近一个月以来，沪铝在有色金属中表现亮眼，尤其是在十一长假后一度接近万三关口，创下近半年以来的新高，短期即使在美元指数强势上涨的打压下，仍维持偏强走势。其内在上涨动力源于低库存导致的现货高升水，及原油、煤炭、氧化铝等原材料价格上涨给予期铝以成本支撑。9月原铝产量攀升虽令沪铝承压，但笔者认为铝市供给侧改革进一步推进，及其能源属性凸显，沪铝回调空间有限，可维持逢低买入思路。

低库存导致现货高升水

目前沪铝的期现结构持续呈现近高远低的负向排列，近月合约1611相对主力1612合约的负价差高达270元/吨，现货升水更高达465元/吨，凸显现货供应紧张。截至10月21日，上期所铝库存为84981吨，接近于年内9月末创下的五年来低点83775吨，同时较去年末累计减少21.3万吨或71.8%。社会库存方面，截至10月20日，据统计，国内五地的电解铝社会库存为23.4万吨，周减1.8万吨，今年累计去库存69.4万吨，明显高于2013—2015年同期的去库存数量，较高的现货升水状态仍对铝价构成支撑。

从电解铝生产成本构成来看，电力成本占电解铝生产成本近40%左右，因此电解铝的能源属性远强于其他有色金属。今年以来，煤炭、原油价格持续走高，引发电力成本上升的预期，其中美原油主力合约最近三个月持续上涨，累计涨幅高达23.2%，主要受OPEC减产协议的提振，具体实施方案待11月OPEC政策会议上见分晓。同时，今年9月21日，国家出台《超限运输车辆行驶公路管理规定》，大幅增加煤企和铝企运输成本的同时，更直接导致煤炭供应进一步紧张，动力煤和焦煤年初至今更是累计分别上涨100%左右，9月和10月涨幅明显扩大。

铝企增产复产压力相对可控

目前，对于铝价而言，最大的上涨阻力来自于国内铝企的复产和增产压力。9月中国电解铝产量为275万吨，环比增加1.36%，同比攀升1.2%，单月产量接近于去年6月创下的纪录高点275.58万吨。但1—9月原铝累计产量为2344万吨，同比仍下滑1.4%，为连减8个月。同期，全球（包括中国）原铝累计产量为4301.2万吨，同比下滑32.7万吨，显示出全球其他地区原铝的增产幅度远低于中国铝企的减产，因此，根据世界金属统计局最新数据，今年1—8月全球原铝市场供应短缺65.8万吨，缺口较去年同期扩大27.4万吨，其中全球原铝消费量同比减少29.9万吨，但产量同比减幅高达57.3万吨。

进入10月后，虽然仍有部分铝企将新增复产产能，但同时国内环保督查工作推进，及铝市去产能基调不变，电解铝增产幅度有限，增产压力相对可控。自10月21日起，环保部10个督查组入驻20个省市落实环境执法监管重点工作情况，其中就包括河南、山东、新疆、青海等产铝大省。此前7月、8月的环保督查一度令铝冶炼企业用电环节受到影响。此外，中美双方在9月的G20峰会上曾达成共识，共同应对全球电解铝产能过剩问题，电解铝将成中国去产能的重点。

综上所述，短期铝市复产担忧令铝价有所承压，但其低库存及能源属性突出，令铝价下跌空间有限。同时，在通胀预期升温及铜镍等有色金属表现相对滞涨的情况下，基本面偏强的沪铝仍将成为资金追捧的对象，有望演绎强者恒强的走势，接棒黑色系金属的涨势，新高之后还将有新高，沪铝主力合约上方反弹阻力位上移至14000元/吨。

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