报告摘要
块矿溢价或有回落，关注环保限产影响。当前主流块矿溢价的牛市主要是由于环保限产增加块矿需求+海外铁水产量复苏分担块球供给+焦炭价格上升增加主流块矿需求+钢厂补库放大波动率共同影响所致。其中钢厂补库预计最晚将于节前一周结束，届时块矿溢价将消除这一影响有所回落，但在环保限产放松前，难有趋势性反转。
铁矿结构性矛盾仍未缓解，关注铁水产量高增长持续性。同主流块矿主流相类似，中高品粉矿的溢价也相应被抬高，且钢厂补库需求同样放大了其波动率。未来一至两周钢厂很快将结束补库，铁矿价格将会承压，但若铁水产量继续保持同比高增长，铁矿价格也同样难以出现趋势性反转，并将大概率重新走强。
风险因素：海外铁水释放超预期（上行风险），环保限产不及预期（下行风险）。
报告正文
一、块矿溢价大幅拉涨
对国际化品种铁矿石来说，其种类繁多，交易手段丰富，流通性好的特性，决定了该市场从来不缺乏机会。
自2020年9月块矿溢价创下最低点后，就开启了直线拉涨走势，走下了一波很流畅的上涨行情。以PB块粉价差为例，2020年9月1日，PB块粉价差-13元/吨， 截止到2021年1月22日，价差已拉升至366元/吨，其强势已不亚于2018年上半年的巴西粉行情。
对铁矿石品种间价差，此类大级别牛市往往是多个因素共同驱动导致的结果，本文通过梳理块矿近期的走势原因，来窥探当前铁矿盘面震荡行情下的一些基本面变化。
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二、精粉、块矿、球团进口下滑
12月份的铁矿进口并不高，分种类来看，主要是粗粉进口比较稳定，同比仍保持一定增量，但精粉、块矿和球团进口却出现了明显下滑，同比也明显转负。
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精粉、块矿和球团进口之所以有明显的下滑，主要是由于非主流矿进口的缩减。譬如俄罗斯、乌克兰作为前期中国铁矿进口增量贡献较大的两个国家，产品主要以精粉和球团为主，四季度我国对两个国家铁矿进口明显萎缩。
非主流矿进口下滑，主要是由于海外生铁产量的快速复苏。由于高炉技术的差异，欧美高炉球团配比多在70%以上，日韩块矿配比较我国整体水平也略高一些。海外生铁产量的快速复苏，使得部分精粉、块矿和球团被分流到海外。进口矿卡拉拉精粉也得益于此，溢价提升，不再适合参与01合约交割。

主流块供应也有所减少。近两年来四大矿山运营策略越来越灵活，例如FMG与力拓纷纷效仿淡水河谷增加自身库存调节产销节奏。除此之外，四大矿山也可以根据需求对自身产品结构作调整。通过下图我们发现，力拓近两年的块粉销量比同PB块粉价差相关性较高，即在PB块粉价差较为低迷的时候，力拓的PB块供应相较于PB粉逐渐减少。 
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三、块矿需求增加
烧结矿是将各种粉状含铁原料，配入适量的燃料和熔剂，在烧结机里将矿粉颗粒黏结成块；球团通常是将精粉加适量的水分和粘结剂制成粘度均匀、在竖炉中制成；而块矿是由铁矿石破碎过程中产生的较大颗粒组成，一般尺寸为6～30mm，可直接用于高炉炼铁。
环保限产可以说是影响块矿需求的重要因素，竖炉和烧结机相较于高炉污染性要强一些，近几年钢厂限产不再一刀切后，竖炉和烧结机便成了限产的重点针对对象。
2020年下半年，唐山发布了《唐山市2020-2021年秋冬季空气质量强化保障方案》，限产频频，且主要针对烧结机，邯郸、河南等地的限产也十分严格。此外，受季节性及山东金矿事故影响，矿区安全监管加严，铁精粉产量下滑，也限制了国内球团的产量供应。受国内环保趋严以及进口减少影响，烧结矿和球团供应下滑，钢厂就不得不去增加块矿的使用量。
季节性上，由于块矿含粉需要过筛，在降雨量较多的二季度会受到影响，使得块矿前期需求承压，价格低迷，而这一情况也在降雨量较少的四季度得到改善。
综上，四季度以来块矿需求得到明显改善。
四、块矿结构性矛盾
当前市场主流块矿仍以PB块和纽曼块等主流矿为主，其他块矿由于品质、产量等问题难以完全替代。
2020年是卷板大年，下半年卷板需求强劲，利润较好，且产能也在不断投放，导致卷板产量同比大增，也刺激了钢厂的补库需求。而卷板多以订单制排产，大型高炉生产为主，对铁矿的品质和供给稳定性要求也较高。此外，今年焦炭由于供给问题，价格表现强势，钢厂成本压力增大，而提高入炉铁品位可有效降低入炉焦比。因此，越来越多的大中型钢厂，为了满足旺盛的订单需求，同时抑制焦炭成本过快上升，选择了品质更为良好的主流块矿。
通过下图我们可以看出，在块矿中，PB块相较于其他块矿表现明显强势许多，而品质较好的罗伊山块相较于罗布河块价格又要强势些。
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五、钢厂补库放大波动率
每年春节钢厂都会为了应对春节期间物流问题在节前提前补库。由于今年钢厂铁水产量大幅提升，预计补库总量也要比往年强一些，为铁矿提供了额外的需求。
钢厂补库不仅仅增加了铁矿的总需求，支撑了铁矿的整体价格，同时也加剧了相对紧缺品种的紧缺程度，放大价格和价差的波动率。因此，当前铁矿强势的溢价也得益于旺盛的钢厂补库需求。 
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六、块矿溢价走高反映了什么？
从国内供给端，说明了海外经济恢复强劲，分担了国内的非主流矿供应，因普氏价格拉升而使得国内铁矿进口增加的逻辑被迫延迟兑现。
从国内需求端，反映了随着焦炭价格的升高和大型高炉的需求增加，尽管总港口库存一直在累库，但我国铁矿的结构性偏紧格局仍未缓解。与主流块矿相对应，主流中高品粉矿的溢价也相应被抬高，而钢厂今年旺盛的补库需求更是放大了其波动率。

同主流块矿溢价相类似，钢厂很快将结束补库，预计届时铁矿价格将会承压，但若铁水产量继续保持同比高增长，铁矿港口库存将很快转头向下，铁矿价格也同样难以出现趋势性反转，并大概率将重新走强。而铁水产量后期走势，需重点关注成材利润被大幅挤压的背景下钢厂是否能及时减产，以及工信部压减钢铁产量的后续细则出台情况。
此外，以上原因共同导致了卡拉拉精粉和中高品矿溢价的提升，使其近期不再适合参与交割，目前我们看到的铁矿主力合约已转为超特粉和国产铁精粉定价。
七、总结：块矿溢价强势走牛，供需偏紧仍未缓解
四季度我国对精粉、块矿和球团的进口明显下滑，一方面是由于海外铁水产量复苏分流铁矿供应，另一方是主流矿山在前期块矿溢价低迷的影响下块矿供应有所下滑。
2020年下半年限产以及安全监管较为严格，使得烧结矿和球团供应受限，钢厂增加了块矿的需求。此外，四季度降雨的减少，也助推了块矿需求的复苏。
焦炭价格上涨以及大型高炉需求的增加，使得钢厂更加倾向于主流块矿的使用，主流块矿与非主流块的价差被拉大；而钢厂补库又提供了额外的需求，使得本就偏紧的主流块矿溢价波动率扩大。
当前主流块矿溢价的牛市主要是由于环保限产+海外铁水产量复苏+焦炭价格上升+钢厂补库共同影响所致。在这几个影响因素中，前三条短期难有明显改变，将继续支撑块矿溢价。而钢厂补库预计最晚将于节前一周结束，届时块矿溢价将消除这一影响有所回落，但在环保限产放松前，难有趋势性反转。
同主流块矿主流相类似，中高品粉矿的溢价也相应被抬高，而钢厂今年旺盛的补库需求更是放大了其波动率。未来一至两周钢厂将很快结束补库，铁矿价格预计承压，但若铁水产量继续保持同比高增长，铁矿价格也同样难以出现趋势性反转，并将大概率重新走强。


温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。