能化

　　摘要

　　本报告从成本、国内外供需对燃料油市场展开分析。中东冲突延续，成本端仍是价格的重要驱动因素。供应方面，国际市场总量收缩，高硫受中东出口受限、俄罗斯炼厂修复偏慢及东北亚炼厂减产三重影响，供应紧张程度明显大于低硫；国内供应放量，而消费走弱。整体呈“国际偏紧、国内偏松”格局。

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　　成本端：原油价格仍是重要驱动因素

　　10月19-21日，也门胡塞武装与沙特军事冲突持续，沙特油田、石油设施等多处遭遇空袭，布油价格整体维持上行趋势。在成本及国际燃油供应偏紧的背景下，燃料油价格大幅上涨。但10月20日盘中美伊谈判取得进展的消息传出，尽管后续被证伪，原油回吐地缘溢价，燃料油价格快速回落，原油价格仍是燃料油重要驱动因素之一。

　　原油供应来看，运输流量有所回升，四季度供应存在恢复预期。根据IEA数据，9月海湾产油国原油出口增加440万桶/日至1390万桶/日，恢复至冲突爆发前的70%以上；本周经霍尔木兹海峡的总石油流量回升至1090万桶/日；运价自10月初峰值回落，阿曼至中国VLCC运价跌约13%。同时EIA预测，10月-2027年1月全球及欧佩克原油产量将持续恢复，与上一年同期的差距持续缩窄。而同时间段内消费预计12月出现下调，整体改善不及供应。

　　从原油向燃料油价格传导路径来分析：①绝对成本，燃料油是原油下游副产品，原油直接决定其估值中枢；②到岸成本，中东冲突影响油轮运输，进而推升运费，亚太到岸价被动抬升。当前地缘溢价尚未出清但大部分已被计价，市场对同类消息的敏感度在下降，单次冲击带来的价格弹性正在减弱。

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　　国际供需：整体供应偏紧，高硫供需矛盾更明显

　　国际市场燃料油供应偏紧。据隆众船期数据，10月5日至11日全球燃料油发货量357.93万吨、环比减少10.16%，主要发货地同步回落——俄罗斯20.5万吨、环比大降60.73%；新加坡23.34万吨、环比减少17.15%；仅美国以48.82万吨逆势增加48.25%。总量下降的原因如下：①中东出口受限，沙特、伊朗发运量回落，曼德海峡通行量处于低位；②俄罗斯炼厂仍处检修与遇袭后的修复期，产能恢复缓慢；③东北亚炼厂削减中东原油加工量，同时把燃料油供给体系内船供商，而这类企业通常不经营高硫，高硫产出被动下降。需求端总量平稳，主要是结构发生变化。9月新加坡船供燃料油销量472.64万吨、同比仅减少0.81%，但高硫(MFO)199.32万吨、同比增加6.33%，低硫221.81万吨、同比减少5.74%，需求结构有所改变。供应偏紧、需求平稳的背景下，新加坡燃料油库存降至1804.3万桶、同比减少28.01%，库存持续下降，加注消化能力仍较强。

　　四季度看，供应端三条收缩线的可持续性并不相同：中东取决于美伊谈判与海峡通航节奏，若缓和兑现，沙特、伊朗发运将有所增加，若谈判反复则出口仍受约束；美国暂缓对俄新增制并放松对俄柴油贸易限制，同时要求乌克兰停止袭击俄炼油设施，俄罗斯炼厂开工与出口的修复节奏有望加快；东北亚炼厂削减中东原油加工属于原料结构变化，短期难以逆转，持续性最强。需求端，北半球发电需求季节性回落，这意味着四季度高硫继续冲高的动力会被削弱。但新加坡库存处于较低水平，价格下方有支撑。

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　　国内供需：需求表现偏弱，库存累积

　　国内高硫燃料油供略大于求。供应端，8月燃料油进口129.52万吨、环比增加15.25%，其中一般贸易38.71万吨、环比增加140.05%，补充了深加工原料；需求端，国内高硫的主要流向是焦化、催化深加工与工业燃料，而本周催化与焦化装置开工负荷均有下跌，承接能力有限。低硫市场方面，第42周内贸船燃调和产量4.15万吨(环比+18.57%)，下游按需定采，供略大于求，带动成品库存增加；保税低硫方面，库存继续去化(62.4万吨、环比-4.73%)，周期内供需表现为供应略紧张。船用燃料油整体供应增加，而消费量同环比均降，厂内库存持续累积(3.05万吨，环比+20.55%)。

　　四季度国内预计延续偏弱格局。出口配额整体宽松，对保税低硫供应形成一定保障；需求端，内贸船燃逐步进入淡季，高油价下船东采购谨慎、供船商以销定购、批发商快进快出，库存难以有效去化。

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　　总结

　　总结来说，原油仍是燃料油的重要驱动因素。成本端地缘溢价虽未完全出清但大部分已被计价，预计原油对燃料油的推动转为高位波动。国际市场，供应端总量收缩，高硫受中东出口与俄罗斯炼厂修复拖累而更为紧张；需求端总量平稳，高硫增加低硫减少。国内市场，进口及内贸调和均有所增加，需求表现疲软。整体呈“国际偏紧、国内偏松”格局，高硫矛盾更突出、弹性更大。

　　文章编撰时间：2026年10月21日

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