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基本面看，压减产能政策延续性较强，明年粗钢产量仍有下行空间，日均铁水产量或回到220万-230万吨水平。随着压减政策深化执行，供应强度预计表现平稳，季节性波动减弱。年初有冬奥会环保要求，预计将延续至3月残奥会结束，春季供应相对偏紧，但全年综合仍较为宽松。

原料端，铁矿短期过剩，港口库存快速上涨，以当前铁水产量为基准，则铁矿需求明年仍有下降空间，整体供应宽松，但仍需警惕矿山调低发运水平。焦炭方面，预计在当前保供政策下，焦煤供应压力缓解，焦炭成本回归则价格中枢有望下移，全年仍以波动为主。

需求方面，地产端已转入衰退周期，“房住不炒”的主基调下，房企面对降杠杆要求，年内流动性风险仍存，扩张经营概率不大。当前市场购房信心减弱，销售同比大幅萎缩，对土地购置形成负反馈。叠加前期房企拿地数据逐年下行，后期新开工面积增长动力不足，将维持在低位运行，预计需求衰退在10%-20%之间。基建方面，当前需求偏弱，但短期地方债发行转入财政性存款，资金储备较为充盈，随着近期各地多项工程落地，预计明年上半年将进入密集开工期。

综合而言，短期钢市完成筑底，年底需求停滞，即将转入冬储阶段。当前原料价格企稳，即期成本见底，冬奥会前铁水产量回升有限，在备货需求的带动下钢价有望阶段性反弹。至2月冬奥会结束（春运同期）前后，钢厂复产在即，期螺价格有望先行回调。而进入3月后，下游复工加快，“两会”经济政策亦有望刺激钢市需求，则将带动建材行情继续走强，有望再次回到5000以上的高位。但随着二季度产量周期性见顶，需求强度尤其是地产端对建材的需求延续性预计较弱，届时钢价有望全面回落。全年螺纹走势预计呈现前高后低，宽幅震荡格局，钢材利润则维持在0-1000的区间内，价格中枢回到4000-4500之间。亦要防范疫情不定期爆发对经济发展形成扰动。

一、行情走势回顾

回顾全年钢铁市场运行情况，行情主要分为6个阶段：

第一阶段从年初到春节，这一阶段主要在于冬储期间钢厂与贸易商的博弈，钢价经过前期上涨之后，短期走平，围绕4250-4400之间波动，节前稍有回落。

第二阶段从春节至5月中旬，受国内外扩张性经济政策的影响，这一阶段钢市迎来供需两旺的阶段，螺纹钢产量及消费量均达到历史新高，而受到国际间大宗商品原料价格持续上行的影响，钢材成本上涨推动螺纹钢期现货价格大幅走高，至5月中旬，螺纹钢价格涨至6000元/吨以上的水平。

第三阶段，由于前期钢价无论涨幅还是涨速均超过市场承受能力，市场成交开始萎缩，尽管5月中旬在资金推动下，螺纹期货价格一度被推至6200元的高位，但随着5月合约交割前减仓，螺纹期货价格率先开始回落，带动黑色系品种整体走熊，螺纹价格下跌超过1700点。

第四阶段从5月底延续至10月初，随着前期钢价大幅下跌后，下游采购压力减弱，市场开始恢复，基于经济高增长的预期，市场情绪重新转好，带动钢价震荡上行。7月初，国家压减产能的政策开始落实，在上半年粗钢产量延续较高增长的情况下，下半年钢材产量同比将由正转负。自此供需缺口扩大的预期升温，带动钢价持续走高。尽管期间现货成交依然反馈平平，但由于原料端焦煤焦炭受到缺煤的整体影响，价格上涨走出历史新高，钢材成本再度上涨；同时煤炭短缺又迫使政策端实施能耗双控的部署，导致钢厂生产严重受限，钢价继续上涨，螺纹价格再度逼近6000元。

图1：螺纹钢指数（周线）走势图

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数据来源：文华财经 国联期货

第五阶段自10月份开启，此前煤电资源紧张，一方面限制电炉生产，一方面煤焦货源短缺，刺激钢价上涨。而自10月18日起，发改委协同其他部门部署多项措施，从产能、仓储、价格等多角度，对煤炭资源进行调控。在此影响下，煤炭供应缺口大幅缓解，钢材成本回调。同时，需求端，受到部分大型房企财务状况恶化的影响，新开工施工陷入低迷，钢材需求缺失，钢市陷入供需两弱的局面。受此影响，钢材价格年内第二次大幅下跌，螺纹主力合约跌幅一度超过1800元，05合约一度跌破4000元。

当前钢市位于第六阶段。钢厂利润恶化，下跌空间有限，短期内仍在筑底阶段。目前市场存在房地产政策边际放松的预期，降库导致部分规格供应紧张，市场情绪好转。但由于临近年底，叠加冷冬预期，需求年内回归可能性不大。目前钢价的走势主要体现的是对于明年1、2季度市场的展望。

二、宏观因素分析

根据国家统计局数据，11月官方制造业PMI录得50.1，环比上升0.9%，重新回到扩张区间，在电力资源供应缓解之后，原料价格回落带动生产回暖。其中，生产指数报52点，环比上升3.6%；新订单指数为49.4%，尽管仍处于衰退区间，但环比上升0.6%，表明制造业需求逐步改善，但黑色金属行业指数仍处于较低区间。分企业来看，大中型企业表现回暖，均上升至荣枯线以上，但小型企业PMI为48.5%，景气度仍有待进一步的改善。

图2：工业增加值与企业利润变化

数据来源：iFind 国联期货

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同时，从中国物流信心中心网站发布的钢铁行业PMI数据来看，11月录得36.6%，环比继续下跌1.7%，钢铁行业继续弱势运行。全年以来，钢市呈现先扬后抑的状态，下半年先后受制于原材料价格走高、生产受到政策限制以及地产需求大幅走弱的影响，钢价上涨后大幅受挫。

从分项指数来看，需求方面依然表现低迷，新订单指数仅为25.9%，为近年以来的新低，其中，地产端受到政策以及系统性风险的影响，新开工同比衰退超过35%。基建方面地方债发行相对提速，但有相当大规模资金转入财政性存款，下发比例不高，导致基建需求并未有效释放。同时，受今年冷冬天气影响，北方地区开工明显放缓，预计年内仍将维持当前需求强度。出口方面，随着二季度出口退税的取消，铁元素留存的代价则是国内钢材的国际竞争力下降。当前新出口订单指数为34.8%，连续5月低于40%。

生产方面，11月生产指数仅为33.5%，环比再跌3.3%。今年7月起，“碳达峰”政策指导下的粗钢产能压减开始执行，进入9月后钢厂又受到能耗双控影响，产量持续低迷。目前来看前11月已基本完成产能平控目标，下月有复产预期，但在明年2月的冬奥会结束前，钢厂生产仍将受到政策端的频繁扰动。当前样本铁水产量略高于200万吨，处于近年来的低位。

而原料端目前采购量指数为32%，环比继续下降，今年以来钢厂先后受到铁矿、焦炭价格大幅上涨的影响，生产成本大幅提升，不过随着7月压减产能的推进以及10月以来发改委对于煤炭价格的纠偏，11月钢厂生产成本大幅优化，购进价格指数为39.1%，环比大跌20.9%。

产成品库存上半年表现尚可，但下半年以来去库速度始终不理想，市场供需双弱的情况下，库存跌幅有限，当前库存已超过去年同期水平，指数报28.6%，环比下降2.2%。预计12月中旬将重新转入累库。不过随着年底部分地区主动去库，部分规格库存见底，钢市在总体库存偏高的情况下，仍面临结构性缺货的问题。

图3：钢铁行业PMI指数

数据来源：iFind 国联期货

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三、基本面因素分析

（一）粗钢产能仍有扩张预期但产能压减之后产量小幅收缩

据国家统计局数据显示，2021年10月，我国粗钢产量达7158.4万吨，同比下降23.3%，10月粗钢日均产量230.9万吨，环比下降6.1%，预计11月数据将继续下滑；1-10月我国粗钢产量87705万吨，同比下降0.7%，按全年预估，粗钢产量约为101832.8万吨，同比降幅在4.36%，减量在4000万吨以上，而表观消费同比减少6.02%。

图4：粗钢供需平衡表

数据来源：iFind 西本新干线 国联期货

另外，1-10月我国生铁产量73407万吨，同比下降3.2%；钢材产量112235万吨，同比增长2.8%，但预计全年增速将跌至0左右。

从中钢协数据来看，11月中旬国内重点钢铁企业粗钢日均产量跌至176.28万吨，旬环比降低2.04%。年同比跌幅超过35万吨，即期数据处于2018年以来的新低。目前考虑到全年产能压减目标已基本达成，12月份存在一定规模的复产预期。但从供需平衡及利润的角度来看，12月份需求回升空间有限，钢厂在即期利润被压缩至低位的情况下，大规模复产的意愿必然有限，产量在明年2、3月冬奥会结束后恢复的可能性比较高。

图5：重点企业粗钢日均产量（旬）

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今年尽管总体产量受到政策端影响，同比呈现负增长，但实际产能尤其是南方电炉端的产能增加较快，预计明年仍将存在一定的增幅。不过考虑到明年“碳中和”政策继续执行叠加市场匹配需求的目标，明年钢材产量预计将继续小幅回落。

（二）钢厂主动调节以匹配需求衰退

截止11月26日，Mysteel调研247家钢厂数据显示：高炉开工率为69.66%，环比上周降0.69%，同比去年降16.67%，高炉产能利用率75.23%，环比降0.11%，同比降17.24%；日均铁水产量201.67万吨，环比降0.31万吨，同比降44.46万吨，钢厂盈利率58.01%，环比增15.15%，同比降34.63%。从铁水产量来看，当前水平相较于去年同期有20%以上的降幅。今年截至目前日均铁水产量为231万吨，去年全年数据为237万吨。12月钢厂边际复产，预计即期铁水产量有所恢复，但全年平均还将小幅滑落。

图6：样本日均铁水产量

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检修方面，上半年与下半年呈现完全相反的态势。“碳中和”及产能压减的任务上半年并未落实，高炉检修容积维持在20万立方米波动，伴随着钢厂的产能扩张，实际产量增速在10%以上。但7月起，产能压减任务开始落实，高炉检修容积持续攀升，11月样本均值已经超过31万立方米。预计明年检修仍将维持在高位运行，而在产能压减第一年的实施之后，明年的减产计划执行将更加平顺，减产量的落实可能将更为平均地分布在全年。

总体而言，“碳中和”这一长期国策做为黑色产业发展的压舱石不可动摇，明年总体产量在压减后相较于今年只多不少。样本钢厂全年的日均铁水产量有望继续回落，预测将在220-230万吨的水平，则全年粗钢产量继续下跌，不排除跌破10亿吨的可能。而同时，当前产量的压减在一定程度上也反映出供应端匹配需求的必要性。自供给侧改革以来，钢铁企业自身结构优化，现金实力增强，同时生产线及生产工艺不断优化，主动调节产量的能力显著增强。这也表明，未来除了政策端的被动减产外，更多的会依赖钢厂的主动调节来适应需求端的变化。

（三）弱需求下钢材高库存将成常态

从重点钢铁企业的钢材库存来看，下半年以来钢材去库缓慢，10月以来库存甚至反弹走高，提前结束去库，当前库存总量为1392.72万吨，同比去年反超了136万吨。主要还是因为9月以来，下游受到能耗双控以及房地产风险上升后需求低迷的影响，库存去化幅度走缓。考虑到去年受到疫情影响，库存全年处于绝对高位，当前库存总量更甚，亦表明当前库存压力持续酝酿，若冬季储备累出天量库存，或明年春季去库依然较慢，则必然会引发较为强烈的空头行情。

螺纹钢方面，社会库存目前为442.77万吨，周环比下降30.88万吨，四季度以来库存持续去化但去库速度较为缓慢，国庆节后去库不足200万吨，而去年同期去库幅度则超过300万吨。对于贸易商而言，钢材市场整体走熊，冬储成本又处于相对偏高的位置，主动冬储的驱动不足，预计仍以走协议量为主，但从基建方面来看，当前地方债发行后资金存量较为充足，1月终端备货需求预计较好，届时将在一定程度上弥补贸易商部分的社会库存。值得一提的是，尽管目前总体库存压力不小，但部分区域持续主动去库，如杭州等地库存偏低，部分规格有缺货现象。这将在年内对建材行情起到支撑。