本文作者：

　　银河期货研究员 袁正

　　期货从业证号：F03151476 投资咨询证号：Z0023508

　　第一部分 前言概要

　　行情回顾：

　　10月初受宏观因素影响，市场加大对美联储加息预期，同时LME库存持续交仓，锌价持续下行。随锌价下行及锌精矿加工费下跌，国内冶炼厂亏损不断扩大，冶炼成本支撑下锌价进入区间震荡。10月下旬，海外能源价格持续上涨，市场担忧欧洲冶炼厂或因亏损存有减产预期，同时LME注销仓单大幅增加，LME现货升水走高。锌价重心不断上移。自9月30日15：00至10月27日11：30，伦锌跌1.19%，沪锌主连跌2.59%。

　　市场展望：

　　矿端，10月国产锌精矿有所增加，叠加进口锌精矿补充，预计国内锌精矿供应短缺格局边际改善，锌精矿加工费或逐步企稳。11月，国内北方矿山逐渐进入减停产，但冶炼厂同样完成冬储，矿端平衡来看，供需均有减量。考虑年底北方矿山减停产规模进一步扩大，且进口矿冶炼亏损较大，预计国内矿端仍处短缺格局，锌精矿加工费难以出现反弹。

　　冶炼端，展望11月，国内精炼锌产量预计持稳，出口窗口或有阶段性打开。10月下旬，LME库存虽有增加，但注销仓单数量大幅提升。同时海外能源价格持续上涨，市场担忧海外供应端或受干扰，LME锌升水走高，LME结构性风险提升，预计外强内弱格局或再次加剧。

　　消费端，“金九银十”传统消费旺季步入尾声，预计进入11月出口订单或有明显减量。内需方面，考虑北方天气逐渐变冷，部分户外基建项目或逐步停工。考虑当前国内下游原料库存较为充足，且企业新增订单减少预期下，下游消费或逐渐转淡。

　　策略推荐：

　　1.单边：临近矿冶加工费谈判，预计锌价受资金面影响或宽幅震荡。基于矿端偏紧格局，冶炼成本仍有较强支撑，建议逢低布局多单。价格区间参考25000-27200元/吨。

　　2.套利：考虑海外供应存有减量预期且LME注销仓单增加，资金扰动因素仍存，内外正套可继续持有。持续跟踪持仓及库存变化，灵活布局。

　　3.期权：卖出虚值看跌期权。

　　风险提示：警惕宏观因素影响及资金面对锌价影响。

　　第二部分 供需基本面情况

　　一、矿端

　　（一）全球锌精矿供应

　　据国际铅锌研究小组数据，8月全球锌精矿产量为102.17万吨，环比+3.22%或3.2万吨，同比-4.75%或5.09万吨；其中海外锌精矿产量为69.47万吨，环比+1.45%或1万吨，同比-3.99%或2.89万吨；中国锌精矿产量32.7万吨，环比+7.21%或2.2万吨，同比-6.3%或2.2万吨。

　　1-8月全球锌精矿产量为803.22万吨，同比-2.98%或24.7万吨；其中海外锌精矿产量为54.9万吨，同比-2.64%或14.9万吨；中国锌精矿产量254.2万吨，同比-3.71%或9.8万吨。

　　我们对海外10家矿企锌矿产量进行汇总，2026年上半年锌精矿累计总产量210.12万吨，同比- 7.25%。整体呈现 “一季度小幅下滑、二季度环比续降”的走势。上半年产量同比下滑的核心原因：一是Glencore、Teck、BHP等头部矿企核心矿山持续转向高铜低锌矿体，锌副产规模大幅收缩；二是Boliden、Penoles 等矿山受检修、地质事故、产能爬坡不及预期等因素拖累，产量同比下滑；仅Ivanhoe 旗下Kipushi 矿山高品位矿体释放带来的大幅增产，部分抵消了头部矿企的减量。

　　10家海外矿企，2026年第二季度锌精矿总产量103.15万吨，环比-3.57%，同比-11.29%。仅Ivanhoe、Glencore、Teck、MMG实现环比增产，Ivanhoe、Penoles实现同比小幅增产，其余多数矿山受品位下行、配矿调整、检修扰动、资源枯竭等因素拖累，产量出现不同程度下滑。

　　（二）国内锌矿供应

　　根据SMM数据显示，9月国产锌精矿产量33.97万吨，环比+1.01%，同比+8.01%。9月安徽、福建存在矿山前期安全检查的减量恢复；广东、四川、内蒙古存在矿山复产；青海、云南、四川、内蒙古存在矿山检修结束产量恢复；整体带来大量增量。但云南、内蒙古、陕西存在矿山因安全检查减产或停产；内蒙古存在矿山检修减产；西藏存在矿山因整改减产，同样带来一定减量。

　　10月，SMM预计国内锌精矿产量为35.71万吨，环比+5.12%，同比+7.95%。10月吉林、内蒙古存在矿山因原矿不足暂时停产；内蒙古存在矿山计划10月检修，但整体增量更多。10月安徽、福建、广东存在矿山产量持续恢复；云南、广东、内蒙古存在矿山安全检查结束复产；内蒙古存在矿山检修结束恢复；云南存在矿山计划提产，整体来看10月国内锌精矿产量预计继续增长。

　　根据最新海关数据显示，2026年9月进口锌精矿41.90万吨（实物吨），9月环比-1.39%，同比-17.08%，1-9月累计锌精矿进口量为403.12万吨（实物吨），累计同比+0.58%。

　　分国别来看，2026年9月，进口来源国前三的国家是：澳大利亚9月8.92万实物吨，占比21.3%；秘鲁9月5.56万实物吨，占比13.3%；南非9月4.07万实物吨，占比9.7%。从环比数据来看，9月从秘鲁、南非等国家进口锌精矿的量减少明显，而从玻利维亚、澳大利亚、俄罗斯等国家进口锌精矿的量有一定程度增加。

　　9月国内进口锌精矿环比变化不大，主因进口冶炼亏损较大，冶炼厂倾向于采购国产矿，对进口矿青睐度不高。国内仅部分长单货源有所流入，散单、零单成交较少。展望10月，沪伦比值有所修复，进口矿冶炼亏损小幅收窄。叠加冶炼厂开始冬储，对矿端需求增加，预计进口锌精矿或有一定增量。

　　矿端供应来看，10月国产锌精矿有所增加，叠加进口锌精矿补充，预计国内锌精矿供应短缺格局边际改善，锌精矿加工费或逐步企稳。11月，国内北方矿山逐渐进入减停产，但冶炼厂同样完成冬储，矿端平衡来看，供需均有减量。考虑年底北方矿山减停产规模进一步扩大，且进口矿冶炼亏损较大，预计国内矿端仍处短缺格局，锌精矿加工费难以出现反弹。

　　二、冶炼端

　　(一) 全球精炼锌供应

　　1-8月全球精炼锌产量为918.34万吨，同比+1.25%或11.33万吨；全球精炼锌消费量905.79万吨，同比+1.23%或11.04万吨。1-8月全球精炼锌过剩12.55万吨。

　　8月全球精炼锌产量为119.41万吨，环比-0.34%或0.4万吨，同比+1.76%或2.06万吨；8月全球精炼锌消费量119.8万吨万吨，环比+2.33%或2.7万吨，同比+4.58%或5.25万吨。8月全球精炼锌短缺0.39万吨。

　　1-8月中国精炼锌累计产量482万吨，同比+4.26%或19.7万吨。1-8月海外精炼锌累计产量436.34万吨，同比-1.88%或8.37万吨。

　　8月中国精炼锌产量64.3万吨，环比-0.77%或0.5万吨，同比+4.05%或2.5万吨。8月海外精炼锌产量55.11万吨，环比+0.16%或0.1万吨，同比-0.79%或0.44万吨。

　　（二）国内精炼锌供应

　　9月国内精炼锌产量56.14万吨，环比-1.89%或1.08万吨，同比6.45%或3.87万吨。9月冶炼厂产量高于预期值主要是部分大厂未出现预期减量。9月减量主要由陕西、内蒙古、湖南、安徽、河南等地带来；湖南、云南、甘肃等地检修复产以及提产贡献主要增量。

　　预计10月国内精炼锌产量56.47万吨，环比+0.59%或0.33万吨，同比-8.51%或5.25万吨。，10月内蒙古、湖南、广西、新疆和河南地区冶炼厂检修恢复以及新增产能释放贡献。减量集中在河南、青海、甘肃等地冶炼厂节后检修所致，另有少量因利润问题主动压产。整体来看随着硫酸和矿加工费的继续走低，冶炼厂亏损扩大，部分冶炼厂原定复产时间延后，整体产量低于预期值。

　　2026年9月国内精炼锌进口量0.06万吨，环比-0.18万吨或75.16%，同比-97.38%；1-9月精炼锌累计进口6.77万吨，累计同比-73.78%。2026年9月国内精炼锌出口量7.04万吨，环比+3万吨或73.17%，同比+2742.16%，1-9月精炼锌累计出口14.11万吨，累计同比+804.69%，即9月精炼锌净出口6.98万吨。

　　从进口分国家来看，主要进口锌锭来自澳大利亚0.02万吨（33.4%）、日本0.02万吨（33.16%）、印度0.01万吨（16.77%）；从出口分国家来看，国内锌锭主要出口地为中国香港2.16万吨（30.66%）、新加坡1.96万吨（27.77%）、中国台湾1.88万吨（26.67%）。整体来看，9月精炼锌出口量继续增加，主因沪伦比值低位，精炼锌出口窗口持续开启所致。从分贸易方式来看，锌锭出口以一般贸易方式为主，占比95%，其他为保税监管场所进出境货物。

　　进入10月，海外宏观因素影响下，LME锌价承压。叠加LME库存持续增加，而国内锌锭持续去库，沪伦比值有所修复，外强内弱格局有所收缩，出口窗口常处于关闭态势。10月初国内出口窗口短暂开启，预计仍有一定锌锭有所出口。整体来看，10月预计国内精炼锌进出口数量有所收窄。

　　展望11月，国内精炼锌产量预计持稳，出口窗口或有阶段性打开。10月下旬，LME库存虽有增加，但注销仓单数量大幅提升。同时海外能源价格持续上涨，市场担忧海外供应端或受干扰，LME锌升水走高，LME结构性风险提升，预计外强内弱格局或再次加剧。

　　（三）国内冶炼厂运行情况

　　国内冶炼厂运行情况，9月国内精炼锌企业开工率82.3%，环比+1.61%。分规模来看，大型精炼锌企业开工率86.93%，环比+4.16%；中型精炼锌企业开工率78.29%，环比-12.17%；小型精炼锌企业开工率77.12%，环比+4.61%。

　　9月前期检修的冶炼厂陆续复产，带动整体开工率有所上行。但分规模来看，国内大型冶炼厂因综合回收能力较强，副产品收益加持下开工持稳。但中小型冶炼企业因加工费下行，副产品收益高位回落，导致冶炼亏损逐步扩大，主动减产。进入10月，副产品收益进一步下降，叠加锌价重心下移，国内冶炼厂全面进入亏损状态。但部分前期检修的冶炼厂复产，带来一定增量，预计10月国内冶炼厂开工率仅小幅提升。

　　原料上看，SMM数据显示，9月冶炼厂原料库存为18.1天，环比+0.2天，冶炼厂原料库存微降。9月国内冶炼厂存有检修，叠加部分中小型冶炼厂因亏损减产，国内冶炼厂原料库存小幅增加。展望10月，国内冶炼厂冬储持续，且于月底基本完成冬储计划。同时冶炼厂因亏损开工率下滑，预计国内冶炼厂原料库存或有一定抬升。

　　从加工费上看，截至10月23日，国产锌精矿加工费-2350元/吨，进口锌精矿加工费指数-156.5美元/干吨。10月国内锌精矿虽有小幅增加，但冶炼厂开工维持相对高位，叠加冶炼厂冬储需求，对矿端需求不减。国内锌精矿短缺格局不改，且部分冶炼厂积极采购进口矿补充原料库存，导致锌精矿加工费进一步下行。

　　展望11月，国内冶炼厂基本完成冬储，且亏损前提下，冶炼厂开工率或难以提升，对矿端需求或有边际减量。但考虑到国内北方矿山逐步进入减停产阶段，预计国内锌精矿加工费难以出现上行，低位震荡为主。

　　近期加工费下行，且锌价高位回落，当前冶炼利润不含硫酸不含副产品的利润亏损5750元/吨左右，冶炼利润含副产品收益约亏损700元/吨左右。

　　三、需求端

　　（一）地产

　　房地产用锌约占锌总消费的21%。从新开工及竣工数据来看，房地产的锌消费表现仍然偏弱。

　　下半年以来国内房地产虽有政策出台，但多数为房屋置换、二手房等相关政策，并未见对新建房产相关提振。预计对锌消费带动有限，后续仍需关注国内政策对地产板块影响。

　　1-9月份，全国房地产开发投资53364亿元，同比下降20.6%；其中，住宅投资41125亿元，下降20.5%。

　　1-9月份，房地产开发企业房屋施工面积565221万平方米，同比下降12.8%。其中，住宅施工面积392558万平方米，下降13.2%。房屋新开工面积34031万平方米，下降24.9%。其中，住宅新开工面积24774万平方米，下降25.4%。房屋竣工面积23271万平方米，下降25.1%。其中，住宅竣工面积16301万平方米，下降26.6%。

　　1-9月份，新建商品房销售面积56483万平方米，同比下降13.2%；其中住宅销售面积下降13.8%。新建商品房销售额53799亿元，下降13.9%；其中住宅销售额下降13.7%。根据住房城乡建设部数据，1—9月份，二手房交易网签面积61746万平方米，同比增长10.7%。

　　9月末，新建商品房待售面积74825万平方米，同比下降1.5%。其中，待售3年以下面积54197万平方米，下降5.0%。

　　1-9月份，房地产开发企业到位资金56813亿元，同比下降21.6%。其中，国内贷款7624亿元，下降33.1%；自筹资金20572亿元，下降21.4%；定金及预收款17982亿元，下降14.8%；个人按揭贷款7678亿元，下降22.1%。

　　（二）基建

　　基建用锌约占锌总消费的26%。2026年作为国内“十五五”开局之年，预计国内对基建投入仍将加大。基建的提振，将带动国内锌消费稳步增长。

　　10月随着高温天气结束，北方基建相关项目进程加快。据调研，华北电力、交通相关基建订单有所好转。下游镀锌新增订单有所增加，开工率稳步提升。需要重点关注11月中下旬北方天气因素影响下，基建相关开工或有回落。需持续跟踪下游新增订单机开工情况。

　　1-9月份，全国固定资产投资（不含农户）334115亿元，同比下降7.2%。其中，知识产权产品投资同比增长9.3%。

　　分产业看，第一产业投资6527亿元，同比下降3.9%；第二产业投资129743亿元，下降2.7%；第三产业投资197845亿元，下降10.0%。

　　工业投资同比下降2.8%。其中，采矿业投资增长3.2%，制造业投资下降2.1%，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资下降6.8%。

　　基础设施投资同比下降4.2%。其中，信息传输业投资增长30.8%，航空运输业投资增长13.8%，水上运输业投资增长13.5%。

　　分地区看，东部地区投资同比下降10.3%，中部地区投资下降11.1%，西部地区投资下降8.7%，东北地区投资下降26.0%。

　　分登记注册统计类别看，内资企业固定资产投资同比下降7.0%，港澳台投资企业固定资产投资下降7.6%，外商投资企业固定资产投资下降6.7%。

　　1-9月份，民间固定资产投资同比下降10.4%。从环比看，9月份固定资产投资（不含农户）增长0.07%。

　　（三）汽车

　　汽车领域用锌量占锌消费总量的18%。近年我国汽车产销增幅明显，极大程度上拉动了国内锌消费。预计2026国内汽车产销在国家补贴政策支持下仍将维持高速增长。

　　2026年9月，我国汽车产销分别完成299万辆和295.6万辆，同比分别下降8.7%和8.4%。其中，新能源汽车产销分别完成181.4万辆和182.3万辆，同比分别增长12.2%和13.6%。

　　9月，汽车产销分别完成299万辆和295.6万辆，同比分别下降8.7%和8.4%。1-9月，汽车产销分别完成2324.6万辆和2327.1万辆，同比均下降4.5%。

　　9月，乘用车产销分别完成262.6万辆和258.8万辆，同比分别下降9.4%和9.5%。1-9月，乘用车产销分别完成1996.6万辆和1996万辆，同比分别下降6%和6.1%。

　　9月，商用车产销分别完成36.4万辆和36.9万辆，产量同比下降3.3%，销量同比增长0.2%。1-9月，商用车产销分别完成327.9万辆和331.1万辆，同比分别增长6.1%和6.2%。

　　9月，新能源汽车产销分别完成181.4万辆和182.3万辆，同比分别增长12.2%和13.6%；新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的61.6%。1-9月，新能源汽车产销分别完成1248.3万辆和1247.2万辆，同比分别增长11%和11.1%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的53.6%。

　　9月，汽车整车出口105.3万辆，同比增长61.4%。其中，新能源汽车出口57.1万辆，同比增长157.2%。1-9月，汽车整车出口820.5万辆，同比增长65.8%。其中，新能源汽车出口400.6万辆，同比增长127.9%。

　　2026 年 1-9 月，国内汽车内需整体承压，市场竞争持续白热化。乘用车增长乏力，新能源车型韧性相对更强，持续带动产业结构转型。商用车表现平稳，对大盘形成一定支撑。出口延续强劲势头，成为行业核心增长引擎，新能源整车是出海主力。不过海外市场贸易壁垒增多、国际竞争加剧等挑战逐步显现，行业重心一边深耕国内存量市场，一边加速布局海外本地化运营，对冲内需压力。

　　（四）家电

　　国家统计局数据显示：

　　2026年9月中国空调产量1657.4万台，同比下降4.9%；1-9月累计产量20228.7万台，同比下降3.5%。从分省市数据来看，2026年1-9月广东以产量7237.90万台位列第一；浙江产量2627.81万台排在第二；安徽产量2114.99万台排在第三。

　　9月全国冰箱产量1103.1万台，同比增长9.2%；1-9月累计产量8839.7万台，同比增长11.0%。从分省市数据来看，2026年1-9月广东产量2516.50万台排名第一；安徽产量2281.19万台排名第二；江苏产量1378.21万台排名第三。

　　9月全国洗衣机产量1197.3万台，同比增长3.4%；1-9月累计产量9177.0万台，同比增长3.9%。从分省市数据来看，2026年1-9月安徽以产量2708.29万台排名第一；江苏产量2480.12万台排名第二；山东产量1066.84万台排名第三。

　　据产业在线最新发布的三大白电排产报告显示：2026年11月空冰洗排产合计总量2850万台，较去年同期生产实绩增长3.9%。分产品来看，11月份家用空调排产1223万台，较去年同期生产实绩增长15.6%；冰箱排产815万台，较上年同期生产实绩微降1.3%；洗衣机排产812万台，较去年同期生产实绩下滑5.6%。

　　第三部分 后市展望及策略推荐

　　后市展望：

　　矿端，10月国产锌精矿有所增加，叠加进口锌精矿补充，预计国内锌精矿供应短缺格局边际改善，锌精矿加工费或逐步企稳。11月，国内北方矿山逐渐进入减停产，但冶炼厂同样完成冬储，矿端平衡来看，供需均有减量。考虑年底北方矿山减停产规模进一步扩大，且进口矿冶炼亏损较大，预计国内矿端仍处短缺格局，锌精矿加工费难以出现反弹。

　　冶炼端，展望11月，国内精炼锌产量预计持稳，出口窗口或有阶段性打开。10月下旬，LME库存虽有增加，但注销仓单数量大幅提升。同时海外能源价格持续上涨，市场担忧海外供应端或受干扰，LME锌升水走高，LME结构性风险提升，预计外强内弱格局或再次加剧。

　　消费端，“金九银十”传统消费旺季步入尾声，预计进入11月出口订单或有明显减量。内需方面，考虑北方天气逐渐变冷，部分户外基建项目或逐步停工。考虑当前国内下游原料库存较为充足，且企业新增订单减少预期下，下游消费或逐渐转淡。

　　策略推荐：

　　1.单边：临近矿冶加工费谈判，预计锌价受资金面影响或宽幅震荡。基于矿端偏紧格局，冶炼成本仍有较强支撑，建议逢低布局多单。价格区间参考25000-27200元/吨。

　　2.套利：考虑海外供应存有减量预期且LME注销仓单增加，资金扰动因素仍存，内外正套可继续持有。持续跟踪持仓及库存变化，灵活布局。

　　3.期权：卖出虚值看跌期权。

　　风险提示：警惕宏观因素影响及资金面对锌价影响。