产品结构显著优化，业绩增速触底回升。御家汇早期乘着B2C电商高速成长的红利实现高速增长，刷新多个美妆电商记录。2018年以后受贴片面膜竞争加剧的影响，2018-2019公司净利同比下滑18%和79%。此后公司积极调整产品结构，2019年贴式面膜收入占比从2015年的76%下降至37%，叠加代理业务发力，业绩于2019Q4触底回升，2020Q1营收和净利实现逆势上涨34%/490%，业绩拐点确立。

代理业务与强生战略合作，强生中国消费品年营收近50亿元空间广阔。公司2017年代理的强生旗下城野医生天猫国际海外旗舰店2017和2018年销售额同比增长886%、117%。因此强生逐步将OGX、嗳呵、强生婴儿、李施德林等品牌交由公司代理，强生中国引进了10多个消费品品牌，预计2019年零售额超过50亿元。公司与强生战略合作、有望为强生旗下更多品牌提供服务，推动代理业务持续快速增长。

股权激励落地，管理提效加速成长可期。公司向核心管理经营团队授予总股本3.18%的股票期权和限制性股票，并在代理子公司授予股权激励，考核2019-2022年营收增速不低于20%/17%/14%/13%，2019年未完成2020年需增长30.6%，激励有望激发内部活力保障增长。

投资建议：自有品牌产品结构显著优化，代理业务加速成长可期。预计公司2020-2022年EPS为0.19、0.35、0.58元，参考可比公司给予2020年2.6XPS，目标价20元，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：疫情导致代理业务进展低于预期，竞争加剧拖累净利率等。

本文节选国泰君安报告《御家汇（300740）首次覆盖报告：一代淘品牌王者，乘风破浪再起航》，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见相关报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。