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片仔癀(600436)

业绩概况：2015 年公司实现营业收入、扣非后净利润分别为18.9 亿元、4.6 亿元，同比增长分别为29.7%、20.4%。2015Q4 实现营业收入、扣非净利润分别为5.5亿元、0.9 亿元，同比增长分别为51.3%、3%。2016Q1 实现营业收入、扣非后净利润分别约为4.7 亿元、1.5亿元，同比增长分别为23.6%、26.4%。

公司业绩增速亮眼，远超行业平均水平。2015 年全年收入为18.9 亿元，同比增长约30%。其中母公司收入为8.9亿元（17%），由于新增子公司厦门宏仁并表导致收入增加1.9 亿元，如剔除该部分影响公司收入增长约为17%，与2014 年相比上升约13 个百分点，主要原因为片仔癀系列恢复增长。其余两大子公司为片仔癀医药和片仔癀化妆品，收入分别为6.1亿元（4.6%）和1.6亿元（12.6%）。公司中药品销售（未拆分医药商业）占比为16.3 亿元（+28%），日化系列为2.3亿元（+33%）；境内外收入分别为16.5 亿元（+32%）、2.2 亿元（+11%）。由于境外销售收入绝大部分为锭剂，国内销售收入包括锭剂、OTC、日化、商业等，我们估算医药商业收入约为8 亿元，日化系列约为2 亿元，片仔癀药品系列约为8亿元。2015 年扣非净利润为4.6 亿元，同比增长约20.4%，净利润增速低于收入增速约9 个百分点，主要原因为收入结构变化导致毛利率下降3 个百分点。如从单季度情况来看，2016Q1 增长趋势明显，预计全年收入、利润增速分别在30%、20%以上。

原材料稀缺具备涨价潜力，补充营销短板迎来持续成长。1）片仔癀处方属于国家级绝密配方，是允许使用天然麝香的少数药品之一，由于原材料稀缺性使得公司产品具有涨价属性。公司的天然麝香在四川和陕西有生产基地（四川片仔癀麝业有限责任公司和陕西片仔癀麝业有限公司）；而牛黄是在全世界收购，且保证品质是在特级以上。公司产品已经有两年没有提价，提价预期较强；2）片仔癀系列多为OTC品种，由于产品稀缺性和疗效优势明显，在零售药店销售较好。公司投资的厦门宏仁主要针对药店和流通市场；且和上海家化合作，将大力推广日化产品；和银之杰合作，发展电商销售，都是对销售的有力补充。从2015 年做的外延也可以看出来，很多都是补足销售短板。我们认为大健康产品对公司收入提升贡献较大，预计2016 年大健康产品收入或超过3亿元。

盈利预测及评级：预计公司2016-2018 年EPS 分别为1.43 元、1.81 元、2.31元，对应市盈率分别为39 倍、31 倍、24 倍，我们认为随着公司在营销领域不断加强，以日渐深入的OTC 品牌推广带动大健康系列销售，2016 年收入增速或超预期。首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：原材料价格或大幅波动、大健康推进或低于预期。