高盛指出，联合大陆航空(UAL.US)公布的第三季度业绩符合预期。指引方面，该公司给出了低于市场共识预期的第四季度每股收益指引，原因是航空燃油价格上涨，但第四季度营收指引高于预期。

　　周三，联合大陆航空股价收涨4%，表现优于高盛覆盖范围内剔除该股后的其他股票，也跑赢了上涨约0.5%的标普500指数。高盛认为，联合大陆航空周三股价表现跑赢大盘的主要驱动因素，是公司给出的第四季度营收指引好于预期。该公司预计，第四季度单位营收(RASM)增速将加快，而高盛此前预测RASM增速将放缓。根据该行近期与投资者的交流，在财报公布前，投资者同样普遍预期RASM增速将放缓。

　　考虑到过去几个月航空燃油价格大幅上涨，高盛也对管理层的一番表态感到鼓舞：管理层愿意在客座率方面作出一定取舍，以提高收益率，确保收入能够覆盖燃油成本，因为这种做法有助于最大化RASM和利润率。管理层还表示，如果有必要进一步调整运力，将继续采取相关措施。

　　增长势头预计将持续。临近出行日期的企业差旅需求趋势依然强劲，国际航线RASM增速预计将加快，多个此前表现落后的市场也有望改善。尽管高盛预计，航空燃油价格在较长时间内维持高位，将推迟联合航空在2027年实现两位数利润率的目标，但该行预计，该公司仍将是行业内盈利能力最强的航空公司之一。

　　高盛予联合大陆航空“买入”评级，将目标股价调整为152美元，较当前股价仍有50%的潜在上涨空间。

　　两位数税前利润率目标

　　管理层指出，2027年实现两位数税前利润率将面临挑战，因为航空燃油价格预计仍将处于高位，而行业运力可能加速增长。

　　联合航空自身的一系列举措预计将推动RASM改善，包括随着星链(Starlink)服务持续推出而获得更多市场份额，但这些措施本身可能不足以实现目标。管理层强调，除了联合航空自身的增长驱动因素外，要在2027年实现这一目标，可能还需要以下三个额外因素中至少一个出现有利变化：燃油价格下降、行业运力下降，或整个行业继续愿意牺牲客座率以提高收益率。

　　成本展望

　　联合航空公布的第三季度单位成本(不含燃油，CASM ex-fuel)同比上涨7.8%，好于财报公布前市场共识预期的8.0%和高盛预期的8.3%。

　　管理层预计，第三季度将是CASM ex-fuel增速的高点，第四季度增速将放缓，并在2027年显著回落。公司指出，第三季度成本增幅较高，反映了空乘人员劳资协议的全面成本影响，以及临近出发日期的运力削减所带来的影响。如果剔除后者造成的不利影响，第三季度CASM ex-fuel整体上与年初的预期大致一致。

　　展望2027年，管理层继续以长期CASM ex-fuel框架为目标，即每年增长2%至3%。其中，飞机座位规格增大将成为有利因素，有助于部分抵消通胀压力，包括分销成本和机场成本上升带来的压力。

　　管理层指出，要在明年实现这一成本目标仍需付出努力。管理层还强调，如果削减运力、使其低于原计划能够最大限度地提高利润率，即使这会给CASM ex-fuel带来上行压力，团队也始终会优先管理利润率，而非单纯追求控制CASM ex-fuel。

　　营收驱动因素

　　管理层指出，第三季度中美洲、加勒比地区、佛罗里达州(佛罗里达州RASM同比增长26%)、纽瓦克和伦敦的单位营收(RASM)表现相对强于整个航线网络的其他地区;夏威夷、南太平洋和芝加哥则相对落后。

　　对于表现落后的市场，管理层表示，预计夏威夷市场的趋势将在第四季度改善;从2027年4月开始，由于美国联邦航空管理局(FAA)对芝加哥奥黑尔机场的限制将制约运力，芝加哥市场的趋势预计将从拖累因素转变为推动因素。联合航空预计，自2027年第二季度起，芝加哥奥黑尔机场所在市场的国内航空业运力增幅将非常有限。

　　企业差旅需求依然强劲。企业业务总营收增长22%，其中收益率提高15%，客座率提高约1个百分点。合同企业客户营收同比增长幅度更高，达到26%。

　　展望未来，管理层预计第四季度商务旅行将再次迎来强劲表现。管理层指出，企业差旅对客座率的贡献仍有改善空间，因为与2019年相比，这一指标目前仍低4至5个百分点。

　　2027年运力展望

　　尽管管理层尚未正式给出2027年运力指引，但已就未来运力增长的关键驱动因素提供了一些信息。

　　公司预计，2027年将接收24架宽体客机和100架窄体客机，其中包括机身规格更大的MAX10机型。管理层预计，飞机座位规格增大将成为推动2027年运力增长的因素之一。管理层还预计，2027年高端舱位运力的增速将超过经济舱运力。

　　至于航线网络中哪些区域将成为增长重点，随着联合航空“United Next”计划中围绕美国中部各枢纽机场的航线连接目标预计将在2027年夏季前基本完成，管理层计划将重点转向沿海枢纽机场以及国际航线网络中的增长机会。

　　资产负债表

　　联合航空第三季度末的流动性为177亿美元，并在本季度偿还了约10亿美元债务。公司还发行了9亿美元债务，其固定利率等效融资成本处于5%出头的低位区间;同时，将循环信贷额度从30亿美元扩大至50亿美元，增加了可用流动性。

　　公司目标是在2026财年末将流动性维持在180亿美元。扩大循环信贷额度预计每年可节省约7000万美元利息及费用;如果管理团队选择通过其他方式筹集额外流动性，在维持相同流动性水平的情况下，成本可能更高。

　　管理层指出，增加流动性不应被视为公司为并购创造了更多选择空间，而应被看作是在燃油价格波动环境下购买的一种成本相对较低的保险。

　　第三季度末，公司的净杠杆率为2.4倍。管理层重申，将继续以净杠杆率低于2倍为目标，并持续致力于在2027年达到投资级信用评级所需的财务指标。

　　展望、估值与风险

　　高盛将其对联合大陆航空第四季度每股收益预测从此前的1.02美元小幅下调至1.00美元(FactSet市场共识预期为1.72美元);将2026年每股收益预测从此前的6.75美元下调至6.73美元(市场共识预期为7.85美元)。此次调整反映了燃油价格上涨的最新影响，但部分被好于预期的营收趋势所抵消。

　　高盛将2027财年每股收益预测从此前的11.30美元下调至9.75美元(市场共识预期为12.58美元)，并将2028财年每股收益预测从此前的15.45美元下调至13.35美元(市场共识预期为17.61美元)。这些调整同样纳入了燃油价格上涨的影响，同时以更好的营收趋势为基础重新调整预测。

　　高盛将12个月目标股价从此前的160美元下调至152美元，原因是该行调整了股数预测，并将目标企业价值与息税折旧摊销前利润(EV/EBITDAR)倍数从此前的5.0倍下调至4.9倍，以反映推动航空燃油价格高企的地缘政治风险上升。

　　主要负面风险包括：竞争对手针对联合航空增长计划作出反应，从而削弱航线网络重组带来的收益;飞机交付计划进一步延迟;当前观察到的企业差旅复苏势头停滞——与同行相比，联合大陆航空对这一营收来源的依赖程度更高。