主要逻辑

行业各环节供需关系的判断、国产替代节奏的判断、下游应用的需求跟踪、上游扩产节奏、标准品价格走势跟踪和判断、行业龙头布局情况。

行业内优选公司的标准：

国产替代的能力、业绩成长性、技术布局和研发能力。

财务指标：营收与增速、净利润与增速、毛利率、期间费用、经营性现金

流、估值（PS、PE、PB）

行业最新动态及影响：

半导体板块表现亮眼。其中，半导体设备环节表现优异，数字芯片设计板块业绩分化，消费型芯片厂商 Q2 业绩端有所承压。但是整体来看表现仍然不错，体现出中国半导体产业的逆周期发展和产业的韧性。盈利角度，集成电路制造表现最好，2022 年 H1 净利率达到 25.3%。配套制造环节的半导体设备盈利环同比均有大幅提升。

前瞻指标来看：从研发角度来看，上半年半导体板块研发费用同比增长 30.1%。其中集成电路制造环节的研发投入最快，另外数字芯片设计公司上半年保持研发高投入。

从存货角度来看，数字芯片设计 22H1 的产成品库存有大幅提升，主要是消费电子疲软导致产成品积压所致。模拟芯片设计、分立器件环节景气度分化。半导体设备、集成电路封测和制造环节行业规模在快速成长。

从合同负债角度来看，集成电路制造和设计环节的合同负债环同比有大幅提升，表现出在产业链环节中的地位和后续发展动力。

从在建工程角度来看，集成电路制造、封测、设备环节的龙头公司有较大的提升，表现出这些环节的龙头公司在加速扩产中。

估值角度来看：2021 年三季度以来半导体设备板块估值经历深度回调，目前 A 股半导体估值依旧处于低位。

行业观点

一、行业分析的重点

行业各环节供需关系的判断、国产替代节奏的判断、下游应用的需求跟踪、上游扩产节奏、标准品价格走势跟踪和判断、行业龙头布局情况。

二、行业内优选公司的标准

国产替代的能力、业绩成长性、技术布局和研发能力。

财务指标：营收与增速、净利润与增速、毛利率、期间费用、经营性现金流、

估值（PS、PE、PB）

三、行业最新动态及影响

3.1、半导体产业中报

（1）业绩表现

我们本次分析采用申万行业分类标准 2021版分类法，针对其中所有公司的中报数据进行统计分析。整体来看，半导体板块表现亮眼，2022 上半年半导体板块实现营收 2207.9 亿元，同比增长 19.75%，实现归母净利润 323.3 亿元，同比增长 19.8%。2022Q2 半导体板块实现营业收入 1139.8 亿元，环比增长 6.71%；实现归母净利润 182.9 亿元，环比增长 30.3%。

细分子版块来看，半导体设备无论从营收还是净利润增速都处于板块前列。

2022 上半年半导体设备板块实现营收 135 亿元，同比增长 57.7%，实现归母净利润 25 亿元，同比增长 88.6%。2022Q2，半导体设备板块实现营业收入 79.1 亿元，环比增长 41.3%；实现归母净利润 18.3 亿元，环比增长165.7%。体现出半导体设备环节深度受益于半导体制造环节扩产的需求提升、以及自主可控需求带来的国产设备采购率提升。

数字芯片设计板块中的公司业绩分化，下游应用领域以手机、笔电等消费电子、AIoT 为主的厂商受到需求疲软、去库存的影响，Q2 业绩端有所承压。但是整体来看表现仍然不错，体现出中国半导体产业的逆周期发展和产业的韧性。上半年数字芯片设计板块实现营收 669 亿元，同比增长16.6%，实现归母净利润 113.5 亿元，同比增长 31.8%。2022Q2，数字芯片设计板块实现营业收入 355.8 亿元，环比增长 13.6%；实现归母净利润66.2 亿元，环比增长 39.8%。

半导体材料属于耗材类产品，随着集成电路制造环节产能提升而成长，上半年板块实现营收 164.5 亿元，同比增长 10.7%，实现归母净利润 14.4 亿元，同比增长 25.2%。2022Q2，半导体材料板块实现营业收入 82.3 亿元，环比增长 0.2%；实现归母净利润 8.2 亿元，环比增长 32.2%。

分立器件板块实现营收 433.3 亿元，同比增长 18.8%，实现归母净利润37.9 亿元，同比增长 24.5%。2022Q2，分立器件板块实现营业收入 214.9亿元，环比增长-1.6%；实现归母净利润 21.2 亿元，环比增长 26.3%。

集成电路制造板块实现营收 301.2 亿元，同比增长 43.8%，实现归母净利润 76.1 亿元，同比增长 19.3%。2022Q2，集成电路制造板块实现营业收入 155.7 亿元，环比增长 7.1%；实现归母净利润 41.3 亿元，环比增长18.4%。

集成电路封测板块实现营收 332.3 亿元，同比增长 17.0%，实现归母净利润 27.6 亿元，同比下滑 3.6%。2022Q2，集成电路封测板块实现营业收入166.8 亿元，环比增长 0.8%；实现归母净利润 13.7 亿元，环比下滑 2.2%。

模拟芯片设计板块实现营收 172.6 亿元，同比下滑 2.9%，实现归母净利润28.6 亿元，同比下滑 20.9%。2022Q2，模拟芯片设计板块实现营业收入85.2 亿元，环比下滑 2.5%；实现归母净利润 14.2 亿元，环比下滑 1.4%。

（2）盈利表现

从净利率角度看，国产半导体各个环节中集成电路制造的盈利能力最好，2022年 H1 净利率达到 25.3%，国产制造环节在成熟制程和特殊工艺领域在全球范围内已经具备不错的竞争力，接近第二梯队的水平。配套制造环节的半导体设备盈利环同比均有大幅提升，同比增加 3.05%、环比增加更是高达 10.8%， 体现出设备环节公司在营收规模大幅提升的情况下，规模效应体现带来的盈利改善，其中北方华创上半年综合毛利率 46.38%，与 2021 年中期相比提高了 3.23个百分点，与 2021 全年相比提高了 6.97 个百分点。

3.2、前瞻指标

（1）研发费用

2022 上半年半导体板块研发费用达 120.2 亿元，同比增长 30.1%。体现出国产半导体公司的研发势头强劲。其中集成电路制造环节的研发投入最快，上半年研发费用 15.4 亿元，同比增长 36.5%。主要权重公司中芯国际上半年研发费用 12.4 亿元，多个平台开发按计划进行，在研项目包括 FinFET 衍生技术平台、22 纳米低功耗工艺平台、4XNOR Flash 工艺平台等，均已达到国内领先水平。集成电路制造上游对应的半导体设备环节的研发费用也保持快速增长，上半年研发费用 11.8 亿元，同比增长 33.4%。

另外数字芯片设计公司上半年保持研发高投入，体现出国产化逻辑下产业逆周期投资在持续加速。其中 FPGA 环节的复旦微电（上半年 2.05 亿元、去年同期 1.84 亿元）、CPU 环节的海光信息（上半年 3.32 1.61）、 芯 片IP 的芯原股份（上半年 1.90 亿元、去年同期 1.37 亿元）、AI 芯片的寒武纪（上半年 3.51、去年同期 2.20 亿元）、安全、存储芯片环节的紫光国微（上半年 2.01亿元、去年同期 1.23亿元）等公司均在大幅增长研发投入。

（2）存货

从存货角度来看，半导体各细分板块存货环同比基本都有所增加，分立器件板块存货环比下滑，主要是由于其中的权重股闻泰科技的消费电子业务占比较大，ODM 业务和光学模块业务存货消化对板块的影响较大。（22H1 为 61.7 亿元，22Q1 为 73.0 亿元）。存货主要分为库存商品和原材料库存（部分上市公司不披露存货项目明细，仅做参考），细分来看：

数字芯片设计 22H1 的产成品库存有大幅提升，同比增加了 147 亿元，主要是消费电子疲软导致产成品积压所致，因此下半年数字芯片设计产成品将有持续去库存的压力，其中韦尔股份（22H1 为 77.56 亿元，去年同期为33.4 亿元）和纳思达（22H1 为 32.4 亿元，去年同期为 19.4 亿元）尤其明显。

模拟芯片设计环节的产成品同比增长也显著快于原材料的同比增长，表现模拟芯片设计环节现在可能处于被动补库存阶段，行业景气度下降。但是具体个股来看是因为去年供给紧张的电源管理芯片（明微电子、晶丰明源）今年的需求疲软、以及指纹识别、射频芯片（汇顶科技、卓胜微）需求持续下滑，而圣邦股份、思瑞浦、艾为电子等平台化布局、面向多行业的公司影响较小。

分立器件环节产成品同比增长也显著快于原材料的同比增长，具体个股来看景气度有所分化，车规、光伏产品为主的公司（斯达半导、时代电气等）的在成品库存极小，原材料库存快速提高，表明目前供不应求，后续成长动力充沛；下游客户全面的公司（新洁能、士兰微、扬杰科技等）的在成品库存和原材料库存同比增长，表明公司后续需求和供给同步提升，成长无虞。而消费产品为主的公司（闻泰科技等）库存在堆积。

半导体设备环节的产成品库存增长也比较明显，但是同时其原材料库存同比增长，说明其库存增长的主要原因是行业规模在快速成长，体现出设备环节后续的成长动能充足。

集成电路封测和制造环节上半年的产成品库存基数和变化较小，原材料库存相对基数和变化较大，表明行业处于增加产能的阶段，与全球半导体向下的趋势相对，表明我国半导体产业正在逆周期投资。

（3）合同负债

合同负债一定程度可以代表产品的紧俏程度，一方面能代表对于下游的议价能力。因此我们也对此做了统计，具体来看，集成电路制造和设计环节的合同负债环同比有大幅提升，表现出在产业链环节中的地位和后续发展动力。数字芯片设计环节个股来看国科微的合同负债数据异常（22H1 为 21.6 亿元，22Q1时为 5.6 亿元，去年同期 7.3 亿元），芯原股份、紫光国微、复旦微电的表现也非常好，表明这些公司后续业绩有望持续释放。

（4）在建工程

集成电路制造环同比均有较大涨幅，表现出半导体制造环节仍然在加大扩产，持续逆周期发展，中芯国际上半年在上海、北京、天津、深圳四地的厂房扩建工程如期推进。公司后续拟投资 75 亿美元于天津建设 12 英寸 10 万片/月的晶圆代工生产线项目，可提供 28 纳米至 180 纳米不同技术节点的晶圆代工与技术服务。设备环节变化不大，主要是部分公司（至纯科技、芯源微、华峰测控）在建工程已经转固，而北方华创、中微公司两大龙头的在建工程仍然在大幅增长。北方华创和中微公司都在多产品线有所突破，北方华创 2019 年募投 85 亿、中微公司 2021 年募投 81.2 亿元补充研发和产能，目前都在财报数据中持续体现。集成电路封测环节的在建工程也在环同比大幅增加，主要是针对先进封装产能的扩张。其中增长最明显的是通富微电（22H1为38.14亿元，22Q1时为33.26亿元，去年同期 24.34 亿元），公司全方位积极布局先进封装，绑定 AMD 的5nm 业务有望下半年投产，并且 2022 年 7 月拟募集不超过 55 亿元，用于存储器芯片封装测试生产线建设项目、高性能计算产品封装测试产业化项目、5G 等新一代通信用产品封装测试项目、圆片级封装类产品扩产项目、功率器件封装测试扩产项目。后续预期未来有望持续受益其先进封装布局及产能结构优化。

3.3、后续怎么看

（1）板块估值历史低位

2021 年三季度以来半导体设备板块估值经历深度回调，目前 A 股半导体估值依旧处于低位。半导体（申万）板块市盈率是 37.43，处于近三年的 2.90%的分位点。目前已经具备不错的配置价值。具体来看：

半导体设备板块市盈率是 99.5，处于近三年的 7.72%的分位点；

半导体材料板块市盈率是 56.2，处于近三年的 6.34%的分位点；

分立器件板块市盈率是 40.22，处于近三年的 0.55%的分位点；

集成电路封测板块市盈率是 20.03，处于近三年的 13.24%的分位点；

模拟芯片设计板块市盈率是 39.08，处于近三年的 11.86%的分位点；

数字芯片设计板块市盈率是 33.69，处于近三年的 0.69% %的分位点。

（2）美国贸易制裁持续催化，自主可控共识增强

从历史来看，美国对中国的半导体产业制裁是逐步递进的，目前对我国半导体领域制裁程度已经全方位扩大、已经开始针对我国半导体各领域的尖端产业进行全面封锁。半导体核心环节国产化发展的急迫性和必要性的认知进一步提高。随着美国本轮制裁的持续，A 股半导体自主可控的情绪会不断升温，使得对应被制裁环节公司关注度提升。

1) 第一轮制裁主要针对华为，主要从制裁终端到打击我国半导体设计领域。2019 年 5 月华为被美国商务部加入实体清单。华为海思转正、华为产业链开始去美化。2020 年 9 月 15 日美国针对华为的芯片限制令升级，华为手机业务受到重大打击。

2) 第二轮制裁主要针对中芯国际，主要打击我国半导体制造领域。2021 年12 月 20 日，中芯国际被美国纳入实体清单，中芯国际后续转变发展战略，从赶超先进制程转为聚焦成熟制程的芯片制造。

3) 2022 年来美国出现一系列新的制裁，主要针对我国半导体尖端领域：

◼ 6 月以来美国一直在施压 ASML 要求不要出售 DUV 设备给中国大陆。

◼ 8 月 9 日拜登签署的《芯片与科学法案》以及召集日本韩国台湾地区组成 Chip4 联盟，这些明显是针对中国的半导体制造领域的限制。

◼ 8 月 15 日美国商务部对 3nm 以下先进集成电路所必须的 EDA 软件和宽禁带衬底材料实施对我国的出口管制。希望借此限制中国芯片设计和第三代半导体的前沿发展。

◼ 9 月 1 日高性能 GPU 的制裁，对我国超级计算、人工智能等领域前沿发展做进一步封锁。

（3）国产化趋势持续向好，关注半导体材料的机会

从中报前瞻性指标来看，半导体制造环节仍然在加大扩产，持续逆周期发展，对应半导体设备也将有不错的发展。集成电路封测环节针对先进封装产能持续扩张。后续有望持续受益其先进封装布局及产能结构优化。分立器件对应公司的景气度有所分化，聚焦高端品类如 IGBT、SiC 等的公司仍将有持续的业绩表现。数字芯片设计环节有关消费型芯片的公司仍然有去库存的压力，而被美国制裁的尖端领域如 FPGA 环节的复旦微电、CPU 环节的海光信息、芯片 IP 的芯原股份、AI 芯片的寒武纪均在加大发展力度，迎接未来的业绩拐点。后续建议关注市场情绪变化和业绩持续验证带来的机会。

半导体材料下半年的机会值得关注，材料环节上半年表现并没有如同设备一样有明显增长，主要原因是材料环节处于产业链最上游，行业壁垒较高，目前中国半导体材料仍然以中低端为主，仅仅在部分高端材料实现突破。高端材料依然被海外厂商主导，并且在产能及市场规模方面与海外厂商也有较大差距。另外半导体材料属于半导体制造中的耗材，对应的是晶圆厂存量产能，对之前半导体的扩产周期不敏感，周期性相对弱于设备。后续随着我国存量产能的提升，以及国产半导体材料国产化率的提升，下半年半导体材料行业有望迎来高景

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