出口支撑减弱，经济驱动转向国内，预计四季度内需偏弱改善，大宗消费和地产政策是抓手。第一，消费整体偏弱，但存在一定超预期的可能，主要原因是汽车景气度有望持续至年底，并带动相关产业修复。第二，四季度预计CPI在2%-3%区间顶部震荡，PPI在-1%-2%区间底部震荡，通胀不会限制货币政策，下游盈利边际改善，CPI上行有望带动消费情绪回暖。第三，地产政策预期进一步提升，销售有望见底，地产竣工链有支撑，但是开工端需待明年。基建维持高增速。 　　金融系统资金宽松，年末资金有获利了结或防御倾向。权益杠杆居中，交易情绪低迷；债券杠杆高于往年同期，关注四季度资金面季节性压力。海外流动性收紧，汇率仍有压力，但不改国内货币宽松。估值视角，债市多头空间受限，权益9月调整后跌出一定性价比，关注稳增长政策刺激的低估值板块。 　　展望四季度，经济维持弱修复，货币环境宽松，信用边际改善但绝对数量上还处于磨底阶段，配置基调中性偏防守。组合配置权重方面，四季度前半段以债券为主（模型提示宽货币紧信用环境中债券权重80%-90%），权益和商品为辅。11月以后，若观察到经济确实有改善，宽信用初步得到验证，则或可将配置权重逐渐从债券向权益转移（权益权重不超过40%，偏向大盘和中盘）；否则，维持债券为主的配置策略，保持观望。需要注意的是，在经济驱动尚不明确的环境中，信用的改善难以一蹴而就，观望氛围中，配置权重的调整过程也相对缓慢。 　　具体资产而言，债券仍是当下较优的配置选择，后续仍有降息降准可能，短期降准概率大于降息。权益在四季度关注稳增长刺激的低估值板块，以及部分回调后的高景气行业，风格上先价值后成长，消费和金融有性价比，新旧能源板块仍有投资机会。大宗商品需等待地产信号，四季度地产销售有望边际改善，基建高增长，工业品或有小反弹，但不是趋势，四季度工业品大概率仍在震荡格局；农产品关注粮食，生猪震荡偏强。原油震荡，低库存是底部支撑，衰退预期和加息是顶部抑制，地缘问题决定方向。美元强势，美债利率高位，四季度黄金偏弱。 　　风险点：国内政策超预期收紧，疫情扰动经济节奏，地缘风险，地产风险超预期

温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。