全乳胶仓单库存偏紧问题会延续，供给端有季节性停割和拉尼娜所引发的冷冬、降雨预期，易造成供需错配的行情。中长期看好天胶，RU2105合约以逢低做多为主。

  本年度天然橡胶的走势是以疫情为主线的。年初国内疫情暴发，春节后橡胶指数价格跌倒10390元/吨，但由于国内疫情防控得当，恐慌情绪并未持续，胶价持续修复至11835元/吨；2—4月，国外疫情暴发，胶价跌破万元直至9430元/吨；4—7月，国内疫情持续好转，国外恐慌情绪缓解，胶价振荡上行并稳定在11000元/吨左右；7—9月，国内疫情基本得到控制，国外疫情影响淡化，宏观氛围趋好，胶价重心抬升至12500元/吨一线；10月至今，以仓单偏紧为客观事实，天气端为辅助，基本面改善为预期，施压非标套利为目的，天胶超预期拉涨至高点16485元/吨，随后涨势放缓，胶价逐步回归基本面。放眼2021年，我们依旧认为结构性问题会持续，天胶行情值得期待。

  种植周期压制边际趋缓

  天然橡胶从种植周期看，目前仍处于 2011 年左右新种植胶树释放产能的时期，综合考虑新种植面积和主产国树龄结构，至少到 2023 年都将处于供过于求的局面。但是，可以看到2020年ANRPC总种植面积出现缓慢下降趋势，同比下降0.38%；ANRPC新种植面积继续保持下降趋势，同比下降4.02%。整体来看，天胶种植格局边际趋好，对天胶压制力度继续减缓，结构性行情发生的概率边际递增。

  原料结构性问题延续

  天然橡胶仓单偏紧一度成为拉涨的客观基础之一，而随着天气端的转好，以及国内部分胶厂转产全乳胶，仓单从11月老胶注销后的73820吨增至目前的152510吨，环比增长206%。从短期看，仓单偏紧程度不及预期，但是拉长周期看，国内天胶原料减产四成左右，目前仓单仍处于近6年低位，较2019年下降30.63%，仓单偏紧问题依旧存在。 此外，云南产区已经停割，海南地区因为寒冬有提前停割的可能，明年一季度国内产区基本处于停割阶段，2105合约仓单最多也只是在25万—30万吨，仍会处于同期低位，因此仓单问题依旧会延续至2105合约。

  拉尼娜影响供应有预期

  根据国家气候中心信息，2020年冬季出现极寒天气概率较小，但是拉尼娜会促进冬季气温偏低，国内出现冷冬的可能性还是存在的，冷冬会对国内胶树产胶造成影响。此外，在拉尼娜预期下，东南亚国家的降雨量会增加，从而影响东南亚主产国割胶工作。因此，拉尼娜若引发冷冬和降雨量增加，则不仅会加剧全乳胶结构性偏紧的问题，而且会引发供需错配下的上涨行情。

  图为厄尔尼诺和南方涛动指数

  国外需求有恢复空间

  中国由于疫情及时得到防控，国内汽车产销自4月份开始连续8个月保持增长态势，其中销量增速连续7个月保持在10%以上。其中，1—11月，汽车产销分别为2237.2万辆和2247万辆，同比下降3%和2.9%，降幅与1—10月相比分别收窄1.6个百分点和1.8个百分点。国内需求已经较好恢复，而2021年国三国四淘汰继续进行，国家重视汽车制造业的稳步发展，关注新老汽车置换政策、新能源汽车下乡政策、优化限购政策等，目前不少专业机构预测汽车销量同比增加15%。

  国外疫情对全球汽车销量冲击较大，截至2020年10月，美国汽车累计销量为1197.5万辆，累计同比下降17.3%；日本、印度汽车累计销量同比分别下降14.7%和38.1%，德国、意大利、英国、法国、西班牙、俄罗斯汽车累计销量同比分别下降27%、12.1%、23.4%、31%、37%和31%。但是考虑到疫苗工作的不断推进，大规模上市会在明年一二季度，以及各国明年还是会促进汽车这一支柱性产业的复苏，当然考虑到后疫情时期世界经济压力依旧较大，全球汽车销量要恢复至疫情前水平还需时日，但是累计降幅至少会继续收窄。因此，国外需求有较大的恢复空间，中长期看有一定的驱动。

  库存边际去化

  刨除胶种间的结构性问题，天胶整体供还是过于求的，高库存也一直是压制天胶可持续性上涨的表观原因之一，但是目前的行情主要关注的不是绝对量而是边际变量。由于天胶套利空间继续收窄，且目前大宗商品仍处于多头氛围中，国外库存转移至国内的动力会逐渐下降。结合明年需求恢复预期，以及进入明年一二季度供应端扰动因素易造成供需错配的行情，预计国内天胶库存整体趋势还是会边际去化。

  图为上期所仓单库存

  总结来看，天然橡胶种植周期压制边际减弱，全乳胶仓单库存偏紧问题会延续，供给端有季节性停割和拉尼娜所引发的冷冬、降雨预期，易造成供需错配的行情。国内需求有较好支撑，在汽车相关政策下预期销量较好，而国外汽车销量恢复空间较大，因此需求端整体来看有驱动。库存方面会保持相对高位，但是预计会边际趋好。因此，我们中长期看好天胶，RU2105合约以逢低做多为主，买入节奏需注意的风险是疫情反复扰动和宏观风险，而全乳胶和供需错配的程度主要关注天气端演变。

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