肿瘤医疗服务龙头企业，商业版图持续扩张

海吉亚医疗是国内最大的民营肿瘤医疗服务供应商，公司以放疗设备起家，逐渐转型至医疗服务领域。

目前公司经过十余年发展，截止 2022 财年，已经形成覆盖 20个省共 51 个城市的医院网络，在肿瘤医疗服务领域已经构建起较深的护城河。

由设备切入医疗服务，内生+外延扩张模式持续被验证发韧于立体定向放疗设备，构筑坚实的上游放疗设备生产及服务竞争壁垒。

2009 年，公司创始人朱义文先生收购伽玛星科技 95%股权，该公司是立体定向放疗设备的制造商及知识产权拥有人，收购完成后公司拥有垂直一体化赋能下游医疗机构的能力。

凭借此优势，公司自 2021 年起开始与医院合作提供放疗中心服务，包括：

1）提供放疗中心咨询服务；

2）授权使用专利立体定向放疗设备以及在放疗中心使用；

3）就专利立体定向放疗设备提供相关维护和技术支持服务，在合作过程中提升了服务能力，同时对当地市场有更加深刻的理解，为后续扩大医院服务网络及自建医院网络奠定了基础。

陀螺刀：新一代全数字化伽玛刀，产品力优势明显。陀螺旋转式钴 60 立体定向放射治疗系统（俗称“陀螺刀”） 肿瘤放疗技术，精确放疗，放疗技术与国际同步。

1）陀螺刀集直线加速器和伽马刀等放疗设备的优点于一身，由于特殊的专利技术应用，放疗增益比高达 550:1。对于实体肿瘤完全能够在保护正常组织的前提下给予足够的剂量，彻底杀灭肿瘤细胞，避免手术后的血道转移和化疗后造成的耐药性导致的扩散转移，因而陀螺刀能够实现对局部实体肿瘤病灶完全控制的治疗目的；

2）患者感受较其他放疗设备舒适，安全性高。陀螺刀不开刀、不出血、不需麻醉，治疗在患者清醒无痛情况下舒适进行。不受年龄高低、身体状况及心脏病、高血压、糖尿病等影响。

治疗全过程由计算机控制，精确、安全。公司在设备端具有专业的技术研发团队，具有天然的成本优势和技术支持优势，我们认为，公司独有的放疗设备陀螺刀及其产品竞争优势是前期低线城市放疗中心业务顺利发展的核心，这种优势也将在后续公司医院网络版图扩张中对其进行赋能，产业链上的协同有望持续筑高公司竞争壁垒。

下游医院网络内生+外延扩张模式的持续被市场验证。公司于 2012 年开始正式切入医疗服务领域（单县海吉亚成立），首家自建以肿瘤医疗服务为特色的综合性质医疗机构单县海吉亚医院于 2016 年 5 月开始运营，2018 年重庆海吉亚与菏泽海吉亚医院投入运营，2022 年聊城海吉亚投入运营，同时在 2015 年至 2021 年先后共收购 6家医院，并实现存量医院与并购医院业绩的持续双增，自建+并购扩张模式下业绩端高增长持续兑现。

股权结构集中，核心管理层产业背景深厚公司股权结构清晰，员工持股平台助力人才集聚与培养，形成良性循环。公司创始人兼控股股东为朱义文和朱剑乔，两者为父女关系，且为一致行动人，直接持股比例为 43.96%。较为集中的持股比例在公司发展前期可以有效助力公司战略决策的高效执行。

公司于 2018 年推行了医院合伙人计划和员工持股平台，并于 2021 年 11 月授予 567 名员工期权，极大提高了员工留存率。

核心管理层产业背景深厚，放疗设备、临床、医院管理全覆盖。集团创始人具有深厚的临床背景，朱义文先生为资深医师，曾任中华医学会江苏分会第九届放射肿瘤治疗专科学会员，拥有约 30 年临床经验，先后在徐州医科大学附属医院担任伽马刀中心主任以及神经外科及医务科副主任，以及中国人民解放军第四五五医院肿瘤放疗中心主任及全军胸部肿瘤中心副主任。

程欢欢女士参与制定集团发展策略及监督策略目标执行，具备丰富的收购办院经验；任爱先生负责集团日常营运及管理、投资及融资、供应链管理及人力资源，先后就职于国内外的大型企业集团，负责投资并购、投后管理的相关事宜；研发总监张文山先生 2007 年就加入了伽玛星，对放疗设备的原理、创新需求、市场需求等均有深入的理解。公司其他的管理人员，也均有丰富的医院管理、投资并购、市场拓展等经验，这为公司的成长奠定了坚实的基础。

我们认为，核心管理层深厚的产业背景极大提高公司决策的胜率及政策落地的执行力，公司至今聚集低线城市，走差异化竞争的战略决策所取得的成就充分验证了核心管理层的战略眼光。

医院网络不断扩大，龙头地位持续稳固

截止 2022 年年度报告期止，公司业务网络覆盖 20 个省市，51 个城市，公司业务版图持续扩张，市占率持续提升。相较 2022 年中期报告，下半年公司业务网络覆盖省份新增 5 个，覆盖城市新增 25 个，公司业务版图持续扩大。自 2009 年开展业务以来，公司通过内生性增长、战略收购及与医院合作伙伴合作，建立覆盖全国以肿瘤科为核心的医院及放疗中心网络。

公司业务条线基本触达全国各地，我们认为，

1）更大范围的区域覆盖有助于公司了解业务区域内的竞争格局，为后续是否切入提供更直观的战略指引；

2）外延并购是公司持续发展的方式之一，更大的业务版图覆盖有助力公司发掘出更体质的并购标的，业务版图的扩大与公司持续规模提升具有相辅相成之关系。

公司床位数持续稳步增长，规模效应优势有望近一步巩固。

1）内生：

①公司二期项目主要为重庆海吉亚、单县海吉亚、成武海吉亚与开远解化医院二期项目，四家存量医院预计共计贡献床位数在 2500 张左右。

②公司新建项目德州海吉亚、无锡海吉亚、常熟海吉亚、安阳海吉亚与龙岩海吉亚共五家预计在 2024-2025 年间有望贡献床位增长数达 4400 张左右，极大拓展公司业绩增长上限；

2）外延：

2022 年 12 月12 日公司发布公告，公司或收购长三角区域某二级甲等综合医院，收购落地后该机构将成为公司在长三角区域内第四家医疗机构，有望与苏州沧浪医院、苏州永鼎医院及无锡海吉亚医院形成协同效应，进一步加强公司在长三角区域影响力。

根据公司规划，2022-2024 三年间收购医院床位规模将超过 1500 张，我们认为，截止 2024年，公司床位突破 12000 张可行性较强，届时集团标准化管理下的规模效应有望实现进一步强化。

内生项目稳健推进，进度符合预期。

1）截止 2023 年 2 月底，聊城海吉亚与重庆海吉亚二期均已进入开业运营状态，新增床位数共 1800 张，根据我们统计，公司目前开放床位数在 6500 张左右。

2）其他处于推进中的内生项目多数进入施工建设阶段，我们认为，整体推进进度符合预期，在公告披露时间内开业运营可期。

区域内自有医院单床产出水平受区域内人均可支配收入水平、区域 GDP 水平及常住人口数等多因素共同影响。自有医院所在区域经济发展程度不一，对比当地最大公立医疗机构单床产出水平，我们认为公司多数医院仍具有较大提升空间，尤其是在苏州与重庆等经济发展程度高的城市，公司旗下医院单床产出水平有望随着品牌力的提升持续保持快速增长趋势。

公司旗下多家医院床位数达到三级医院标准，品牌效应或随医院扩容实现加速提升。

501 张及以上床位数是三级医院评审的硬性指标，同时根据技术力量、设备条件、人员结构、科研水平等划分为甲、乙、丙三等，公司旗下单县海吉亚、重庆海吉亚、聊城海吉亚、龙岩博爱、成武海吉亚（二期投用后）、苏州永鼎、贺州广济（已经三级）共计 7 家机构均达到 500 张以上床位规模，且均配有公司独有专利技术的立体定向放疗设备陀螺刀，我们认为，

1）并购医疗机构随着整合深度推进，有望实现直线加速器全配，进一步丰富海吉亚肿瘤特色与治疗能力；

2）公司旗下多数医疗机构有冲击三级医疗机构的可能，随着二期项目开业运营、医师资源持续丰富，公司旗下多数医院有望实现二级向三级的跨越，届时公司的品牌效应、获客能力、获医能力均将实现巨大跨越。

数据来源：公司公告，**证券