1、【龙头溢价】牧原股份：市值远超温氏+新希望+正邦+天邦，是泡沫还是溢价？

2、【抄底机会】杀估值的重灾区，军工股调整既是买入机会？

一、牧原股份：温氏股份+新希望不及2/3，是泡沫还是溢价？

一波市场洗礼之后，牧原股份的市值仍盘旋在历史高位附近。

从市值看，牧原股份=温氏股份+新希望+正邦科技+天邦股份+812亿，这到底是龙头溢价还是资产泡沫了？

1、硬核业绩的背后

公司预计实现归属于上市公司股东的净利润270-290亿元，同比增长341.58%-374.29%；预计实现扣除非经常性损益后的净利润（未扣除少数股东损益）300-320亿元，同比增长387.18%-419.65%。

虽然Q4价格有所下滑，但出栏量大幅增长支撑公司业绩优异表现。2020年全年共销售生猪1811.5万头，同比大幅增长76.67%，超额完成年初既定目标；其中商品猪1152.4万头，仔猪594.8万头，种猪64.3万头。

申万宏源估计公司2020Q4生猪完全成本在14.0-15.0元/公斤左右（含股权摊销费用），显著领先行业平均水平。预计随着公司养殖效率的持续优化和养殖规模的增加，公司养殖成本有望进一步下降。

2、养殖技术领先同行，穿越周期持续成长

除了专注于养殖业务发展以外，公司在养殖技术方面也是处于行业领先水平，使得其成本优势领先同行。

历史来看，2014-2019年公司商品猪养殖平均成本12.1元/公斤，较行业平均成本低3元/公斤，较同行大型企业平均成本也低2.2元/公斤。较高的成本优势使得其可在周期底部时期实现盈利，2014和2018年周期底部时期公司头均盈利水平也分别达43和47元，同时也使得公司长期平均回报高于行业。2010-2019年公司平均头均盈利达349元，高出其他同行企业平均约140元。

较高的头均盈利使得公司利润率和ROE也高于同行企业。过去十年公司平均ROE水平达31.4%，净利率水平也达21.2%，均处于行业前列。长江证券认为，成本优势也是公司的核心壁垒，使得其能够穿越周期持续成长的关键。

3、投资策略

虽然生猪价格“下行”趋势愈发确定，但产能与出栏量加速增长、领先行业的综合成本依旧是公司的核心看点；关注“以量补价”逻辑，申万宏源认为公司行业地位与长期投资价值将不断得到验证和强化。

通过对于牧原股份历史复盘，公司通过领先的养殖技术构建成本优势，形成企业护城河，并持续深耕行业进行大规模产能扩张，从而从行业中脱颖而出。长江证券认为非瘟疫情使得行业格局重塑，未来公司成本优势或进一步拉大，看好公司未来发展，重点推荐。

4、风险提示

生猪价格快速下跌的风险；公司实际出栏量不及预期的风险。

二、杀估值的重灾区，军工股调整既是买入机会？

近期军工行业回调幅度较大，高点最大跌幅已近20%。

2015年6月至2020年6月，军工行业经历5年下跌。2020年7月至今，军工行业短期涨幅较大，获利盘较多，出现震荡和调整是正常的。

但中期看，大力推进国防建设的决心不会变、力度不会降、步伐不会慢，不会影响军工行业中长期的高度景气。

1、估值仍处于合理区间

军工板块自2015年上一轮牛市高点以来持续下行，2020H1末主流军工标的估值回落至2020PE25-45倍区间。

过去五年，在军民融合发展和资产证券化持续推进下，板块新增60家以上标的，一批赛道优良、经营治理过硬的军工企业上市，军工股票池腾笼换鸟。展望未来五年，数十家企业有望呈现年均30%复合业绩增速，横向比较成长优势显著。

尽管2020H2以来相当一批标的实现可观涨幅，30家以上标的股价实现翻倍、10家以上标的股价实现2倍以上涨幅，但以产业链中上游企业为代表的大部分标的PEG仍处于1-1.5倍之间，仍处于相对合理区间。

2、业绩加速兑现，产业趋势拐点向上

截至1月29日，共54家军工企业发布2020年业绩预告，预计实现净利润共144-167亿元，其中净利润中位数同比增幅超50%的有30家，0-50%的有8家。

共40家企业拥有Wind业绩一致预期，其中业绩超预期的有19家，超预期5%以上的8家，10%以上的4家。

单季度来看，54家企业2020Q4预计实现净利润28-50亿元，其中单季度净利润中位数同比增幅超50%的有22家，0-50%的有9家。

信达证券认为，产业趋势拐点向上有望成为军工未来行情助推器，景气上行、基本面改善将进一步反应到股价。

3、投资策略

信达证券建议重点布局四大主线：

1）军工新材料：西部超导(钛材+高温合金)、中简科技(碳纤维)、光威复材（碳纤维）、菲利华（石英材料）；

2）军工电子（元器件/芯片/半导体）：宏达电子、火炬电子、鸿远电子、苏试试验、赛微电子等。

3）核心资产：航发动力、中直股份、中航沈飞。4）航空制造：爱乐达、利君股份、三角防务。

4、风险提示

1）部分业绩成长性不强的公司短期难以有效消化较高估值；2）部分上游配套企业收入确认节奏滞后于产品交付，影响短期业绩兑现；3）部分主机厂存在型号批产初期因工艺不稳定、成品率低或暂定价偏低利润无法跟随营收同步增长的风险。