撰写日期：2022年11月6日

　　本周海外市场风险偏好多次翻转，市场主要还是围绕美联储未来加息预期的变化而变化，美元也因此而波动加大，进而左右市场风险偏好。首先在11月3日美联储议息会议前，市场存在一定分歧，普遍偏谨慎，美元以及美债收益率偏震荡。而随着美联储宣布议息决议以及联储主席鲍威尔发表讲话，市场风险偏好波动明显加大，美股、美元、美债收益率以及黄金等大类资产一波三折。最终受到联储似乎更加关注加息终点更高、持续更久而对于未来或讨论放缓加息仍有较大不确定的鹰派态度影响，美元、美债收益率大幅走强，美股、黄金大幅走弱。其次，周五公布11月联储议息会议后的第一个非农数据，最新非农数据显示，10月份非农就业人数新增26.1万人，前值31.5万人；失业率超预期反弹至3.7%，结合此前公布的美国其他就业数据均出现了一定的走弱迹象，短期市场对于美国就业数据开始转弱，而失业率触底回升态势逐渐明朗，未来加息放缓的预期明显升温、当前已经处于加息尾，进而市场认为美元可能触顶。非农数据公布后，我们看到美股大幅上涨，美元指数大幅下跌，黄金大幅反弹；美联储加息预期整体小幅降温。

　　对于本次美联储议息会议，“更高”、“更久”占据主导，未来“放缓”加息仍存较大不确定性，对于停止加息以及降息更是遥遥无期。

　　（1）北京时间2022年11月3日凌晨，美联储公布加息75bp的利率决议，连续四次加息75BP，显示货币紧缩的急迫性。这一节奏符合美联储官员前期的引导，以及近两周CME利率期货市场的预期。同时，为配合新的联邦基金利率区间，美联储同时上调了其他多个政策利率：

　　缩表方面，美联储维持已经实施的缩表节奏，即每月被动缩减600亿美元国债和350亿美元机构债券和MBS。

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　　（2）市场表现：市场表现可谓是一波三折。先是会议如期加息75BP，并新增前瞻指引，提到货币政策对经济和通胀的滞后影响，市场短暂交易未来加息速度放缓以及利空兑现，美元、美债收益率大幅走弱，美股以及黄金等冲高。不过此后鲍威尔新闻发布会上“加息的终点利率水平将高于此前的预期”“现在考虑或谈论暂停加息还为时过早”的言论使得市场的鸽派预期破灭，美股以及黄金转跌，美元以及美债收益率V型反转。

　　（3）由于此次会议没有经济数据预测和点阵图更新，市场只能从会议声明与鲍威尔的发言中寻找蛛丝马迹。从结果上来看，此次信号明显偏鹰，整体传递了加息终点更高、持续更久、未来或讨论放缓加息的三重信息；但目前看美联储更加关注前两者，因此市场需要先让位于更高的利率才能考虑后续的退坡。鲍威尔认为，在货币紧缩政策上美联储“还有一段路要走”，并且他强调终端利率水平将高于此前预期，“我们可能最终会加息至高于我们在9月会议上预期的水平。”今年9月公布的点阵图中暗示本轮加息周期的终点在4.6%左右的水平，但鲍威尔今天的表态明示，这个水平已经无法满足美联储官员们的预期了。而更加芝商所的“美联储观察”工具也显示，联邦基金利率有很大概率将被提升至5%-5.25%，这意味着该行还需要在目前的基础上再加息125个基点。市场普遍预期未来三次议息会议还会分别加息50、50和25BP。未来美联储加息路径仍存在较大不确定性，12月加息50BP或75BP都是可能选。

　　（4）总体而言，依旧不要低迷美联储抗通胀的决心。由于本轮通胀联储的响应已晚，劳动力市场和服务业造成的通胀粘性下，不宜低估联储鹰派持续的风险。美联储12月放缓加息是大概率的，但是美联储放缓加息并不等于停止加息，似乎是在“以速度换空间”，更慢的加息速度可能会带来更长的加息周期以及更高的加息高度。不要低估通胀的韧性，也不要低估美联储加息的决心，市场不应过分期待美联储会迅速转向。观察联储态度转松的先决条件，仍然需要看到劳动力市场的疲软、通胀尤其是需求的超预期下行和供给的好转、或者由于过度收紧导致金融风险暴露。后期重要关注几个事件：国会中期选举（11/8）、美国10月CPI（11/10）、美联储12月议息会议（12/15）。

　　对于国内而言，尽管周一公布10月PMI数据超预期回落，主要受到疫情的扰动，供需两端均构成较大拖累。当天市场风险偏好走弱，国内权益市场以及商品均普跌，债市明显走强。不过周二开始，关于即将放松疫情管控的传言不断，官方也未给与否定，市场乐观情绪占据主导，更是没有收到海外央行鹰派加息的影响，走出了相对独立的行情，其中上证指数更是从近期的低点2885一路反弹至近半个月新高的3080点。

　　对于近期防疫政策，除了市场的各种传言，各地的政策也出现了一定的松动，比如：1、11月1日起，在贵广高铁、南广铁路、益湛铁路等41个车站乘坐火车的旅客（进京除外），不再需要查验核酸检测阴性证明。但进京旅客，须持北京健康宝绿码和48小时内核酸检测阴性证明，方可进站乘车。其他旅客，需出示健康码绿码、测温进站。2、安徽省合肥新桥机场10月31日公告：乘坐飞机离港不再检查核酸检测报告。3、2022年11月1日，贵阳市常态化检测有新变化，除部分风险人员可进行免费核酸检测，其他群众需要按照“愿检尽检”原则，进行自费检测。4、毕节市下属的织金县，湖南岳阳市部分区域、四川宜宾下属的多个县区、甘肃陇南、酒泉下属的部分县区一级广东惠州下属部分区镇都将对核酸检测开始收费。对于未来防疫政策的放松，似乎是人心所向、大势所趋。

　　从周末每月一度的联防联控机制发布会发布的消息来看，对于有些地方的放松管控，国家层面没有给与发抖，基本也是给予了默认。从这点看国家防疫政策可能已经出现拐点。

　　11月5日下午3点，国家卫健委在北京召开新闻发布会，“介绍科学精准做好疫情防控有关情况”。从会议的主题到会议强调的防疫方式到禁止的防控措施，以及把“层层加码、随意封控的一刀切防控定义成“形式主义、官僚主义”，对地方官员进行“依法依规严肃问责“，都昭示出历时三年的新冠防疫政策已经出现拐点。首先国家卫健委开始强调疫情防控要兼顾经济社会发展。此前，国家卫健委更多强调当地政府对疫情要”早发现、快处置、防外溢“，对于防疫政策是否会影响经济社会发展并无明确的关注，但这一次不同：国家卫健委新闻发言人米峰在发布会一开始就明确强调各地防疫措施“统筹疫情防控和经济社会发展”，把防疫措施是否会影响经济社会发展作为一项考量因素。要求防疫政策要“切实保障群众正常生产生活秩序，防止简单化、一刀切……”。

　　其次，“精准防控“得到国家卫健委层面的明确肯定。从2020年到现在，近三年的防疫过程中，各地措施差异很大，有初期倾向于一事一策、”精准防控“的上海，也有倾向于全面封控、一刀切的内地某些城市、地区，对于不同防控手段的得失，意见不一。但这次卫健委新闻发布会第一次明确提出要”科学精准做好疫情防控“。这是在国家层面对防疫政策措施的要求。最后，从问责防疫不力的官员到问责层层加码的官员，预示着防疫政策已经出现拐点。国家疾控局监督一司的官员对记者表示：防控简单化、一刀切、“层层加码”，严重违背了科学精准防控、高效统筹疫情防控和经济发展的要求，是严重的形式主义、官僚主义，必须坚决果断、科学精准做好当前的疫情防控工作，坚决清理和制止各种形式的简单化、一刀切和“层层加码”行为，有关部门将及时通报并督促整改，整改不到位、不落实的，依法依规严肃问责。

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　　01

　　静待经济数据指引，短期债市情绪偏弱，中期维持看多

　　本周债市走势基本是上周的镜像，主导因素仍然是风险偏好，防疫政策变化的预期驱动风险偏好抬升，进而导致债市走弱，股债“跷跷板”特征显著。具体而言，周一PMI数据不及预期，防疫形势趋于严峻也打压风险偏好，尽管资金面紧张，但债市仍然走强。周二A股大涨，风险偏好抬升利空债市。周三防疫政策预期变化继续驱动A股走牛，联储加息在即也构成一定利空。周四，资金面转松、A股涨势放缓导致债市情绪转暖。周五，市场风险偏好再度大幅抬升，防疫形势预期变化驱动A股大涨。全周十年国债活跃券220017累计上行4.75 bp，十年国开活跃券220215累计上行2.8bp。

　　盘面上看，本周国债期货冲高回落，调整幅度较大。尽管进入月初，银行体系资金利率边际下行，但是在频繁的疫情防控放松等方面的传闻影响下，市场风险偏好名下提升，本周权益市场大幅走强，股债跷跷板再现，债市各品种收益率明显上行，对应国债期货震荡大幅走弱。基本面来看，月初公布10月制造业PMI为49.2再度低于荣枯线，且低于市场预期。PMI数据主要受疫情等影响，本月供需两端均出现明显回落，带动制造业PMI重回景气收缩区间。疫情防控没有明显放松的背景下，4季度大概率将呈现出“内需仍然偏弱+外需加速下行”的经济组合，基本面偏弱对债市仍有支撑。后期来看，疫情扰动以及地产缺席下，结合已经公布的10月PMI以及高频经济显示，经济大概率延续弱修复的格局且弱于季节性，未来流动性环境宽松大概率延续，宽信用可能仍然面临重重阻碍，利率仍将继续下行，对应国债期货我们依旧比较乐观。整体看，经济弱复苏下，宽信用仍需推进，宽松的货币政治不会缺席，后期降准、降息仍可以期待。操作上建议逢回调继续做多。关注疫情防控方面的政策。

　　02

　　鲍威尔延续鹰派基调，金价震荡偏弱

　　盘面上看，本周内外盘金价延续弱势。本周先是周四美联储如期加息75BP以及新闻发布会上鲍威尔讲话明显偏鹰，联储对于加息的更高、更久以及放缓的态度明显更偏向前两者。叠加周五英国央行加息75BP，市场对于其陷入衰退的预期升温，推升美元明显走强。受此影响，短期金价明显承压。整体看，联储的态度偏鹰，称没有迹象表明通货膨胀正在下降，并强调加息远未结束，这意味着对于12月加息放缓并非确定性事件，市场对其预期会产生摇摆。不过周五公布非农数据带来利好，失业率超预期反弹，短期利好金价，周五夜盘金价大幅反弹。从黄金持仓看，昨日全球最大的黄金 SPDR ETF 维系在919.12吨，本周以来已减仓3.47吨，投资情绪继续走弱。后期在未看到美国实际利率出现“触顶”迹象之前，“抄底”黄金性价比不高。中期在欧美经济大概率陷入衰退的背景下维持看多观点。

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　　03

　　消息影响市场小幅回弹，追涨资金不足预计维持震荡

　　当前市场的回弹主要原因还是来自于FY相关传闻的影响，自周一开始，相关传闻喋喋不休，虽然部分已经得到辟谣，但是目前仍没有的到明显的证伪，总体来看市场对于当前国内FY政策优化的预期有所升温，但由于消息并不明确，当前市场主线仍不明显，上有压力下有支撑，资金追涨热情不高，无法维持趋势性涨幅，所以预计短期内市场还将以窄幅震荡为主。

　　鲍威尔在回答记者问题的时候表示加息速度不再重要，12月和明年1月可能会讨论放缓加息节奏，但与此同时，鲍威尔也释放了“更高、更久”的鹰派信号，表明最终利率水平将高于此前预期，紧缩政策的全面见效仍然需要时间，但总的来说，加息节奏放慢也将为未来流出了比较多的回旋余地，美联储表明在做加息决策的时候，将着重考虑紧缩政策的累积影响，所以待未来基数效用以及能源价格下降等因素的共同作用下，通胀回落速度预计将加快，美联储也将具备放缓加息的条件，总归是一个略好的消息，但是当前海外基本面对于A股市场的影响预计不会很大，当前A股市场最大的基本面还是FY相关消息，周六政府再次发文表明坚定第九版防疫政策不动摇，且虽然当前经济数据内需仍未出现明显改善，受到节假日以及疫情多点散发导致的封控影响，需求在本就偏弱的影响下受到进一步压制，带动生产下滑，PMI继续走弱，疫情冲击内需和市场信心，房地产周期继续下行，重要会议上并没有出台很多的实质政策，但考虑到平衡经济发展依然是当前政策的底线，所以预计市场还是会存在支撑，但幅度有限。当前A股处于性价比较高位置且机构资金稳定，未来市场预计仍将以结构化机会为主，关注三季报中业绩较好的板块，比如受益于经济修复和政策支持的医药医疗以及业绩超预期改善的新能源等高景气领域等。综合起来还是中小盘、成长指数相对占优，后期建议重点关注国内政策变动以及海外经济衰退的演变。