作者：张圣涵/F3022628、Z0014427/

　　一德期货有色金属分析师

　　节后锌价回落，但整体还是延续高位震荡走势。市场对锌的预期是供需双旺，年报中我们提到2023年无论是矿山还是冶炼，我们都基本确定是个供应恢复的过程。原料端的过剩为冶炼厂提供了良好的利润，矿端-冶炼的传导效应增强。目前的相对不确定性主要来自于海外炼厂的复产进度。2023年电价已不是影响海外炼厂生产的主要因素，前期受高电价停产的企业复产的可能性较大，但由于天然气价格的高波动性，当下难以准确测算具体复产时点及规模。因此对于海外供应情况需要重点关注海外加工费的情况。而需求端来看，2023年海外市场对需求的预期转向悲观，全球主要经济体先后进入加息周期后，2023年海外经济下滑压力较大。而国内受益于后疫情时代政府对于经济的强刺激，地产和基建共同发力，我们对于国内消费的复苏预期也较为乐观。但中长期背景下，需求的拉动作用是否会持续？未来3年锌的需求版块对锌价的刺激作用是否会明显？供需平衡表下在供应相对确定的情况下，本文我们主要对未来锌消费情况做细化评估。

　　从锌的初端消费结构来看，占比最高的是镀锌，约占整体的64%，其次是锌压铸合金，占比18%，然后是铜合金、锌盐等。从终端消费来看，基建占比31%，其次是房地产占比24%，两者整体耗锌量超过50%，对锌的需求波动起到至关重要的作用。其余部分则是交通工具、家电等。

　　虽然基建在终端消费的占比更高，但从周期轮动对锌需求和价格的影响来看，房地产上行的带动作用较为明显，而基建主要是起到稳定和托底的作用。

　　从房地产的影响来看，房地产的前后周期对锌均有较强的带动作用。其中新开工面积的增加带动效应最强，竣工端次之。镀锌板作为建筑用材中耗锌较大的分项，其产量增速和新开工面积增速以及竣工面积增速之间保持了较强同步性。

　　2022年，全国房地产开发投资132895亿元，比上年下降10.0%。房屋新开工面积120587万平方米，下降39.4%。房屋竣工面积86222万平方米，下降15.0%。当前由于商品房销售累计持续负增长，导致施工、竣工增速降幅加大，在商品房销售增长不断下滑的背景下，开发商销售回款压力增大，房企信用风险接连曝出，“保交楼”压力抑制了居民购房意愿，进而新开工投资增长大幅回落，由此使得房地产投资连续两年的大幅下滑。

　　近期房地产市场政策频频回暖。“三支箭”政策(信贷、债券、股权的融资支持)落地缓解优质房地产企业的流动性风险。许多房企通过债务展期的方式渡过难关。房地产融资政策不断回暖，供给端环境改善将推进施工、竣工见底回升，2023年在低利率及疫情优化预期改善双重带动下，商品房销售降幅收窄呈弱修复。2023年地产行业对全年经济拖累将明显减轻。但在杠杆的约束下尚难以形成明显的正向拉动作用。在低基数下，房地产开发投资增速有望改善至-3%水平。销售、竣工乐观的话可以回正，新开工可能还得滞后，预计延续负増长并且难超-5%。

　　根据评估，新开工面积中单位用锌量约5.5吨/万平米，竣工面积中单位用锌量约4.5吨/万平米。因此我们预估2023年房地产总耗锌量约在102万吨，并且以中性的思路预估到2025年房地产用锌量如下表所示。

　　从基建的影响来看，我们将基建分为传统基建和新基建。新基建主要包括5G、特高压、城际高速铁路和城市轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能以及工业互联网七大领域。相对于传统基建，新基建项目对有色金属的需求更高，但是对于锌来说，涉及的项目影响主要来自于特高压。2022年特高压项目锌消耗量约为2.41万吨，占到锌年消费量的0.43%，且直到2025年，年度耗锌量占比都不超过1%。由此看来新基建对于锌需求的拉动十分有限，而传统基建对镀锌的需求有明显放大作用。2017年之后基建增速对镀锌板产量的增速带动约有1.5倍左右。基建投资增速上行支撑了锌锭库存的去化。2022年我国在面对房地产严峻的形势下，加大了对基础设施建设方面的投资力度。据统计，2022年全国固定资产投资(不含农户)572138亿元，比上年增长5.1%。其中基础设施投资增长9.4%。正是由于基础设施方面的对冲作用，才有效的缓解了房地产负增长对经济及相关商品消费的负面影响。2023年随着房地产市场拖累的减缓，传统基建投资或有所收敛，对锌的需求拉动或低于2022年。

　　汽车方面，据中国汽车工业协会统计分析，2022年，乘用车市场在购置税减半等促消费政策拉动下，加之新能源汽车持续保持高速增长，汽车出口势头良好，带动乘用车市场自6月份以来保持较快增长，为汽车销量实现增长贡献重要力量。2022年，乘用车产销分别完成2383.6万辆和2356.3万辆，同比增长11.2%和9.5%，增速高于行业总体。而2022年商用车产销分别完成318.5万辆和330万辆，同比分别下降31.9%和31.2%，呈现两位数下滑。未来3年我们对于传统汽车总产量的增速我们给出了2-2.5%这个区间，针对于传统汽车未来对锌的消费带动，根据不同车型耗锌量的统计，如下表所示。

　　综上，根据前三大锌消费占比的统计，我们对未来3年锌下游消费做了总体评估，2023年我们对于锌的消费增速给出了2.1%的水平。

　　未来3年我们预计锌的下游消费对锌价整体的拉动作用相对稳定并且有限。锌市的供需平衡偏向于过剩，锌矿与锌锭均有一定程度的累库，加上宏观大背景下经济整体还是个缓慢复苏的阶段，内外盘锌价或将整体下移，单边建议逢高布局空单。而对于需求的恢复，我们更倾向于国内的复苏强于海外，内强外弱进一步显现，由此带动沪伦比值回升，因此我们更关注内外盘的反套策略。同时在短期低库存的背景下我们依旧要警惕结构性的近月高升水，把握好阶段性的跨期正套机会。

　　审核：王伟伟/F0257412、Z0001897/

　　报告制作日期：2023年1月30日"