最近梦百合的股价持续下跌，今天更是跌破百亿市值，股价的持续下跌的时候，也算是给同行的小伙伴打打气，主要还是自己再次梳理一下投资要点和逻辑。不过个人一直的投资观点就是短期股价的下跌并不完全是坏事。之前发布了一个目录，从今天开始将个人整理的百合投资资料进行分批发布，后续内容，根据整理进度，不定时发布，大概会用3~4篇的篇幅。

特别说明：本文内容主要为自己跟踪投资公司的一个资料整理，不为推荐公司股票。投资有风险。

 $梦百合(SH603313)$  

一、前言

当开始决定相对深入的研究梦百合的时候，我发现这个公司的信息非常透明，当然这个透明的主要传播者是公司的首席金牌销售员——倪张根，也就是公司的创始人兼董事长、总裁。这个透明几乎涉及到了公司经营，市场关注的各个点，几乎方方面面，倪总都在不同场合进行过发布或者回应。

本文的主要内容主要来自于公司公开的信息披露和倪总的各种采访视频、文字及部分券商研报。

当然，作为一个二级市场的投资者，也应该明白一个道理：对董事长的话既不能不信，也不能全信，不是有句话说，听董秘的炒股是破产最快的途径，如果还有更快的途径，那就是听董事长的。

二、梦百合的主要业务

公司主要从事家居产品——记忆绵床垫、记忆绵枕头、沙发、电动床及其他家居制品的研发、生产和销售。

业务大概可以分为两类，一类是代工业务，这是梦百合的起家业务。第二类就是有品牌业务。

(一)   代工业务（OEM/ODM）

代工业务（ODM/OEM）目前仍然是公司的第一大业务，2020年代工收入占总收入60%以上。

(二)   自有品牌

公司目前自有品牌收入占比还很小，自有品牌的拓展成果还有待观察。全球品牌推广（含国内）+全球渠道建设（重点是国内线下，国外以合作和收购为主）是公司近年来一个发力的重点。

(三)   总结

从OEM起家的梦百合，当下代工业务结构中占据绝对主导的已经是毛利更高的ODM，同时又创设了自有品牌——Mlily梦百合，并将品牌推广定位于全球品牌。公司的经营愿景是让梦百合成为受人尊敬的世界品牌。

公司在未来较长一段时间内都将是代工和自有品牌同时发展但侧重不同的两条腿走路的模式。

三、梦百合的竞争优势是什么？

之前有很多人问过我一个问题：从代工起家的梦百合的护城河是什么或者说梦百合相对其他竞争对手是否有很高的壁垒？也有人问：梦百合竞争优势是什么？当然这都是好问题，这是我们做出投资选择时必须要回答的问题。

倪总将梦百合的优势形容为跨栏效应（所谓跨栏效应是指跨栏运动中，起步比别人快一点点，腿比别人长一点点，冲刺时脖颈比别人长一点点。这些一点点加起来就是冠军与其他名次的差距和优势）。可以理解为是多方面“相对（细小）优势”组合的结果，比如英文沟通强一点，公司反应速度快一点，团队执行力强一点，文化简单一点等”……。这些一点点加起来成就了梦百合：相对于国外竞争对手的性价比这个最大的杀手锏；相对于国内竞争对手的专注和提前布局的先发优势。

当然倪总这个总结还是有些抽象，我们可以从更具体，更容易理解的角度来看看。当然在回答这个问题前，需要先厘清一个观念：所谓的优势，一定是比较出来的，当我们要谈优势，就不能不先找到比较对象或者比较基准。那么公司的竞争对手是哪些？

我们知道记忆棉床垫的主要市场是在美国，可以将这类竞争对手分为美国国内竞争（美国的国内的品牌及有生产基地的厂家，包括行业内的老大TEMPUR-PEDIC、以及欧洲巨头RECTICEL，及FOAMEX INNOVATION COMPANY和CARPENTER CO.）对手和美国国外竞争对手（比如国内或其他地区做代工的厂家：港股的盛诺集团、际诺思（厦门）公司、喜临门家具等）。

美国泰普尔产品定位较高，价格较贵，在美国市场具有较强的品牌影响力，主要走高端路线；公司自主品牌MLILY梦百合定位中高端主流市场，产品性价比高，与泰普尔产品定位不同，没有直接竞争。

在内资品牌中， 顾家和敏华作为我国软体龙头，床垫产品性价比极高，还有各式全屋软体套餐可以选择，一站式满足消费者； 对于专业床垫厂商来说，慕思则主推天然乳胶和独立袋装弹簧。香港盛诺除了记忆绵睡眠产品外，主要业务还包括海绵销售。

梦百合则主打记忆棉，产品体系凸显专业性，具有强烈的品牌特色。

(一)   相对于美国国外竞争对手的优势

1)沟通顺畅

很重要的一个点在于与客户的良性沟通上，领导人/业务总监的英语沟通能力也保证了与客户的沟通的顺畅（可能很多人对于语言的优势不理解，认为语言不好，找个翻译就可以了，其实在现实的商务谈判中，通过翻译和自己使用语言，那种感觉差远了，而且有些事情可能更适合双方当面谈而不是通过第三方翻译）。

2) 快速反应能力

相比竞争对手，公司的海外产能布局更早，公司依托其产品设计能力，根据市场的需求迅速做出反应并进行产品开发，满足不同国家、地区客户多样化的个性需求；并能有效地控制样品设计、研发的周期，从而保证及时交付的能力。

3)专注度

公司只专注于记忆棉产品的开发，产品线窄于行业大部分公司；专注成就专业，专业成就品质。大家可以设身处地的想一下作为一个消费者，如果想选购一个产品，从品质认知上是愿意选择专注该品类产品的公司还是愿意选择各种产品都做的大杂烩公司？

4) 产能全球化

公司近年来通过自建和并购等方式，目前已在国内、塞尔维亚、泰国、西班牙、美国等国设有多个生产基地，公司全球化的产能布局初步成型。未来公司将进一步完善产能的全球化布局，形成可以向全球各个市场快速供货的生产基地网络。全球布局，公司一方面可以更好地服务现有客户，降低运输成本，缩短供货周期，增加供给弹性，提高客户满意度，同时拓展新的海外客户，寻求新的利润增长点；另一方面，全球化的产能布局能够一定程度上避免由于贸易摩擦和反倾销的影响使得公司在未来的市场竞争中具备了可以快速调整自身产能安排的先占优势，提高公司的抗风险能力。当然国外建厂，特别是在美国，欧猪发达国家的建厂从来都不容易，也是非常考验公司的管理层的能力的，比如赛诺的美国工厂，完全复制国内工厂的设备、工艺、技术人员，但前两年就是无法持续、高良品率的提供合格发泡海绵（密度均匀、能上万次的提供合适的支撑力和回弹力），不得不采购美国海绵，自己切割，两年后才解决。当然公司在海外的拓展也不顺利，目前就看公司能否较快的解决这个问题。

5) 恒康数控在生产端的技术支持

恒康数控的市场占有率约55%，在恒康数控的技术支持下，在规模化生产方面，公司目前已经掌握并拥有连续性记忆绵发泡生产线、床垫复合压缩生产线、智能吊挂缝制生产线和数控切割生产线等多种现代化大型生产设备，可以满足全球客户在供货期上提出的严格要求，具备承全球各地客户大订单的能力。

6)  秉持客户利益最大化的合作导向

在国际贸易业务上，相比友商提供的产品，梦百合提供的商品一定是远超客户期望的，不论是货品质量还是价格透明程度，都尽全力做到让客户满意，始终保证了客户利益的最大化。

公司在行业供小于求可以继续提价的情况下选择战略克制地去保持相对的低价，公司并没有在顺境中恣意妄为而是选择克制的涨价以保持和原来合作伙伴的相处之道。

7)推广自有品牌

公司从代工起家，但比较早的就意识到要做自己的品牌，在推广自己品牌的过程中公司创造了很多新经营模式，比如国内推行0压房，与医院，学校合作等，在国外品牌推广遇到渠道难进的困难后开创性的收购西班牙和美国的零售家具商，获得渠道。

8) 技术优势

公司是经江苏省科技厅、江苏省财政厅、江苏省国税局和江苏省地税局联合认定的高新技术企业，公司的技术中心被江苏省科技厅、江苏省财政厅认定为江苏省太空记忆绵工程技术研究中心。

先后参与起草国际标准 ISO19833-2018《家具床稳定性、强度和耐久性测试方法》、国家标准 GB/T35452-2017《再生粘合软质聚氨酯泡沫塑料》、国家标准
GB/T34441-2017《软体家具燃烧性能的评价》、行业标准 QB/T2080-2018《高回弹软质聚氨酯泡沫塑料》,团体标准 T/CNFA2-2017《软体家具床垫》 ， 团体标准 T/CNFA8-2019《智能家具 多功能床》。 2020 年，公司被中国家具协会评为“中国家具行业团体标准化工作先进集体” 。

截至 2020 年 12 月 31 日，公司拥有授权专利 104 项，其中境内发明专利 13 项。核心自主知识产权“一种适用于平泡发泡工艺的 MDI 体系的非温感记忆绵” 于
2017 年荣获“中国专利优秀奖”、“江苏省专利金奖”，该技术的产业化项目先后获得 2018 年江苏省科学技术奖二等奖、 2019 年中国建材与家居行业科学技术奖二等奖。核心自主知识产权“制备水凝胶的方法及其制得的水凝胶海绵”获得南通市专利奖金奖。

9)产品质量优势

公司通过了 ISO9001:2008 质量管理体系认证，同时通过欧标、美标的认证，被江苏省质量技术监督局评为“江苏省质量信得过企业”。 产品通过了欧盟环保安全认证、美国环保安全认证、金葵花生态纺织品、SGS 甲醛测试等。

10) 客户优势

经过多年国际市场的拓展，凭借上述竞争优势公司拥有较为稳定的客户群体，并为 Walmart、 JYSK 等知名企业提供 ODM 产品。相较于一般客户，该等优质客户市场竞争力强，产品需求量稳定，为公司业务的发展奠定了基础；同时，该等客户对产品设计和质量等方面要求严格，产品附加值较高，保证了公司较高的盈利水平。

11)小结

综合以上表述，公司凭借着稳定的产品品质，快速的交货期，以及应对市场及变化时的灵活性，可以为合作方提供的产品性价比更高的产品等优势拿下来美国很多线下优质大客户，同时美国线上前15家床垫企业中有一半与公司有合作，这些优质大客户为公司带来了高于一般代工企业的利润，这些利润又会加强公司的竞争能力，比如更快一步的投建国外产能、使公司的供货能力更强更快。形成了一种良性的正循环。

并且疫情拉大公司和竞争对手的差距，因为其它公司耽误了两年时间，两年之后他们外出建工厂会面临公司已经遇到过的类似问题。最直接的体现就是目前公司的议价能力提高很多。

(二)   相对美国国内企业的优势

梦百合对当地企业的竞争策略就是性价比，其实当下这个时间段是美国本土企业比较好过的一个时间段，反倾销国外很多产能不能进入美国市场，导致美国国内市场出现了供不应求的局面。未来一定这些企业会面临梦百合和其他外来建厂企业的全面竞争，比如，梦百合自主比他们便宜15%+（调价后），并且常态下保持15%的差价空间。那么梦百合是如何实现这个性价比的呢？

1) 全球化的供应链体系采用全球采购原材料保证成本优势

供应链，比如外套，竞争对手的可能是墨西哥或者波兰送过去的，运费比较贵。公司是自己做的，整个链条缩短，包括原辅料和聚醚，便宜的从当地采购，贵的从国外运过来；

公司的TDI和MDI不仅仅从美国购买，同时也会从韩国、泰国购买，结合美国对中国贸易关税的影响，以及商品配送距离长短的问题，在美国搭建工厂并充分使用全球供应链优势，能够最大程度的降低成本。

2)生产效率与管理团队优势

团队与公司客户的及时沟通也保证了业务运行的高效顺利，使得原本可能繁琐无序的生产环节变得更加标准化，并且及时沟通报价并做出调整能够确保相应的成本优势。

在相应的管理团队上，虽然美国业务的大部分管理成员在国内，但能够保证与美国业务运转步调统一，效率提升的同时，团队管理费用也会有所下降。

当然今天公司的效率也不高，这是公司现在的短板，但长期来看，公司有信心做到效率比竞争对手高。

3) 恒康数控技术支持

公司是自动化程度较高，有恒康数控做技术支撑，降低了人工的使用，保证了较高的生产效率尽管与国内相比还有待提升，但已经远超当地企业的生产效率和水平。

美国的人工费用大概是国内的4.5-5.5倍，但厂房土地很便宜。因此，与美国的企业比有优势，与国内的企业比有一定的压力。

4)  
全球产能布局优势

用倪总自己的话说：“今天的梦百合的全球产能布局使得梦百合像一个八爪鱼，一条腿在美国，一条腿在英国，一条腿在澳大利亚，一条腿在日本，还有可能两条腿在中国，所以，我把腿放到哪里，是根据情况由我自己决定的，而不是由美国竞争对手能控制的。意思就是面对贸易制裁，应对会相对从容”。

5)小结

当然除上一节提到的公司文化，公司的研发能力，公司的质量优势，公司的快速反应能力在对阵美国国内竞争对手时同样发挥作用。

从中长期来讲，公司利用其制造端和产品端的优势去打击竞争对手，公司在美国的经营目标是保证跟国内毛利率、净利率差不多的情况下比美国竞争对手至少有15-20%的价格优势，利用性价比去蚕食竞争对手的市场和份额。

(三)   欧洲竞争对手

记忆棉市场中欧洲是仅次于美国的第二大市场，这个市场中也有RECTICE这样的巨头玩家,但随着以梦百合为代表的新兴市场生产商的崛起，而且在与美国主要生产商竞争中，即不占有市场优势（美国市场）也不具备成本优势的欧洲竞争对手，面临的境况更加困难。

梦百合跟欧洲企业比，从产品品质，性价比，交货速度，都远超他们。因此公司在同美国同行的竞争过程中，顺带着就会将欧猪竞争对手一并干趴下。

(四)   总结

下面引用倪总的两段话作为本节的一个总结：

我们相对他们的优势，这是我一直讲的“跨栏效应”，它是很多东西的叠加：全球供应链、管理效率，当然今天我们的效率也不高，这是我们现在的短板，但长期来看，我们一定是一个效率比他高的一个布局，包括工厂的自动化程度，其实我们今天不比我们的竞争对手差多少，我们今天的问题是我们要在坚定地保持至少15%-20%优势的情况下，去跟他们竞争（其实可以想象，长期这样的话竞争对手是肯定玩不下去的，品质上没有优势，价格上比对手高15%，这样的企业怎么会有未来？）。

四、经营中的不利因素和未来展望

(一)   20Q4&21Q1的业绩不理想的主要因素

这期间，影响公司利润的几个变量：国外工厂及人员效率、原材料涨价加缺货、运费涨价、汇率波动引起的汇兑损失，文化融合和国外工厂盘点亏损。

1.    国外工厂效率

“真正影响大的是国外工厂的效率，公司把一个原来赚12%利润的东西送到了美国，送到了欧洲，送到美国，在过去几个月，它不赚钱，再加上原材料价格上涨等其他不利因素，所以这一正一反同时作用对利润的影响就比较大。

很多人对于倪总年报披露前的表态：“我无法发表意见，我们后面见”认为是误导了投资者，这个事儿呢，怎么说呢，有没有误导的成分，我个人认为是有的，我就看到某个群里的小伙伴因为这句话在业绩出来前进行了加仓进行了所谓的赌业绩。但我这位朋友并没有像网上的一些投资者那样进行各种质疑和谩骂攻击。但话说回来，倪总是不是有意的呢？可以分析一下：假如你我处于倪总这个位置上，这个时候该怎么说？难道说业绩不好，大家都跑吗？如果真这么说了，谁又能跑的了？我们都知道信息的传递有不对称性，比如我通过一句话大概想表达1的意思，但听者很可能会理解成2或者3的样子。所以当时情况下无论说什么，事后看都是不恰当的。这个时候最好的选择就是静默。但是老倪说原材料涨价影响不大，是不是在误导大家，更甚一步说，是不是割韭菜呢？还是那句话，仓位是最好的态度，我的持仓表明了对这个问题的答案，个人理解：倪总的意思是如果仅仅只是原材料的价格涨幅，对公司的影响不会太大，因为公司可以通过提价将压力传导下去。这个业绩不理想也不仅仅是因为原材料涨价造成的，而是由5~6个不利的因素同时发生共同作用才造成的。用倪总的话说：“如果其中两三个变量的影响为0，那么2020年的利润就不止5个亿。”

通整理资料，可以归纳出来国外工厂效率主要受到以下几个方面的因素：

1)  管理层缺失

美东、美西管理1号位缺失，管理团队缺失，影响了正常的管理与工厂的效率。

a) 美东

工厂处于铁锈地带，过去一年处于产能爬坡期，没有管理团队，招人一直不顺，一号位因为家庭原因及美国签证6个月限制一直滞留在国内；从去年9月以后，新进了一位管理的一号位。然后最近几个月产能一直在爬坡。 

b)美西

一号位在国内，工作签尚未解决，所以一号位缺失，今年的3月31号，公司临时性请了一个80岁左右的老爷子负责，资历很老，老爷子到位后就把一号位换掉了，改做一号位助理。美西解聘了HRD，因为招人的过程太古板，目前CFO兼着HRD。

原HR不招聘拉丁裔人（从墨西哥偷渡，已经拿到美国国籍，但不会讲英语），但这部分人是最好的劳动力。他们对工资预期低，而且在乎这份工作。第二，原来的HR不愿招华人，因为他认为老板和员工都是华人会对他这个职位不利，所以公司以工资高为理由将他撤换了。

美西方面，在4月份产能已经达到了1500张/天，处于一个产能爬升的过程，未来还是较大空间。

2)  国外工人人工效率较低

美国人工成本约为国内的4.5倍，但效率不高（乘0.7的系数），估算后美国人工成本约为国内的6倍（4.5/0.7）。但将材料涨价、运费和等因素考虑进去，最终美国的价格是中国的1.5倍左右。其中职工薪酬大约占成本的50%，这导致产能效率不高的情况下，美国工厂的利润率就很难看。

塞尔维亚：当地工人+国内的管理人员；泰国：当地工人+缅甸劳工+国内的管理人员，泰国目前的管理难度最小。塞尔维亚员工效率大概是国内的85%左右，泰国是85%-90%，美国70%左右。

3)  原料供应不足影响效率

德州大雪和美国港口阻塞共同造成的原料不足也直接影响了美国工厂的效率，因为原料到位不充分，那么公司招人也不能放开手脚，造成了一个互相影响。

美东在4月初产能达到了2800~3000张/天，然又因为原材料供应不足，回落到1800~2500张/天；主要原因是原料供应不足，从泰国进的海绵，造成工序增加，效率受影响，五月第二周开始原材料供应就上来了。目标是到5月中旬达到3500~4000张/天；

2.    原材料价格波动

原材料价格在2020年前三个季度都处于一个低位，第4季度开始涨价。公司当时认为到11月底tdi价格会恢复到低位，聚醚到1月份会恢复到低位（现在看公司的这个预计还是过于乐观了）。目前tdi早已恢复到低位（14500），但聚醚前段时间依然是历史最高（19500—20000），目前聚醚略微下跌（17000—18000）。

欧洲和美国的聚醚价格目前都是历史最高位，tdi比国内稍贵，所以欧洲工厂的利润也不太好。 

3.    汇率波动

从2020年7月到2021年2月一直保持升值趋势,月均水平从7.1变到了6.46。这相当于人民币在这半年多时间对美元升值9.9%。全年汇率损失金额为1.05亿，2019年为-0.12亿。主要是公司在2020年没有进行锁汇以对冲汇率波动的风险。

在汇率波动面前，公司并不是一直处于裸奔状态，只是因为一些情况，导致公司在2020年没有进行锁汇操作。

公司对于2020年不锁汇的解释：“你们看到我们去年汇率损失1个多亿，那个数字是不真实的，为什么说数字是不真实的，不是说我们的财务做假账啊，是因为我们对外投资已经占到了我们整个公司销售额一半的情况下，投到海外的东西，如果美金回来我直接投出去了，那从汇率损失的角度，我也省了一笔钱啊，过去投一千万美金对应的是6千8百万人民币要出去，现在我要投一千万美金，我只需要出去6千4百万人民币，那么我们当时没有锁，是有两个原因，一个原因是我们认为我们的海外投资已经占到销售的一半左右，其实已经自动平抑了一半的波动，另一个原因是我们17/18年我们锁了大量汇的情况下，不论我们是亏是赚，它对我们非经常性损益那一块的波动让我压力很大，特别是18年1月份，各位可以看一下，18年1月份是我们历史上绝无仅有的单月亏损，那个亏损，一个是因为汇率，一个是因为原材料，还有一个原因就是因为我们有大量的锁汇，那时候我们锁汇是6.4左右，然后卡卡卡的涨到了6.5几，6.6几，所以导致有汇兑的损失，所以这个对我来说是有阴影的，所以基于这两个原因，我们没有去锁，或者说我们锁的很少，我确实在7.15的时候一直对我的团队进行灵魂拷问，但是最终还是很遗憾，我们决定不锁，这个可以说我们有一些失误，因为我们认为我们有超过一半投资海外，这是我们不锁的最大原因，你们认为我们损失一个亿，其实我们只损失了5千万，但是你们可以说你们投资收益以美元计价，如果是6.5的话是变少了，这个也对。这是其中的逻辑，我解释一下”。

犇牛评点：通过以上解释，我们可以看出倪总关于锁不锁汇的一个思考逻辑以及不锁汇的主要根据。

当然这个思考逻辑未必是对的，特别是赶上了去年的人民币大幅升值，给公司的汇兑损益直接造成了损失。但我们无法事后诸葛亮的去判断公司当初作出这个决定的对与错。因为这个过程就跟我们每个人在投资决策是相似的，我们并不确定今天我们决定的一个买卖决策在今后是带个我们利润还是亏损。

我想公司已经意识到了这个决策中存在的问题，因此在今年的股东大会的议案八中决定利用不超过40亿进行远期结售汇业务。这正是公司或者说倪总意识到问题并改正问题一个具体体现。

在这里也想给公司提一个建议：只要公司的业务还是出口导向型，那么汇率的波动就会成为公司损益的一个不可避免的问题，那么进行相关金融工具进行锁定应该是公司的一项长期工作，哪怕今年或者
今后一段时间内公司因为锁汇出现了亏损也是应该的，利用金融工具的作用并不是为了增加盈利而只是为了避免波动，长期的锁汇过程比如会出现盈利也必然会出现亏损。

4.    港口及物流影响

疫情在海外的大面积扩散导致了海运整个链条出现了很多情况，其中之一就是港口关闭或者是减少运营。

关于疫情对于港口的影响，我搜了两个相关的帖子

一个是知乎上：因疫情关闭港口，会造成哪些影响？帖子写到：“首先，关闭港口将导致整个港航供应链的混乱。中止码头运行对于货主来说，可能面临货物积压，无法顺利提取集装箱的窘境。如果面临多个港口关闭，还会面临空箱无法调运的情况出现。”

另一个，去年十月的一个消息：前段时间英国最大的集装箱港口费利克斯托港（Felixstowe）陷入严重的拥堵，大量集装箱堆积，港口一度拒绝空柜到港。据悉，陷入困境的该港日前不得不再次拒绝接收空柜，以继续清除拥堵和积压。积压严重，空箱也放不下了。

费利克斯托港口协会称：“费利克斯托港口几乎停滞不前。”

  港口及物流对公司的影响主要体现在原辅材料到位情况上使得公司整个生产链条拉长，比如像洛杉矶，乔治亚港口堆积了大量的集装箱，供应链断断续续，给公司安排人力增加了很大变量和不确定性。

根据倪总口头估算伊士运河和德州大雪对利润的产生了较大影响主要是因为，因为供应链时间被拉长了三个月，这给公司的毛利至少增加了一个月的不确定性。

犇牛评点：通过以上倪总对于相关问题的回答，我们可以看到德州大雪导致当地原材料供应受限，那么国外运原材料又遇到了缺少集装箱和港口堵塞情况。因此给公司美国工厂的产能和效率带来了较大影响。

5.    运费

去年的海运费包括陆路运费也在上涨，虽然海运费公司大部分是FOB的模式，毕竟还有很多部分是CIF的，其实这块公司还好，很重要的一个原因，是公司有年初的约价，这样，到上个月，公司走欧西线的价格大概还不到2000块，现在市价已经涨到了1万块。这个变量还在增加，而且公司预期今年可能会涨的更多。

犇牛评点：倪总也在在雪球上强调过公司大部分是FOB，少部分是CIF，这里我理解是公司的成品发运模式也就是代工部分采用的大部分是FOB，即海上运费和风险都是由买家承担的，因此直接影响有限。但不能否认的是，公司的全球化供应链体系发挥作用的话，那么调拨原材料、半成品亦或是成品是肯定少不了的，运费上涨必然会增加公司的成本。但凡事都有两面性，运费上涨对于有海外工厂布局的工就是利好，因为运费上涨对于美国国外的竞争对手也是一个成本增加项。特别是如果运费增加过多和惩罚性关税的实施增加造成美国与国外成本差距小于10%的时候，那么基本上美国国外的产能基本就无法与美国本地产能进行任何竞争。

6.    工厂盘点

盘点问题：公司五个工厂盘点共差了1000万美金，事实是很多工厂在一年中并没有机会盘点，例如美东工厂一个月前只有一个人。公司聘用了机构在美国盘点，但天健根据会计准则不认可它的盘点数据。塞尔维亚有自贸区，所以公司可以对数据进行略微的优化。很多人因为盘点问题说公司管理太差，但我认为五个工厂合计差了1000万美金不算很多。

犇牛评点：倪总的这个解释我其实没有太看懂，希望公司能够对此进行一个更详细的披露，当然这一年1000万美金是不是算多？我也只能表示土豪的世界我理解不了，当然也没有相关国外工厂经验，不确定这个盘点损失是不是一个经营的日常项？欢迎对此了解的球友进行补充。

(二)   未来几个季度的发展情况

通过以上几个方面的分析，我们大概看到了公司业绩不达预期的主要影响因素，那么接下来我们应该关心也就是这些影响因素是继续加深了，还是出现了好转？

1.    国外工厂效率

管理位美东和美西均已调整到位，不给力的HR也已经解雇，受大雪影响及苏伊士运河堵塞影响的原材料供给等方面已经出现了看得见的变化。同时公司的提价在5月也将陆续落地。因此可以说国外工厂的效率是在在提升的。但具体提升的节奏，倪总也有给出。是关注梦百合短期业绩表现的投资者应该重点关注的一个方面。

美东的产能下周约能达到3500张/天，去年10月、11月的预期是3500—4000张/天。产能未能达到预期和当地人员招聘有较大关系。之所以说下周美东产能才能达到3500张/天，一方面是因为德州大雪导致原材料不能到位，另一方面是公司人员效率问题。公司在过去几个月把对美国一号位进行了调整。过去公司在美国一年换两次人（进来三个，留一个），但最近公司的美国团队，包括HR成长起来了，所以情况在变好。

美西目前有170余人，预计到本月底产能可以达到2000—2500张/天。目前生产用的海绵是从泰国运输过去的，预计到7月底公司可以使用自有的发泡设备。美西的厂房约为65000平米，公司又续租了50000平米，后续将追加50000平米，预计将拥有合计17万平米的厂房，美西工厂未来将成为除中国工厂外最大的生产基地。美西未来的目标产能是8000张/天—10000张/天，目前是1200—1500张/天，月底到2000张/天左右。（2021/05/11）

目前，美西，从泰国去的海绵，已经做到了1500张/天，再过20天左右，等到海绵质量得到提升，可以突破2500张/天；自己发海绵需要到7月份，目前国内已经派过去团队。

“原料开始好转，人员效率开始提升（现在已经好转但到5月底会有明显好转）。比如三月，西班牙已经打平，五月涨价开始到位。涨价国外工厂都一样。”

“公司国外的提价陆陆续续的开始兑现，国外提价从5月开始相继体现，因为3月初的提价是要到货的时候才能体现出来，现在因为出美的厚垫大部分产能已经到了国外，整个供应链加长，原来只需一个月出货，现在必须要两个半月左右出货，所以3月初的提价到5月份才能体现出来，背后逻辑是这个原因，不过公司的效率也在提升，是多个变量在同时往好的方面走的一个叠加，人工的效率、原材料、运费、汇率，汇率也比前两个月也要好一点，虽然现在有点回头，但整体上还是比那个时候好一点。”

“但是三月西班牙工厂的效率提升，相信四月和五月的情况应该会比Q1更好。西班牙工厂的效率提升最快是因为一号位在现场。我相信西班牙工厂会成为海外基地最先凸显的亮点。”

犇牛点评：通过跟踪，在6月底的时候，美东产能为3000+，美西为2000+，应该是是有好转，但没有达到倪总之前的预期，这也说明海外工厂的实际运行遇到的困难要比预想的更严重一些。看倪总最近的表态：在出海的难度预计的不充分。

2.    原材料

从国内原材料情况看，聚醚尚处于高位但略有回落，TDI+MDI有一定幅度回落但降幅不大，面料价格没有查到。国外原材料价格情况不明。

3.    运费

从目前查到的运费价格还在涨，但公司的运费会有一个长协价格，比如年初约定全年价格等。另外公司解释了成品中主要是FOB，运费变动并不会直接产生影响，随着美国、欧洲当地原材料的逐步本地化，运费这块今年仍然是一个不利因素，但整体可控。

4.    汇率

从汇率走势上看人民币依然处于升值过程中，但公司今年已经确定实施锁汇，目前这个因素暂时可以考虑为中性。

5.    港口及物流

过去一段时间运河堵塞的问题已经解决，港口的堵塞和集装箱的需求经历了一个稳态到稳态被打破的短期混乱再到形成的一个新的稳态，相信新的稳态下，即便不能回复到疫情前的水平，但会好于稳态打破的短期混乱期，叠加公司原材料逐步当地化，可以认为这个因素是向好变化。

6.    工厂盘点

公司刚刚盘点完成，而且当地工厂人员陆续到岗，因此这个因素暂时可以认为是一次性损失。后续暂不考虑。

7.    总结

通过分析，可以发现：

1) 梦百合在海外快速扩张的过程中遇到了很多创业型公司都会遇到的问题，公司的管理、者组织架构和人才储备跟不上公司的扩张步伐了。但参考公司过去遇到问题解决问题的节奏看，公司的纠错能力还是值得期待的。

2) 根据个人毛毛估公司的提价应该可以覆盖掉原材料涨价和运费的影响，那么公司今年的海外工厂效率的提升就是公司今年利润增加的点，所以关注短期业绩的，应该对公司海外工厂效率盯紧一些。

3) 汇率、港口及物流对效率影响，一个继续变差（锁汇后，变差可控），一个向好暂时可以认为影响可以互相抵消

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