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文：陶朝晖期货从业证：F0230158投资咨询证：Z0010210制作：网络推广部

摘要：USDA十二月报告继续调低美豆期末库存，但市场反应负面，不过考虑到年度豆类总体供应格局由宽松转向平衡至偏紧，国内豆粕库存去化后或重拾中长期上涨态势。

一、USDA最新报告和大豆总体供需格局的判断

北京时间12月11日凌晨，美国农业部在最新的十二月月度报告中继续调低期末库存，且继续下调世界大豆产量；报告具体如下表1：

从最新的USDA月度报告上来看，美国大豆库存回到了此前五年（2016/17年度）以来的低水平，其供需格局也由前几年的宽松转向至平衡到偏紧的状态，美豆十年来库存水平如下图1。

进一步分析USDA下调期末库存的原因，可发现美国国内的压榨需求由十一月的21.8亿蒲（5933万吨）上调至十二月的21.95亿蒲（5974万吨），这和NOPA报告的美国大豆压榨数据相符合（10月报告1.85245亿蒲，创历史纪录），尽管十二月的库存较十一月下调幅度或不及市场预期，但和2016/17-----2019/20年度的高库存相比，显然供需格局从库存角度已发生了显著变化。

十二月报告的第二个特点是世界产量预估的下调，由3.6264亿吨下调至3.6205亿吨（这个产量水平大致和2018/19年度的3.6104亿吨接近），下调了59万吨，同样下调幅度不大，同时世界产量的下调主要是因为阿根廷产量的由5100万吨下调至5000万吨，阿根廷产量预估的下调也是最近一个月以来南美天气的干旱的体现，不过南美另一大豆主产国巴西的产量并未下调，尽管巴西也或多或少遭遇了干旱天气。

或者单纯从数值上看，3.6205亿吨的产量预估依然是一个庞大的数字，但若考虑一下世界主要大豆消费国及进口国中国的情形，2018--2019年度正值非洲猪瘟在中国大肆传播、导致中国的生猪产业损失过半，而2019年下半年以来在高昂生猪养殖利润以及政府的强力扶持下，生猪产业得到了快速恢复且规模猪场快速发展，上述的3.6205亿吨产量或并非是一个“过剩”的代名词。

二、国内饲料产量十一月回调

其次，从需求上看，分为中国的进口需求和国内的豆粕消费需求。前者站在美国及南美巴西的角度看，无疑是“异常强劲”，因为无论美国的476万吨期末库存（十一月预估为517万吨），还是巴西的2070万吨（十一月预估为2060万吨），都是显著偏低的，甚至于巴西由于过度出口，而出现了不得不向美国进口大豆的现象；后者，在国内豆粕消费角度，一方面是下游消费需求（以生猪饲料为代表）的快速恢复及增长，另一方面，因大豆进口过猛，饲料及豆粕需求增长速度跟不上大豆进口增长，所以出现了豆粕库存同比的大幅增加，豆粕期现价格上涨遇阻。

此外，虽然中长期饲料产量及豆粕需求依然维持增长态势，但中短期因生猪集中出栏较多、畜禽存栏有所下降及水产淡季，使得十一月饲料产量出现回落，如下图2所示。

然而，考虑到生猪养殖利润依然处于暴利，以及冬季淡季的季节性，十一月的饲料产量回落更倾向于中短期的暂时性回调判断，中长期下游仍处于恢复增长阶段。

三、豆粕库存需要去化

再次，关注一下豆粕库存水平情况。

根据天下粮仓数据，止12月4日当周，沿海主要油厂豆粕库存83.89万吨，环比下降9.25%，同比上升98.36%，处于历史较高水平，如下图3。

另外，从上图3中也可发现，和8-9月份的年度高峰相比，当前的豆粕现货库存水平已有较大回落，且8月份以来今年国内豆粕库存水平大致和2018年的水平相当，再结合2018年和今年大豆压榨量的比较（2018年大豆周度压榨量大约在150-180万吨水平，今年大部分时间在200万吨左右），可大致得出2018年的平均165万吨的压榨量下的库存和今年200万吨压榨量下的库存相当（这意味着粗糙地估计，今年豆粕需求相比2018年每周约增加了20-35万吨左右的大豆当量），如下图4。

即便如此，在豆油需求看好，进口大豆供应充足，大豆周度压榨量随时回升的预期下，目前豆粕期价的大幅回升依然需要现货库存一定程度去化的支持。

四、小结

综上所述，当前豆粕价格调整判断为中短期的暂时现象，中长期看世界大豆供需格局转向平衡至偏紧格局，国内生猪行业仍处恢复增长阶段，豆粕需求在淡季和阶段性调整后有望重拾升势，操作上中长期多头思路。