来源：三思行研

1、钴矿龙头：华友钴业、寒锐钴业

2、锂矿龙头：天齐锂业、赣锋锂业、雅化集团

3、六氟磷酸锂龙头：多氟多、天际股份

4、电解液龙头：天赐材料、新宙邦、石大胜华

5、正极龙头：容百科技、当升科技、中伟股份

6、负极龙头：璞泰来、杉杉股份

7、隔膜龙头：恩捷股份、星源材质

8、硫酸铁锂：德方纳米

9、电池龙头：宁德时代、亿纬锂能

10、新能源车龙头：比亚迪、长安汽车

核心观点：

产业链排产再超预期。此前我们在2020年12月已提出下游需求景气带来产业链供需紧张的观点，2021年3月我们在板块尚处于估值底部时，坚定认为需求景气前提下，板块现布局良机；2021年5月我们再三重申在全球电动化加速推进的背景下，产业链高景气度有望持续。在当前时点，产业链出现向上游材料包线现象，凸显中游材料环节供需紧张态势，从排产情况来看，二季度排产相较于景气度已居于高位的一季度仍环比提升，皆表明产业链景气度仍将持续上行。

投资建议：

国内电动车产销量淡季不淡，预计随着下半年产销旺季来临，同时电池材料与汽车芯片供应端逐步释放，供应紧张格局有望缓解，高景气度有望持续，我们持续重点推荐以下四条主线：

1）电池环节，重点关注宁德时代、亿纬锂能、欣旺达等；

2）材料环节，推荐容百科技、当升科技、中伟股份、恩捷股份、璞泰来、天奈科技、科达利、嘉元科技、新宙邦、多氟多、德方纳米等；

3）估值底部&公司基本面改善，供需改善涨价有望带来超额业绩弹性，重点推荐中科电气、星源材质、诺德股份；

4）全球细分行业龙头，重点关注法拉电子、宏发股份。

纪要详细内容：

邓永康

2020年四季度，我们提出电动车中游环节景气度将持续提升，举办了五次电话会议对供需紧平衡环节进行了详细梳理。今年5月，我们再次重申电动车产业链的高景气度持续往上走，在前面几周我们也组织了两场电话会议，分别就大市场关注的碳纳米管和磷酸铁锂正极做了一些分析。

电动车大涨因素：1、美国这边有一些新政策；2、下游电池企业向上游材料企业进行包产，进一步显示电动车景气度非常高。

一、

关于美国政策的情况

美国一直是偏市场化的国家，很少出类似的政策。昨天在美国的参议院提了一个关于电动车的提案，那么这个提案其实主要包括两个部分：一是原来之前美国的补贴是按照车企每批销量（20万量）来做限制；现在改成美国电动车渗透率达到50%才限制。2020年美国电动车的渗透率才20%多，这次给的市场空间把之前市场的天花板打开了。可以类比于2014、2015年中国补贴的情况，以及去年和今年东欧补贴的情况。

二是关于单车的补贴金额也做了细分的调整，以前单车补贴7500美金，现在变成7500美金到1.25万美金，做了一个分层。所有的电动车补贴上线是7500美金，在美国生产的上线是1万美金。由美国工人工会生产的上限是1.2万美金，比之前的上线要高很多。这个政策之前，拜登也提了很多关于电动化的改革建议，包括1740亿美元的推进政策。在多重因素的推动下，美国市场可能开始要进入这个高增长的阶段。

从销量来看，今年一季度美国销量12.5万辆，同比增长50%，增速相对较慢，未来在多重政策的刺激下，销量增速有望快速提升。

二、

需求端情况

中国市场：前4个月的电动车产销在73万-75万辆之间，同比增速在300%左右。尽管有疫情的因素，但增量还是非常明显。考虑到下半年传统旺季，销量要高于上半年，全年的量大概率能做到240万量。

欧洲市场：前4个月量非常可观，约为62万辆，欧洲去年4月销量低基数，超过5万辆，今年应该有15万左右。今年欧洲的量大概率会超过200万辆，中国240万辆。

全球市场：像美国市场，一季度做到12.5万辆，全年50万是大概率事件，其他市场还有一些。全球的量达到了500万辆以上。

三、

中游材料环节

销量：一季度电池的正极、隔膜、负极和电解液，整体出货同比增速超过150%，隔膜增长250%+，正极和负极约180%，电解液约165%。

价格：很多环节持续往上走，电解液的价格，今年年初可能就4.8万左右，受供需的影响和六氟磷酸锂的影响，目前涨价到6万多/吨。六氟磷酸锂，年初价格在11.5万/吨，上周市场的报价已经26.5万左右。

供需关系：市场对于电动车未来的产销预期保持高预期，电池企业也在给自己锁材料。现在看到宁德时代和天赐材料锁的1.5万吨六氟磷酸锂所对应电解液的量。而且首次出现宁德时代给供应商做预付款。本质上反映了我们之前强调的一个观点：在供需紧张时，供需格局会凌驾于竞争格局。

四、

需求高增速背后的逻辑

在整个需求高增长和材料量价提升的背后，核心东西在于两个：

第一，政策端的催化；政策端的驱动，美国我大概已经提了一下，因为后面的政策陆陆续续会兑现。欧洲的政策有点类似于像中国早期的政策，其实包含了多种手段，既有直接的补贴，也有碳排放政策的考核。而且欧洲碳排放的考核比其他市场更为严苛，目前看下来，欧洲各国家补贴政策并没有显著退坡。除了补贴，还有碳排放，从1-4月欧洲电动车的销量也能看出端倪，插电混动车型的量销得很快，主要是因为碳减排的压力很大。中国的补贴政策没有太多的变化，这是大概总政策层面。

第二，产品驱动层面有更多值得期待的。因为电动化和数字化的趋势非常明确。第二波电动车盛宴是逐步走来。传统车企，像大众对于MEB平台和数字化的投入和规划以外，比如说像大众旗下的奥迪、奔驰、沃尔沃这些车企都在加大对于这方面的规划。像宝马、福特这些车企也有明确的电动化时间表。大家都给出了五年的发展战略。此外，我们会看到这些科技巨头，比如像苹果、华为、小米等等这些科技巨头也开始加入战局，加大了对于电动化和智能化的投入。4月底时的上海车展，我们看到越来越多的车型开始涌入这个市场，以前能选的车型是偏少，现在能选的车型偏多。

有一个数字大家可以看一下，特斯拉在中国和其他地方的销量有点下滑，因为特斯拉卡位的消费群体在这个段位出现了很多可选的车，使得有一部分的需求被一些传统的车厂和造车新势力陆陆续续分掉。从这个角度来讲，多样化的车型逐步推出，使得消费者可选的车型逐渐增加。产品驱动才是当前整个电动车渗透率往上走的根本原因。政策对于这个行业的影响其实已经逐步去弱化了。

五、

下半年板块景气度情况

随着下半年的产销旺季来临，我们觉得高景气度还是持续往上走的。我们反复强调，在电池环节建议大家选一些龙头；二线可能会有一些重租。材料环节，每个环节的龙头做了推荐，包括估值底部并且基本面需要向上改善的标的。另外，我们讲过在电动车领域某些环节是属于技术变化比较少的并且格局非常好的。这主要是体现在一些特定的领域，比如说像宏发股份、法拉电子。

朱凯

一、

下半年排产情况

首先，产业链下半年排产可以看出景气度在上半年淡季不淡的基础上还有明显的提升。从最近的几个事件上可以得到印证：

1、天赐材料与宁德时代签了一个六氟磷酸锂的订单，验证了六氟的供需紧张格局。也是打破了上一轮6F暴涨暴跌所留下的一些不好印象，我们觉得这次六氟价格高位震荡的态势会持续。

2、最近从产业链了解到，除了六氟之外，其他的材料环节，比如像锂电、铜泊、负极、隔膜等等都出现了供应趋紧的态势。6、7月份之后，下游电池厂开始为三季度后的需求备货，前面提到的这几个环节不排除在未来一两个月之内出现涨价的迹象。

二、

电池材料板块投资逻辑

第一，由供需错配带来的材料涨价逻辑。前面我们多次重申了铁锂、铜箔和六氟，由于供需错配来得到的涨价趋势。目前来看，紧张格局还是会持续。其他环节，上半年处于供需紧平衡的状态，可能在下半年景气度持续攀升的态势下，也会出现供需缺口，议价权有所提升，比较明显的是如负极材料、隔膜和高镍三元正极这一块。

第二条投资逻辑是基于中长期行业格局的预判。那么对于格局比较好的并且龙头地位比较稳定的环节，以及龙头标的，市场能给予一个中长期比行业高贝塔属性下的龙头估值，同时不会出现行业格局重塑带来洗牌的风险。

实际上，在2015到2020年之间，中游电池材料环节技术迅速提升，大多数环节的优质企业具备全球化的供应能力，随之而来是技术壁垒导致的护城河边缘弱化。未来格局的判断上，不仅需要关注技术壁垒，还有相应的成本、规模、客户以及是否能自上而下的一体化布局，都是优质企业能否形成护城河的关键因素。

基于以上两点逻辑，我们认为1、电解液、六氟一体化，这个细分板块以及隔膜、高镍三元正极、三元前驱体、碳纳米管这几个环节的集中度是比较高的，那么对于龙头的成本以及整体的规模优势这一块还是有一个比较强的护城河。

下面就各个细分板块的主要标的的基本情况和推荐逻辑向大家做一个介绍。

1、

高镍三元正极：重点推荐容百科技和当升科技

容百科技：一方面产能快速的扩张，去年年底高镍正极材料产能是4万吨，今年实际上每个季度都可能有2万吨的产能，进行了扩产，到今年年底的产能会达到12万吨以上。同时，三元前驱体这一块的布局逐步显现出来，今年一季度之前，公司盈利主要来自于高镍正极材料。一季度后，前驱体基本实现了自负盈亏，在二季度后能够形成新的盈利增长点。未来公司一方面能够享受到高镍三元材料行业需求告诉增长带来的红利，另一方面由于产能体用率提升，规模效应提升以及前驱体自给率提升等优势，盈利能力也会逐步提升，未来将会迎来量利齐升的态势。

当升科技：现在客户主要客户是SKI，SKI今年上半年与LG的诉讼得到了比较好的解决，未来在美国市场的增量值得期待。最近公告在产能扩张上也有了更加激进的动作，未来有望迎来新建产能快速释放带来的红利。

2、

三元前驱体：重点推荐中伟股份

一方面行业格局比较稳定，公司市占率接近25%，未来几年的扩产节奏非常激进。今年有效产能超过20万吨，原本预定2025年公司产能超过50万吨，由于整个行业需求出现爆发式增长，我们预计到2023年就能达到50万吨的目标，全球市占率将会超过30%。另一方面，一体化布局具备成本优势，包括往上游的资源端、下游的电池回收板块渗透。不管从目前的市占率、成本以及国内外优质客户的情况来看，这个公司都是一个非常优质的能够享受到行业高增长的龙头企业，所以我们也会做一个重点推荐。

3、

电解液和六氟磷酸锂

2020年以前经历了惨烈的洗牌，洗牌之后龙头呈现了一体化的趋势，未来行业格局也大概率会延续稳定的状态。我们从去年下半年开始重点推荐了六氟磷酸锂，供需格局持续紧张，涨价逻辑非常顺畅，龙头企业可以享受量价齐升的高增长，相关标的由于合规原因，不做具体介绍。

4、

隔膜环节：重点推荐恩捷股份和星源材质

一方面，行业格局非常好；过去几年隔膜价格每年都有比较大的年降，导致行业洗牌的力度在不断加大，行业的集中度也是在不断提升。另一方面，需求高景气与供应端增量有限，导致隔膜出现供需紧张，涨价的预期也比较强，有点类似于2020年下半年的六氟磷酸锂。

我们重点推荐龙头企业--恩捷股份和业绩弹性比较大的星源材质。

首先是龙头企业--恩捷股份。在成本、规模和盈利能力上都远远超过第二梯队，全球市占率有望持续提升，大概率是可以最大程度享受电动车行业高增长红利。

从短期涨价弹性和公司基本面的改善的层面来看，星源材质常州产线新建产能基本跑顺，海外LG和三星等客户的湿法项目推进比较顺利。实际上从去年三季度，我们就跟踪到单平盈利能力有所改善，并做了持续的跟踪和推荐，未来产品结构改善，产能利用率提升，盈利能力将会持续回暖；其次下半年隔膜产品涨价预期，对公司的盈利能力改善的弹性更大。

4、

负极环节：重点推荐中科电气和璞泰来

目前从行业格局来看，负极未来的格局相对较差，行业扩产力度大，格局上可能会重塑。真正能够跑出来的优秀企业需要具备规模、成本、一体化、客户等多方面的优势。我们重点推荐中科电气和璞泰来。在一体化布局方面，石墨化的布局比较充分，不会受到石墨化涨价带来的影响；在客户层面上，也做了一些优质客户的深度绑定。

从短期来看，今年上半年原材料针状焦涨价，石墨化环节由于内蒙古碳达峰的影响产能受限，加工费也有上涨。但是上半年负极材料对下游客户的成本传导能力相对较弱，所以市场担忧会对盈利能力造成压制，目前这一块市场预期相对比较充分，下半年随着需求景气度再次提升，供需缺口不断加大的情况下，负极大概率也会迎来涨价浪潮。

中科电气作为动力负极的新秀，这几年致力于扩大产能规模，绑定优质客户，延伸一体化布局，到今年年底能形成9万吨以上的产能规模，并且95%以上都是动力负极产品。目前估值来看，不论从公司历史估值水平来看，还是横向对标同行业估值，仍处于绝对底部的位置，我们认为未来有望迎来估值与业绩的双升，迎来戴维斯双击。

5、

碳纳米管导电剂：重点推荐天奈科技

我们认为碳纳米管导电剂是结合了新型锂盐和锂电铜箔两个行业的双重优势，它既具备新型锂盐LiFSI渗透率提升，需求快速增长的逻辑；又具备锂电铜箔产品升级的逻辑，具备技术优势的龙头企业可以持续享受新产品的高价红利。

天奈科技作为行业龙头，长期充分受益于产能与需求快速提升，以及从原来的第一代产品逐步升级到三代、甚至是四代、五代产品带来的高价红利。

6、

LFP材料：重点推荐德方纳米

去年四季度开始我们做了持续性的关注和推荐。去年下半年磷酸铁锂经历了碳酸锂涨价，磷酸铁锂涨价传导不顺畅的阶段。今年上半年供需紧张态势持续，供需格局凌驾于竞争格局，今年年初，磷酸铁锂其实也是经历了两轮的涨价，第一轮涨价基本上把碳酸锂去年以来的成本涨价顺利地传导下去了；第二轮涨价在加工费也有一定的上涨。目前我们预测单吨盈利是超过4000元的。未来在电动车和储能领域的爆发，同时磷酸铁锂在海外储备市场迅速放量，公司有专利方面的提前布局，有望成为这块市场的最大受益者。

7、

锂电铜箔：重点推荐嘉元科技和诺德股份

铜箔的定价模式是原材料+加工费，加工费的议价过程相对来说是不太透明的，涨价周期呈现一个螺旋式的上涨。所以去年四季度开始的涨价周期实际上一直延续到今年2月才结束，在业绩的兑现度上会有一定的延缓，因此市场对铜箔涨价的逻辑存在一定的分歧。我们跟踪下来，涨价节奏与供需还是相对比较匹配的，未来也会出现加工费这一块逐步上升的过程。

今年一季度，其实嘉元科技和和诺德股份的业绩已经验证了涨价带来的部分弹性。未来在核心设备阴极辊的紧缺的大背景下，供需缺口会持续加大，我们预计下半年会迎来新一轮的涨价，公司的业绩增长的持续性也能够保持。其次，产品结构升级的速度也比之前预期的更快，从二季度的跟踪来看，4.5微米铜箔产品的渗透率提升速度超出此前我们的预期。目前核心标的的估值仍处于合理偏低的位置。

结合这两块的因素，我们重点推荐嘉元科技和诺德股份