摘要：

纸浆5月以来面临的问题是成品纸需求进入淡季，叠加前期涨幅过快向下游传导受阻，低利润迫使纸厂停机，国内木浆供需转向宽松，港口累库加快之后价格大幅下跌。

从目前估值看，国内木浆价格与美元报价的差值不断扩大，纸厂即期利润有所改善，同时海外浆价持续走高的情况下，国外浆厂后期对中国报价大幅下调的概率偏低，导致进口利润一直维持低位，可能会影响针、阔叶进口。

8月之后，节日前下游备货需求有望带动纸张需求改善，目前纸厂开机率处于低位，存在回升空间，而针叶浆发运产能比位于高位，供给弹性偏低，后期旺季成品纸需求改善，国内纸浆库存也将再次回落。短期受淡季影响，纸浆预计偏弱震荡，但从估值上看继续做空仍需谨慎，建议等待在7月中旬以后，若看到终端逐步好转，纸浆可能会给出的做多机会。

正文

国内木浆价格大幅下跌，主要受终端成品纸需求低迷、涨价传导不畅影响，纸厂受低利润及弱需求影响，开机率大幅回落，5月国内生活用纸、文化用纸中小厂家开机率降至50%以下，木浆需求大幅减少，国内短期供需转向宽松，港口库存增加，并回到近三年高点。

根据卓创资讯的统计数据，5月国内主要地区木浆库存总量环比增加10%，同比则由4月降9%转为增加0.5%。从海关数据看，5月纸浆进口量267万吨，环比小幅增加2%，比2020年月均进口量增加4.7%，已连续三个月在260万吨以上，供应持稳且与主要国家出口中国的木浆数量对比，1-5月进口量要超出预期，导致在国内需求进入淡季，木浆需求因下游开机下滑的情况下，累库幅度较高，导致价格明显承压。

对于年内全球木浆供应，从PPPC统计的数据看，一季度北方针叶浆发运同比减少1%，南方松同比减少11%，辐射松同比减少4.6%，木浆总发运产能比98%，其中北方针叶浆95%，南方松92%，辐射松106%，发运回落，且发运产能比维持高位区间，表明木浆及针叶浆供应弹性并不大，继续增加的空间或较为有限，而欧洲及北美地区近几个月纸浆价格持续上调，与国内价差收窄，若后期需求继续改善，可能会分流浆厂发中国木浆数量。

木浆需求方面，统计局数据显示，4月国内机制纸产量1136万吨，同比增加8.5%，前值14.5%，产量季节性回落幅度偏高。1-4月累计产量4392万吨，同比增加22.5%，继续创历史新高。在开机率普遍下降的情况下，5月纸张产量也环比明显下滑，根据卓创资讯的数据，白卡纸、铜版纸、生活用纸单月产量均处于最近4年最低位，双胶纸产量略高于19-20年，但低于其他时间。铜版纸产量同比降幅升至23%，高于上月的13%。6月需求仍处淡季，木浆价格大幅下跌后，在原纸价格能够持稳或跌幅较小的情况下，纸厂即期生产利润已有改善，但开机率回升仍要看到终端需求再次改善或预期明显好转。

而回到终端需求。国内消费端在4月降幅超出季节性影响，与纸张需求关联较高的行业整体表现并不差，烟酒类、化妆品类、日用品类、书报杂志类商品零售额两年复合增长率均在10%以上，但相比3月部分行业增速还是有所回落，如化妆品、日用品的销售，文化办公用品销售额增速回落较大，当前仍处淡季，因此进入8月之后，伴随下半年相关节日临近，下游备货有望带动成品纸需求改善。

海外，欧、美PMI数据依然亮眼，纸张需求恢复情况一般，美国4月印刷书写纸生产量降幅较3月收窄，线下消费仍受疫情影响，不过可以期待的是，若疫苗接种范围进一步扩大，对海外纸张需求利好也将加大。相比国内，后续全球纸张需求更需要关注海外市场表现。

Europulp统计，4月份欧洲港口木浆库存112.1万吨，环比减少19%，同比减少24.5%，在3月转增后再次下降，当前的库存水平基本是回到了2017-2018年均值，与2019年高点相比已下降44%，库存压力并不突出。

综合看，纸浆短期面临的问题是成品纸需求淡季，叠加前期涨幅过快向下游传导受阻，低利润迫使纸厂停机，国内木浆供需转向宽松，累库加快带动价格下跌。从目前估值看，国内木浆价格与美元报价的差值扩大，纸厂即期利润有所改善，海外浆价持续走高，在此之下，国外浆厂后期对中国报价大幅下调的概率偏低。8月之后，节日前下游备货需求有望带动纸张需求改善，目前纸厂开机率降至低位，存在回升空间，而针叶浆发运产能比位于高位，供给弹性偏低，后期旺季成品纸需求改善，国内纸浆库存也将再次回落。短期受淡季影响，纸浆预计偏弱震荡，但从估值上看继续做空仍需谨慎，建议等待在7月中旬以后终端逐步好转，纸浆可能会给出的做多机会。