摘要

　　观点：

　　美联储宣布9月加息75个基点，市场预期今年还将加息100-125个基点，美元指数保持强势，市场情绪谨慎转弱，压制铜价震荡偏弱运行。欧洲方面，欧元区9月制造业、服务业、综合PMI初值远低于预期，开创近年新低，欧元区经济活动衰退担忧加剧。国内方面，9月份制造业PMI为50.1%，较上月提升0.7个百分点，重返荣枯线上方，制造业扩张生产恢复速度超预期。

　　就业方面，美国9月新增非农就业人口26.3万人，略超预期值0.8万人；失业率为3.5%，而市场预期及8月失业率均为3.7%。美国劳动力市场持续稳健，失业率下降，美联储11月加息75基点预期再次上升。

　　基本面数据显示，过去一个月国内铜库存持续去化，现货延续高升水，整体呈强BACK结构。供需两端，限电风险逐渐解除，冶炼厂投复产有序展开，而随着促消费、电力基建投资政策的陆续出台，消费市场情绪改善，基本面韧性仍在，对铜价形成一定支撑。

　　综合来看，现阶段铜价震荡下行主要受到宏观面多空因素压制，但强势的基本面为铜价下方支撑起底部空间，短期内铜价下行速度或有放缓。

　　预计铜价震荡偏弱运行，操作上建议沪铜空单继续持有，择机布局远月空单。

　　国内经济刺激政策超预期、需求超预期。

　　一

　　本月铜价在偏强的基本面支撑下触底反弹，中下旬美联储加息靴子落地，铜价承压下行，沪铜主力合约自59300元/吨回弹，最高触及63560元/吨，伦铜最高涨至8153美元/吨，随后跌破7220美元/吨。上旬触底反弹的主要原因是受基本面改善，月中震荡下跌的原因则为美联储加息决议公布，美元指数强势运行，宏观面持续施压导致。

　　二

　　宏观层面影响分析

　　海外：

　　就业方面，美国9月份新增非农就业岗位为26.3万个，高于市场预期的25万个，但低于8月份的31.5万个。美国9月份失业率为3.5%，而市场预期和8月份失业率均为3.7%。美国9月份新增就业人数略超预期，劳动力需求依然坚挺，美联储11月加息75基点预期再次上升。

　　通胀方面，美国劳工部13日发布的数据显示，8月份美国CPI数据虽低于7月份的8.5%和6月份的9.1%，但仍处于40年来的高位。其中扣除能源和食品的核心CPI为6.3%，同样超出市场预期。供应链的压力有所缓解，但美国消费者新闻与商业频道认为，今年约3/4的时间美国CPI指数都在4%以上，这反映出通胀的长期趋势，同时也驳斥了白宫和美联储一直在推动的“暂时性”通胀的观点。

　　国内：

　　9月存量社融规模308.05万亿元，同比增速10%，较上月回落0.3个百分点。新增社会融资规模2.9万亿元，比上年同期少增5693亿元。从供给端看，局部金融风险持续发酵，防风险任务下，银行风险偏好处于低位，放贷意愿不足；从需求端看，受成本上升和需求不足的双重挤压，9月制造业PMI降至临界值以下，房地产投资、销售持续降温，实体经济融资需求不振。

　　9月M2同比增速8.3%，较上月上升0.1个百分点。金融机构跨节资金需求增加，为应对短期资金面扰动，央行加大公开市场操作力度，自9.17以来多次开展14天逆回购，向市场注入流动性。从结构来看，1）居民存款新增2.1万亿元，同比多增1240亿元。2）企业存款新增5192亿元，受去年同期高基数影响，同比大幅少增4917亿元。3）财政存款减少5031亿元，同比少减3286亿元。9月为财政投放大月，财政资金划转效率高，财政存款向企业和居民存款转化。4）非银金融机构存款减少669亿元，同比少减2508亿元。季末为了应对考核，银行将理财转化为一般存款，非银存款向居民企业存款转化。 M1同比增速3.7%，比上月回落0.5个百分点。经济下行压力下，企业和居民投资意愿谨慎，加之近期地产降温，一定程度上影响了企业和居民的购房热情，交易性需求疲软。M1和M2同比增速差扩大，实体经济活力不足。

　　三

　　基本面回顾与展望

　　3.1 矿端供应偏宽松

　　从数据来看，国内精炼铜生产呈现恢复迹象，8月份精炼铜产量同比提升4.92%，环比增加5.40%，9月份部分冶炼厂摆脱限电影响，检修集中度不高，投复产工作有序进行。从铜矿粗炼费用来看，9月份TC/RC持续攀升，反映了铜矿供给偏宽松，冶炼需求稳定，冶炼厂在铜矿粗炼费用议价权上更具优势。综合来看，9月铜供应总体表现稳定偏松，从国内冶炼厂排产计划来看，未来铜供应将重现稳中有增格局。

　　3.2、进口量增速恢复

　　铜相关进口量恢复，发展增速可观。2022年1-8月铜矿生产累计增速上升至9.05%，较1-7月提升1.6pcts；铜及铜材方面，1-8月累计增长8.04%，其中，精炼铜进口累计增加8.13%，8月进口同比增长31.91%，环比7月增长约20%；废铜方面，8月进口同比增长19.22%，1-8月累计增速8.34%。我们认为，受国内低库存及海外需求疲弱影响，铜的进口需求扩大，叠加进口渠道畅通，预计进口量增速乐观。

　　3.3 铜库存继续去化

　　9月份，终端需求改善，带动铜库存持续去化，国内库存量维持在较低水平。数据显示，国内库存从此前13万吨左右的水平跌至7万吨以下，COMEX库存小幅下降，而LME库存则呈现累库趋势。从库存变化来看，过去一个月终端用铜需求有所改善，库存持续去化而现货升水维持高位，偏强的基本面为价格形成一定支撑。

　　3.4 整体消费疲软，电力基建与汽车提振需求

　　电力基建投资增速稳定，1-8月电网投资累计增长10.7%，较1-7月增速提速0.3个百分点，原因是电力基建稳增长政策托底铜需求改善。房地产方面，1-8月房地产投资同比下滑7.4%，较1-7月降低1个百分点，各地企业纾困、保交楼等政策刺激有限，楼市消费持续疲弱，对铜消费的提振不及预期。1-8月，国内主要家电产量累计同比降幅有所收窄，月度数据小幅改善，反映了家电市场修复力度较小。汽车方面，8月明显改善，同比增速达28.4%，累计降幅减至0.2%，随着各地新一轮促消费政策陆续出台，汽车行业将持续改善。综合来看，目前政策效果发力，叠加消费旺季市场情绪有所回温，需求有望迎来阶段性改善，但整体趋势及最终能改善幅度预计不容过度乐观。