1、上世纪以来，美国联邦政府主导了四轮大规模基建投资，投资力度最大的是罗斯福新政，公共工程类支出 180 亿美元， 占 1933 年GDP 的 31%；投资力度最小的是奥巴马 ARRA 法案，基建类支出 1200 亿美元，占 2009 年GDP 的 0.8%。艾森豪威尔修建州际高速公路的耗资为250 亿美元，占 1956 年 GDP 的5.6%。克林顿的信息高速公路计划总投资额 4000亿，占1993年GDP的5.8% 。这些基建计划出台的目的，无外乎有两条，第一是为了刺激经济，二是提高国内的基础设施水平。历史上美国也曾经历过基建投资高速增长的时期。1929年，大萧条破坏了美国市场经济的动能，为了刺激经济复苏，时任美国总统的罗斯福推行了大规模的基础设施建设。1933年-1945年间，美国基建投资占固定资产投资的比重一直处于20%以上，大部分时间还超过了25%。从细分项来看，美国当时的基建投资主要投向了道路建设和环保发展。基础设施的大规模投资使得美国当时拥有世界上最好的公路系统。

2、依靠基建投资，美国经济也成功从大萧条的泥沼中重新复苏。罗斯福当政时期，民间资源保护队（CCC）和工程进度管理局（WPA）大量雇佣失业工人进行学校医院以及公路桥梁的建设和维护工作。受到基建投资的带动，美国的失业率出现大幅下降，同时 GDP 同比增速在 1934 年就由负转正，达到10.8%。

3、美国的大部分基础设施建于上世纪30-60年代，目前大量设施老化严重。根据美国土木工程协会2017年发布的基础设施报告，美国的基础设施整体评级为D+，其中航空业、饮用水、公路和公共交通均处于极度不佳状态。根据ASCE 评估，2020~2029 年，美国基础设施建设投资面临 2.59 万亿美元资金缺口。

4、美国基础设施之所以老化失修的主要原因在于后期的资金投入不足，美国基建投资规模下降实际上也反映着财政支出规模不够。80 年代以来美国政府的债务规模持续上升，2020 年债务占GDP的比重达到107.6%，接近大规模基建投资的上世纪 40 年代中期。已经很高的债务规模限制了美国财政支出的增加。同时，各类社会保障和国防支出已经占据了美国财政支出的大头，现行的支出框架下无法满足基建需求。除了预算问题，联邦政府在基建中更多表现出资少，监管多的特点；而基建的主体地方政府更多表现为约束大，没动力。据统计，美国基建维护经费约 1/5 由联邦财政支付，约 4/5 由地方财政支付，各州负责内部基础设施经费，联邦负责州际设施的经费。

5、3月31日公布的计划只是拜登总统经济复苏计划的第一部分，着重解决道路桥梁重建、乡村地区网络宽带拓宽等基础建设改革问题。而将于四月份公布的第二份法案，将涉及儿童保育措施、医疗保健补贴等问题。在这次公布的第一部分中，投资被分为四大部分，分别是1.振兴制造业2.更新美国交通运输系统3.提供干净饮用水及更新的电网和高速宽带4.解决住房问题，翻新学校、医院。其中交通设施、饮水电网宽带、住房、学校、医院均属于基建投资。通过拜登方案的细则，在未来的八年中共将累计支出2.3万亿美元，这其中与基建相关的几项合计规模1.57亿美元，每年约占到GDP的0.89%。

6、目前联邦和地方政府每年的固定资产投资的水平约为6200亿美元，如果把这1.57亿万亿美元按照8年的时间平均分摊的话，可以折合每年1960亿美元左右的支出增量相当于当前内生增长路径下每年增加25到30%。若按照年化复合增速（CAGR）计算，政府基建投资支出将从2014年之后平均每年4.82%的增速提升至10%。

7、从历史上来看美国基建与固定资产增速同步，占比基本在20%上下波动，近些年稳定在18%附近。历史上只有一段时间两者的走势是相背离的，这段时间与二战重合，主要原因是由于二战的爆发，国防支出大幅增加，基建由于二战而暂停支出，导致两者大幅背离。

其次，美国基建或者固定资产投资跟GDP同步，也就是一定程度上是正相关关系。70 年代以来，美国基建投资逐步与经济增速呈现负相关性，主要原因是美国政府仅将基建投资作为经济走弱时期的短期刺激政策，而没有将其作为经济增长的主要拉动力。特别是次贷危机以来，美国基建投资同比增速持续负增长，而美国经济却在近期强势复苏。为什么美国基建投资规模持续下降，而经济持续走强？第一缺钱；第二经济转型成功，不需要依赖基建。

在这一点中国、日本则不同，中国的基建逆周期调节的属性相对比较突出，我们在日本九十年代房地产泡沫后时期也观察到了同样的现象。

8、如果要做大宗商品历史对比，我们离不开房地产的讨论，因为基建只是消费其中的一部分。但是在讨论房地产的问题时，遇到了远比基建要复杂的事情。因为房地产的历史数据太短了，我们只能间接推算，大概估算出了规模。美国的房地产价格数据起始于60年代，销售数据起始于80年代，支出起始于90年代。那么我们怎么得到30年代的房地产规模数据呢？我们利用了耶鲁大学经济学家Shiller的追踪价格数据，追溯到1890年。

然后根据价格领先于新房销售，新房销售领先于建造支出的逻辑，可以通过数据拟合推算出30年代的房地产的大致规模数据，从而大致算出大宗消费的使用量。

9、经过前面的大幅铺垫，终于来到了正文。美国地产周期仍处于上行期，利率在低位徘徊，美国居民杠杆率也处在历史相对低位，为美国的房地产周期创造了良好条件，我们有理由认为美国的房地产未来8年有望实现高速增长。经过我们的模拟计算：

情形1、未来8年房地产的平均增速在20%（2020年的增速情形）附近，基建处于12%；

情形2、未来8年房地产的平均增速在10%（暴力去杠杆2010年以后平均增速在9%）附近，基建处于12%；

根据上述假设，我们模拟推算出平均每年消费增加29/18万吨铜，同比增加17%/11%,带动全球消费增加1.2%/0.8%; 同样地，模拟推算出平均每年消费增加1431/860万吨钢材，同比增加17%/10%,带动全球消费增加0.8%/0.5%。

10、其次我们根据海外咨询公司估计，1万亿美元的支出可能需要每年增加600万吨钢铁、11万吨铜和14万吨铝。我们的估计前提是1.57万亿，也就是说按照这个口径大概每年消费942万吨钢材和17万吨铜。

从上面的对比研究可以看出，两者的估计差别不大，具有一定的参考意义。从结果上来看，美国基建的拉动效应还是相当大的，不可忽略。

11、市场上不少人提出，消费应该看中国，离开中国市场去谈大宗商品等于是空中楼阁，无缘之木。在这一点，我们不可否认，但是认为中国市场未来5-8年大宗商品消费会出现断崖式下跌的判断我们也不认可。

我们的判断依然是相对乐观的，稳中有增是我们的基准假设。按照高善文博士等的测算预计未来中国经济增速将回落至4.5%—5%之间，稳定到2030年左右，随后经济再经历一轮减速，进而到2035年，中国经济增速下滑至3%左右的水平。这个判断对于大宗商品而言潜在的内涵是：未来大宗商品特别是工业品的消费增速是有一定保障的。

综合上述分析情形，在传统的需求分析框架之下，大宗商品是存在相当大的机会的。在这里面我们还没有考虑新兴需求的高密度拉动效应——例如绿色需求，从目前的分析上来看，新兴需求和传统需求有望共振前行，各位市场参与人士请密切关注大宗商品趋势性行情，风险与机遇共存。


温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。