一方面，巴西大豆上市带来季节性压力，巴西港口大豆报价下跌，豆油的价格持续下跌。

　　3月进入尾声时，美联储加息25个基点尘埃落定，欧美银行业危机担忧暂缓，外盘小幅回升，连带豆油盘面也有所上升，各地基差保持坚挺，整体价格有所增长，全国油厂开机率小幅下降，下游餐饮业和终端的消费还未恢复到正常水平，整体来看，还是处于供需两弱的局面，策略上，建议逢高做空09豆油。

　　风险提示：天气条件恶化，大豆减产预期增强；政策因素导致大豆进口低于预期等因素利多豆类市场。

　　策 略 跟 踪

　　POLICY LOGIC

　　01

　　全球大豆产量恢复不及预期

　　02

　　全球菜籽供需趋向宽松

　　03

　　国内油脂供应预增，基差分化

　　04

　　三大油脂之间的价差收窄

　　05

　　竞品油分析

　　06

　　交易策略

　　01

　　全球大豆产量恢复不及预期

　　一）民间机构对国际大豆的产量预估

　　阿根廷一季大豆基本定产。未来1周阿根廷降水出现好转，利于二季豆结荚结荚和灌浆。二季豆产量占阿根廷总产量的25%。预计阿根廷产量下滑就此打住。产量在2500至2900万吨之间。

　　巴西产量主流机构认为在1.52亿吨左右。阿根廷大豆产量已经下调至2500万吨。那么，全球期末库存重回1亿吨以下，大豆处于紧平衡。

　　二）美国农业部3月供需报告预估

　　2022/23年度全球大豆供需预测继续下调了产量、压榨和库存。全球大豆产量减少786万吨至3.7515亿吨，主要是由于阿根廷大豆预计减产800万吨导致。目前，阿根廷由于干旱高温天气，预测产量已经下调至3300万吨，同样，乌拉圭大豆产量预测也因为天气原因减产20万吨至210万吨。

　　全球大豆的消费预计会减少，总消费预计减少528万吨，其中压榨将减少386万吨，主要原因是中国大豆压榨速度比预期偏慢，同时阿根廷产量大幅减产。此外，由于马来西亚的棕榈油以及土耳其、俄罗斯和乌克兰的葵花籽油出货量增加，将抵消阿根廷植物油出口减少部分。

　　全球大豆的库存将减少200万吨至1亿吨。可以发现，主要是美国、巴西、阿根廷和巴拉圭大豆库存减少导致，中国大豆库存反而因消费减少有所增加，预计达到3428万吨。全球库销比已经处于低位，整体大豆供需仍处于紧平衡。

　　图1：全球大豆供需平衡表

　　图2：全球大豆产量预测

　　02

　　全球菜籽供需趋向宽松

　　在欧盟、加拿大、澳大利亚等菜籽主产国增产的背景下，2022/23年度全球菜籽供应将趋向宽松，USDA3月供需报告再次上调全球菜籽产量预期至8631万吨，同比增产1600万吨。其中，加拿大菜籽产量预计在1850万吨左右，出口量将增加至880万吨。而在中加关系缓和的条件下，2022年10月至今年1月加拿大对我国菜籽出口量累计达215.43万吨，同比增加224%。中国粮油商务网数据显示，预计2023年1-5月我国菜籽累计进口量将达255万吨；截止第13周国内油厂进口菜籽库存量为27.6万吨，同比增加67%。

　　图3：全球菜籽平衡图表-加拿大菜籽平衡图表

　　03

　　国内油脂供应预增，基差分化

　　一）棕榈油和菜籽进口大增，大豆进口微增

　　在国内大豆、菜籽、棕油等进口增加的预期下，预计2季度国内油脂供应趋增。海关数据显示今年1-3月我国大豆累计进口2011万吨，同比增加1%，而粮油商务网预计4-5月份我国大豆进口量分别为850和900万吨，后期国内大豆供应趋增。菜籽方面，预计今年1-5月我国菜籽进口量将达255万吨，高于去年全年的进口总量。油脂方面，海关数据显示今年1-2月我国食用植物油累计进口138.1万吨，同比增加86.8%；此外，预计今年1-5月我国棕油累计进口量近160万吨，同比增加218%。因此，在大豆、菜籽、油脂等进口增加的预期下，预计2季度国内油脂供应趋增，油脂基差或维持弱势。

　　二）豆油和菜油基差分化明显

　　① 豆油由于整体处在短期供应偏紧，远端偏宽松的格局下，价格运行的趋势随宏观以及油品价差的变化而波动。

　　豆油现货价格偏高，基差偏高，整体估值偏高，主要原因是进口大豆成本价格高，进口成本下降传导慢，而国内豆油消费正在持续的好转，延缓了豆油现货下跌速度，2023年1-3月，压榨豆油370万吨，消费387万吨，消费量同比增加80万吨，豆油港口的库存也是维持低位。

　　图4：豆油消费和基差图表

　　预计5月中旬豆油供应将会逐步开始改善，基于未来巴西大豆的批量到港，整体的供应预期较宽松。短期抛储的量与节奏将会限制整体的涨幅以及基差的走势。

　　② 受到供应宽松的影响，菜油基差继续走低。现华东报价05+120左右，目前菜油基差已经跌破2020年基差区间，估值的泡沫已经挤压，现货压榨利润已经进入亏损区间，菜油的消费在好转，局部地区毛菜价格已经低于四级豆油价格，预计菜油后续不会领跌油脂，而是跟随豆油走势，与豆油争抢市场。

　　图5：菜油消费和基差图表

　　04

　　三大油脂之间的价差收窄

　　供需决定价格，价格结构往往也反应着供需的变化。菜油2305合约的基差自2023年1月中旬的高点2400持续回落，至2023年3月31日菜油2305合约的基差已降至480，降幅近80%。此轮菜油基差的回落主要是以现货价格的下跌实现的，在23年1月和2月期间菜油期价跌幅较小、3月宏观催化加速下跌，这说明此期间菜油的现货供应是明显回升的，而期货价格则受市场预期或原油的影响表现为加速探底的过程。

　　2023年以来菜油与豆油、棕油价差持续走弱，这也表明菜油供需相对豆油和棕油是相对偏弱的。菜油方面，除2022年11月以来我国菜籽进口量明显增加以外，此期间我国菜油进口量也环比大幅增加，海关数据显示2022年11至23年2月累计进口菜油56万吨，同比增加48%。因此，在菜油供应回升明显、南美天气炒作和棕油减产季的背景下，2022年12月以来菜油与豆油、棕油的价差不断缩小。其中，菜棕价差自2022年12月的2500左右回落至3月初的1600附近，回落幅达36%；菜豆价差自2022年12月的1800左右回落至4月初的-100附近。

　　图6：菜油和豆油的价差走势图

　　05

　　竞品油分析

　　棕榈油库存依然较高，但进口利润倒挂，国内陆续洗船，且 4-6 月买船量不多，国际FOB豆棕价差已经缩到7美元附近，因此预计棕榈油相对偏强，对豆油提振作用有限。

　　06

　　交易策略

　　3月前期因宏观经济的悲观情绪影响，油脂走低，后因大豆到港延迟，供应相对偏紧等提振，盘面有所好转，预计5月巴西大豆不断出港后供应将逐步宽松，国际的豆油的供应将会不断的提升，菜油近端宽松的格局仍未改，棕榈油即将进入增产季，整体认为5月交割之后油脂的驱动整体偏空，建议背靠8200-8400元布局09豆油空单。