从中长期看，我国经济恢复增长是人民币资产收益率的坚强保证，也是人民币汇率平稳走强的有力支撑。这种情况下，稳定人民币汇率，关键是抓紧落实一揽子稳增长政策措施，促进经济快速恢复。

　　近日，央行货币政策司撰文指出，近年人民银行稳步深化汇率市场化改革，不断完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，人民币汇率市场化水平不断提高，市场供求在汇率形成中发挥决定性作用，汇率弹性不断增强，双向波动成为常态，令人民币汇率在合理均衡水平上保持了基本稳定。实践证明，这是适合中国国情的汇率制度安排，有效发挥了宏观经济和国际收支自动稳定器功能。

　　8月中旬以来，人民币对美元汇率呈贬值态势，备受关注。值得注意的是，受央行近日表态坚决抑制汇率大起大落影响，10月12日，尽管美元指数在113.14附近高位徘徊，但人民币汇率跌幅明显收窄。对于人民币汇率，笔者认为应全面客观看待。多种因素作用的结果

　　首先，这映射出各国经济基本面的差异。汇率是本外币兑换关系的表征，汇率波动是经济基本面的镜像反映。今年以来，随着美元指数走强，非美元货币纷纷贬值，背后的逻辑体现了各国经济基本面的差异。

　　从我国情况看，2022年3月以来我国部分地区疫情多点散发，一些旅游重点城市、区域受到影响，房地产市场转型调整，叠加局部高温天气等，部分领域供给侧受到一定的冲击，影响正常的社会和生产活动。

　　其次，美元持续走强。今年以来，美元汇率呈持续走强态势，美元指数由年初的95攀升至目前的111左右。美元指数持续上涨，使得包括人民币在内的其他货币相对贬值。

　　美元走强的逻辑在于，一是美国通胀持续高企并超预期，迫使美联储加快加息和缩表步伐，推动长短端利率上升，进而推动美元走强。推动美国高通胀的传导机制，主要是疫情暴发以来美国极度宽松的货币政策驱动，也有就业意愿低、劳动力供应不足带来的工资水平提升因素，还与疫情以来全球供需错配导致的供应链阻塞和运力不足相关。二是从外在因素看，美国与欧日经济增速差异和政策周期错位推动美元指数持续上行。尤其是俄乌冲突推高了大宗商品价格，抬高了进口成本，德国和日本等传统大顺差国甚至出现逆差，弱化了货币相对价值，加大了货币贬值压力。同时，美国加息节奏的差异也使得美欧利差拉大，推动资本流动加速，进一步加剧欧元、日元贬值压力。三是全球范围疫情和地缘冲突加剧的不确定性，进一步强化了美元的避险功能和反周期属性，对美元升值形成强力支撑。

　　从近年的变化看，人民币和美元整体呈现出一定的负相关关系，“跷跷板”特征明显，人民币兑美元汇率与美元指数的相关性逐步增强。今年4月以来人民币汇率有两波调整，一个重要的触发因素就是美元指数快速上升。

　　再次，中美利差倒挂。利差扩大是导致美元走强的套利因素。从本轮调整看，中美利率差异是影响人民币汇率的重要直接原因。2022年以来，中美利差经历了“缩小-倒挂-倒挂幅度拉大”过程。1月以来，中美10年期国债收益率一路收窄，4月美国10年期国债收益率超过中国10年期国债收益率，2010年下半年以来首次倒挂。目前，中美各期限国债收益率均全面倒挂，且幅度仍在拉大。截至10月12日，中美10年期国债收益率倒挂超过117BP，5年期国债收益率倒挂超过160BP，2年期国债收益率倒挂超过218BP。

　　本次中美利差倒挂，直接原因是美联储加息引发美债收益率上涨，深层次原因在于中美所处的经济周期和货币政策“双背离”。

　　经济周期的差异必然带来货币政策的分化，扩大两国货币套利空间。为应对通胀压力，美国实施了加速从紧的货币政策，连续三次加息75个基点，创41年以来最激进加息方式。我国维持相对宽松货币政策，1月、8月公开市场操作和中期借贷便利(MLF)中标利率两次累计下调20个基点，带动1年期LPR下行0.15个百分点，5年期以上LPR下行0.35个百分点。

　　根据利率平价理论，汇率取决于两国货币的相对收益，当两国利率存在差异时，资金就会从利率低的一边流向利率高的一边以获取价差。随着中美利差收窄倒挂且幅度扩大，我国资本流动方向发生了一些逆转，由此人民币兑美元汇率产生短期波动。本轮汇率调整影响可控

　　目前来看，本次人民币汇率相对美元的走弱幅度属于正常范围之内。从市场反映看，大多数投资者并不特别担心汇率涨跌变化，更担心不可交易风险，市场承受住了汇率急跌考验。

　　近期，银行间市场外汇成交量基本平稳，外汇市场供大于求，银行即远期(含期权)结售汇保持顺差，股市调整幅度有限(8月15日-9月19日，万得全A跌幅为2.4%)，反映出这波汇率调整的影响可控。

　　从历史经验看，人民币汇率在2018年(4-10月人民币跌了近10%)已经历过类似幅度调整，此后又多次经受住了“破7”考验。例如，2018年4月以来，受多种因素影响，人民币震荡下跌，当年10月跌破6.90，7个月累计下跌近10%。又如，2019年8-12月，2020年2-7月，有11个月人民币“破7”，特别是2020年5月人民币跌破7.10，一度到7.2附近。

　　与前些年相比，目前我国经常账户对人民币汇率是正贡献，本轮调整面临的国际收支压力有限，外部市场韧性也明显提高，外汇市场对人民币汇率波动承受和适应能力增强。

　　从目前的市场走势看，短期内人民币汇率仍有一定的调整风险。主要依据是，影响人民币贬值的主要因素尚未发生根本转变。美联储仍处于紧缩周期，美元指数仍可能上升，中美利差因素仍然存在。

　　不过，今年以来人民币表现相对稳健，优于绝大部分非美元货币。即便人民币汇率继续调整，也无需过度担忧。汇率灵活性增加，有助于及时释放压力，避免预期积累；有助于发挥汇率吸收内外部冲击的“减震器”作用，增强货币政策自主性。从以往经验看，经过2019年8月和2020年年初两次人民币“破7”又回调，7的点位本身并不容易引起“超调”，市场和监管部门对汇率波动容忍度在提升。

　　近年来我国外汇市场运行情况也表明，人民币汇率的点位本身并不是核心问题，确保我国跨境资本流动形势平稳才是关键。利好因素在积累

　　2023年，人民币汇率仍将可能面临本外币利差倒挂等因素带来的一些波动压力。

　　但着眼于2023年，一些利好影响在逐步积累和显现，人民币汇率可能会反弹。一方面，随着国内稳增长政策进一步发力，监管政策(特别是房地产市场)继续优化，我国经济增速会处于合理增长区间，有助于改善市场预期。另一方面，一旦美国经济出现实质性放缓迹象，紧缩预期也会减弱，将对美元指数走势和美债收益率走向产生影响，缓解人民币贬值外部压力。

　　应对短期内的汇率波动和资本流动，关键在于稳经济。从中长期看，我国经济恢复增长是人民币资产收益率的坚强保证，也是人民币汇率平稳走强的有力支撑。这种情况下，稳定人民币汇率，关键是抓紧落实一揽子稳增长政策措施，进一步促进经济快速恢复。

　　货币政策应坚持以我为主，在维持宽松基调同时，目前情况下需注意宽松节奏，坚持底线思维，避免人民币汇率超调和跨境资本流动异常变化。同时，考虑到2023年发达经济体货币政策可能集体转向，全球经济下行风险加大，我国外需转弱可能性较大，应研究推出推动内外需增长动力转换的有效措施。

　　目前，人民币汇率实行有管理浮动。未来若市场出现顺周期“羊群效应”和超调风险，应适时进行预期管理和调控，防止汇率预期脱锚。如，下调外汇存款准备金率，释放美元流动性；又如，上调远期售汇外汇风险准备金率，增加企业远期购汇成本，等等。

　　更重要的是，应加强人民币汇率走势研判，加强跨境资本双向流动监测预警，警惕美元“高利率和强汇率”组合可能带来的冲击。从历史上看，美国出现“高利率、强美元”倾向时，对新兴市场国家的冲击力较大。例如，1970年代以来的两次石油危机、拉美债务危机、亚洲金融危机，以及土耳其里拉、阿根廷比索暴跌等背后均有美国加息和美元走强的影子，引发新兴市场国家货币大幅贬值。

　　不过，目前，新兴市场国家经济总体表现稳定，要注意的是，在全球避险情绪上升、地缘冲突持续、全球经济不确定性加大情况下，美元可能继续趋于高位，需警惕可能出现的相关风险。

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