如何正确地黑小米？首先要回答一下为什么写这个题目。

第一：本来关注了一批米黑，提醒自己兼听则明，要客观看待批评的意见。结果几个月下来非常失望，即便其中几个知名用户，也是为了黑而黑，逻辑错乱的让粮厂研究员连反驳的欲望都没有，还是亲自写一篇告诉他们如何正确地黑小米。

第二：上个星期粮厂研究员点评了小米集团2021年的一季报；很多朋友看完后说，前面写的挺好，就是为什么最后没有提高小米的目标股价，仍然维持28港元的价格中枢？其实粮厂研究员在写点评的时候特意回避了背后的逻辑，就是怕被大家误解。但问的人多了，还是写几句。

小米存在的问题其实很多，这篇文章不可能全都提到，就以刚刚发布的一季报为例，给米黑们打个样：

1. 季报虽然大超预期，但背后原因值得思考。

小米集团的一季报确实大超预期，营收和调整后利润都创历史新高，但粮厂研究员认为正确的结果不代表正确的原因。

从财报披露的数据来看，无论营收还是调整后利润的大幅增长，主要归功于智能手机业务，录得营收514.9亿元和毛利66.3亿元，对比去年一季度为303.2亿元和毛利24.5亿元，毛利率从8.1%提升至12.9%。客观的说，手机出货量和营收增长主要得益于华为让出的市场，而毛利率提升主要得益于芯片短缺。

固然能抓到老鼠就是好猫，但基于以上两个客观原因带来的智能手机业务增长，粮厂研究员认为没有什么好自豪的；而且随着时间变化，这些客观因素随时可能发生反转。

2. 小米业务的倒飞轮效应和存在的问题。

小米集团的三大业务条线是智能手机、IoT和互联网。这三者之间的关系应该是逐级驱动的飞轮效应。简单来说，由智能手机作为核心入口，驱动IoT的连接设备和用户数量增长，再以用户和场景驱动互联网业务收入。

但是，拆分小米集团一季报的数据，我们可以看到智能手机、IoT和互联网业务的营收同比增幅分别是59.8%、40.5%和11.4%。问题一目了然，这个飞轮效应不是在放大，而是在缩小；而且结合第一点来看，利润的增长偏向于智能手机，而非互联网。

诚然互联网业务会滞后于手机和IoT业务增长，但这个季度的互联网增长不好，只能说明前几个季度的手机和IoT不行。理想的小米业务增幅应该是互联网>IoT>智能手机，这样雷军贴着成本卖硬件的逻辑才成立，资本市场也才会逐步接受小米的互联网属性。

要扭转倒飞轮的局面，需要解决两大类别的问题：（1）业务自身存在问题：例如手机的高端化和中国区线下问题、IoT业务的爆款和增长问题、互联网业务的严重偏科问题，时间原因就不展开说了；（2）业务之间的协同存在问题：手机和IoT、IoT和互联网的业务之间，应该有明确的驱动因素和机制，但目前看来传导链条非常模糊，更多的还是产品自己单兵作战。

基于以上两点原因，粮厂研究员才决定维持28港元的中枢价格不变。

需要说明清楚的是：维持目标价不变，并不代表看空小米，相反粮厂研究员依然认为小米在正确的道路上，未来的确定性极强。

飞轮效应是逐级驱动的结果，因此基本盘“智能手机”的稳健至关重要，否则飞得越高，也会摔得越惨。随着小米持续提升产品力和开拓中国区线下，将通过自身实力真正牢固智能手机业务的基础，并将逐步驱动IoT和互联网业务的飞轮旋转。当三个飞轮都开始旋转的tipping point，粮厂研究员将大幅提升小米集团的目标价。

PS：小米起诉美国政府胜诉了，我也把全套的诉讼文件做了整理（每个文件都是粮厂研究员以5美金买回来的）。如果有感兴趣的朋友，请移步公众号回复关键词“诉讼”即可下载，希望对大家有所帮助。