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摘要

  围绕能耗双控问题，铁合金主产区和钢厂限产工作紧张进行，但考虑到合金企业库存再次进入去库阶段，且力度大于注册仓单力度，因此近期我们对供需基本面的评估是供小于求。虽然合金企业利润非常高，但限产政策压制下不必担忧合金供给增加，反而需要关注青海等能耗双控不理想的地区，是否又有其他限产政策出台。我们认为，硅铁01和硅锰01合约仍将维持强势，建议逢低多为主，硅铁01合约关注11300-11500元/吨支撑，硅锰01合约关注9500-9600元/吨附近支撑。

  风险提示:

  钢厂限产强于合金企业限产力度、多头大幅减仓

  一

  限产情况分析

  8月12号，发改委印发《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》。目前，硅铁主产区主要有内蒙、青海、陕西、宁夏和甘肃等五省，占比高达97.6%；硅锰主产区主要在内蒙、宁夏、贵州、广西和云南等五省，占比达到79.3%，此外重庆、山西、新疆和东北占比在10%左右。

  《晴雨表》中除内蒙进展顺利、甘肃和贵州一项二级预警之外，其他主产区均处于一级预警状态。作为第一大产区的内蒙，自2021年1月份开始通过压减高耗能产品产量，今年上半年整体能耗双控目标完成情况良好。可以看到今年以来内蒙地区硅铁和硅锰产量大幅下降，其中月度硅铁产量由18.5万吨下降至略低于15万吨，月度硅锰产量由39.5万吨下降至22.9万吨，铁合金的限产对今年上半年内蒙顺利完成能耗双控目标起到积极作用。

  宁夏前期也在限产，但是有两点与内蒙存在差异。一是、限产时间节点要晚于内蒙，宁夏铁合金产量是在6月开始下降，而内蒙是在2月。二是、宁夏现在铁合金产量与去年相差不大，而内蒙已经大幅低于去年产量。减产时间节点晚且力度不够大，造成宁夏上半年能耗双控完成情况不乐观，预计宁夏地区限产仍将继续执行。此外，广西、云南、山西、宁夏、贵州、内蒙等多地主产区均已发布限产要求，而青海地区相关信息较少，需要重点关注。此外，广西和云南两地限产效果初步显现，宁夏、贵州、陕西和青海等地形势依然严峻。

  二

  硅锰限产快速体现，硅铁产量平稳

  从周度数据来看，近期硅锰限产影响正在快速体现。截至9月17日，样本硅锰企业开工率下降至36.13%，产量下降至14.3万吨，均是近两年最低水平。而近期硅铁限产影响相对平缓。截至9月17日，样本硅铁企业开工率50.03%，产量11.3万吨，环比上周跌幅较小，且略高于去年同期水平。

  三

  需求缓慢下降，后续无明显增长

  自8月份开始，铁合金需求经历了近一个月的需求平稳期，但自9月份开始需求再次进入下滑态势。此轮需求下滑并非季节性下滑，而是钢材限产政策引起的下滑。我们看到铁合金需求表现与五大品种钢材产量变化路径基本一致。在要求钢铁企业11月份前完成限产任务的目标下，铁合金需求没有明显增量。因此，铁合金需求将持续下滑，直至钢铁企业完成限产目标。

  四

  生产企业库存下降，表明铁合金供给下滑更甚

  自从铁合金企业周度库存数据来看：截至9月17日，60家硅铁企业库存34650吨，环比上周小幅下降2100吨；63家硅锰企业库存62870吨，环比上周大幅下降15550吨。

  从铁合金仓单和仓单预报数据来看：截至9月17日，硅铁仓单库存83455吨，仓单有效预报库存8325吨，合计51780吨，比上周增加1450吨；硅锰仓单库存120585吨，仓单有效预报库存22780吨，合计143365吨，比上周增加10595吨。期货盘面价格较现货升水明显，合金企业有足够的动力注册仓单参与交割。

  但是综合企业库存与仓单库存来看，目前铁合金供给端的下滑要快于需求端的下滑，短期仍是供小于求的局面。

  五

  生产利润继续走扩，但无需担忧产量增加

  随着限产工作的逐渐深入，铁合金利润迭创新高。根据我们的估算公式来看，硅铁利润在4800元/吨左右，而硅锰利润在2000元/吨左右。如此高的利润下，一般情况会诱发企业加大生产力度或上产能。但是，双碳政策背景下，增加产量和上产能的动作会受到抑制，因此近期无需担忧供给端大幅增加。然而，硅铁利润是硅锰利润的两倍有余，品种间可能会出现产能转移，企业更加偏向于生产硅铁。这也可能是近期硅锰产量快速下滑而硅铁产量较为平稳的原因之一。

  六

  基差大幅走缩，关注现货价格变动

  铁合金期货持仓仍然明显高于同期水平，表明矛盾没有得到化解。虽然盘面处于大幅升水状态，但上周现货价格大幅提涨后，为期货价格进一步拉涨打开了空间。